Из Википедии, бесплатной энциклопедии
  (Перенаправлено из LTCM )
Перейти к навигации Перейти к поиску
Долгосрочное управление капиталом
ПромышленностьИнвестиционные услуги
Основан1994 г.
ОсновательДжон В. Мериуэзер
Несуществующий1998 г. частное спасение, организованное ФРС США; 2000 роспуск
Штаб-квартираГринвич , Коннектикут
Ключевые люди
Майрон С. Скоулз
Роберт С. Мертон
Джон Мериуэзер
ТоварыФинансовые услуги
Управление инвестициями

Long-Term Capital Management LP ( LTCM ) был хедж-фондом [1], базирующимся в Гринвиче , Коннектикут, который использовал торговые стратегии с абсолютной доходностью в сочетании с высоким финансовым плечом . LTCM была основана в 1994 году Джоном Мериуэзером , бывшим вице-председателем и главой отдела торговли облигациями Salomon Brothers . В состав совета директоров LTCM входили Майрон С. Скоулз и Роберт С. Мертон , которые разделили Нобелевскую премию 1997 года по экономическим наукам за « новый метод определения стоимости деривативов».". [2]

Первоначально успешная с годовой доходностью более 21% (после уплаты комиссий) в первый год, 43% во второй год и 41% в третий год, в 1998 году она потеряла 4,6 миллиарда долларов менее чем за четыре месяца из-за сочетания высокого кредитного плеча. и подверженность азиатскому финансовому кризису 1997 года и российскому финансовому кризису 1998 года . [3] мастер хедж - фонд, Long-Term Capital LP Portfolio , рухнул в конце 1990 - х годов, что привело к соглашению от 23 сентября 1998 года, в том числе 14 финансовых учреждений, [4] , которые включены; Bankers Trust , Barclays , Chase Manhattan Bank , Crédit Agricole ,Credit Suisse First Boston , Deutsche Bank , Goldman Sachs , JP Morgan , Merrill Lynch , Morgan Stanley , Paribas , Salomon Smith Barney , Société Générale и UBS с рекапитализацией на 3,6 миллиарда долларов под надзором Федеральной резервной системы . Фонд ликвидирован и распущен в начале 2000 года. [5]

Основание [ править ]

LTCM Партнеры
Джон МериуэзерБывший вице-председатель и глава отдела торговли облигациями в Salomon Brothers ; MBA, Чикагский университет
Роберт С. МертонВедущий ученый в области финансов; Доктор философии, Массачусетский технологический институт ; Профессор Гарвардского университета
Майрон СкоулзСоавтор модели Блэка – Шоулза ; Доктор философии, Чикагский университет ; Профессор Стэнфордского университета
Дэвид В. Маллинз мл.Заместитель председателя Федеральной резервной системы ; Кандидат наук. MIT ; Профессор Гарвардского университета ; рассматривался как потенциальный преемник Алана Гринспена
Эрик РозенфельдАрбитражная группа в Salomon; Кандидат наук. MIT ; бывший профессор Гарвардской школы бизнеса
Уильям КраскерАрбитражная группа в Salomon; Кандидат наук. MIT ; бывший профессор Гарвардской школы бизнеса
Грег ХокинсАрбитражная группа в Salomon; Кандидат наук. MIT ; работал над кампанией Билла Клинтона в пользу генерального прокурора штата Арканзас
Ларри ХилибрандАрбитражная группа в Salomon; Кандидат наук. Массачусетский технологический институт
Джеймс МакЭнтиТрейдер облигаций
Дик ЛихиРуководитель Salomon
Виктор АганиАрбитражная группа в Salomon; Магистр финансов, LSE

Джон Мериуэзер возглавлял отдел арбитража по облигациям Salomon Brothers, пока не ушел в отставку в 1991 году из-за торгового скандала. [6] По словам Чи-фу Хуанга , позже директора LTCM, на группу арбитража по облигациям приходилось 80–100% общих доходов Salomon с конца 1980-х до начала 1990-х годов. [7]

В 1993 году Мериуэзер создал Long-Term Capital как хедж-фонд и нанял нескольких трейдеров облигаций Salomon; Ларри Хилибранд и Виктор Хагани, в частности, будут обладать значительным влиянием [8] и двумя будущими лауреатами Нобелевской мемориальной премии, Майроном Скоулзом и Робертом К. Мертоном . [9] [10] Среди других руководителей были Эрик Розенфельд , Грег Хокинс , Уильям Краскер, Дик Лихи, Джеймс МакЭнти, Роберт Шустак и Дэвид В. Маллинз-младший.

Компания состояла из Long-Term Capital Management (LTCM), компании, зарегистрированной в Делавэре, но расположенной в Гринвиче, Коннектикут . LTCM управляла сделками в Long-Term Capital Portfolio LP, партнерстве, зарегистрированном на Каймановых островах . Работа фонда была рассчитана на чрезвычайно низкие накладные расходы; торги проводились в рамках партнерства с Bear Stearns, а отношениями с клиентами занималась Merrill Lynch . [11]

Майрон Скоулз (слева) и Роберт С. Мертон были руководителями LTCM.

Меривезер решил создать хедж-фонд, чтобы избежать финансового регулирования, налагаемого на более традиционные инвестиционные инструменты, такие как паевые инвестиционные фонды , как это установлено Законом об инвестиционных компаниях 1940 года - фонды, которые принимали ставки от 100 или менее лиц, каждый из которых имел более 1 миллиона долларов в капитале. чистая стоимость активов не подпадала под действие большинства правил, которыми обязывались другие инвестиционные компании. [12] В конце 1993 года Мериуэзер обратился к нескольким состоятельным людям, чтобы получить стартовый капитал для управления долгосрочным капиталом. С помощью Merrill Lynch LTCM получил сотни миллионов долларов от владельцев бизнеса, знаменитостей и даже частных университетов.а позже - центральный банк Италии. Однако основная часть денег поступила от компаний и частных лиц, связанных с финансовой индустрией. [13] К 24 февраля 1994 года, в день начала торгов LTCM, компания накопила чуть более 1,01 миллиарда долларов капитала. [14]

Торговые стратегии [ править ]

Основная инвестиционная стратегия компании тогда была известна как конвергентная торговля : использование количественных моделей для использования отклонений от справедливой стоимости во взаимоотношениях между ликвидными ценными бумагами в разных странах и между классами активов (то есть стратегии типа модели ФРС ). В сфере фиксированного дохода компания участвовала в выпуске казначейских облигаций США, государственных облигаций Японии, британских облигаций, итальянских BTP и латиноамериканских долговых обязательств, хотя их деятельность не ограничивалась этими рынками или государственными облигациями . [15] LTCM была самой яркой звездой на Уолл-стрит в то время. [16]

Список основных сделок 1998 г. [ править ]

Арбитраж с фиксированным доходом [ править ]

  1. Короткий спред по свопам США
  2. Кросс-своп в евро
  3. Хеджирование длинных ипотечных кредитов в США
  4. Кривая свопа Япония
  5. Итальянский своп-спред
  6. Волатильность фиксированного дохода
  7. Спред на ходу / вне бега
  8. Арбитраж по бросовым облигациям

Капитал [ править ]

  1. Волатильность коротких акций
  2. Рисковый арбитраж
  3. Относительная стоимость капитала

Развивающиеся рынки [ править ]

  1. Длинные суверенные облигации развивающихся стран
  2. Длинная валюта развивающихся рынков
  3. Длинные акции развивающихся рынков хеджированы до S&P 500

Другое [ править ]

  1. Кривой доходности сделок
  2. Короткие акции высокотехнологичных компаний
  3. Конвертируемый арбитраж
  4. Индексный арбитраж

Арбитраж с фиксированным доходом [ править ]

По ценным бумагам с фиксированным доходом выплачивается набор купонов в определенные даты в будущем и производится определенный платеж погашения при наступлении срока погашения. Поскольку облигации с аналогичными сроками погашения и одинаковым кредитным качеством являются близкими заменителями для инвесторов, существует тенденция к тесной взаимосвязи между их ценами (и доходностью). В то время как можно построить единый набор кривых оценки для производных инструментов на основе фиксированных ставок типа LIBOR, это невозможно сделать для ценных бумаг государственных облигаций, поскольку каждая облигация имеет несколько разные характеристики. Следовательно, необходимо построить теоретическую модель того, какими должны быть отношения между различными, но тесно связанными ценными бумагами с фиксированным доходом.

Например, казначейские облигации, выпущенные недавно в США - известные как эталонные - будут более ликвидными, чем облигации с аналогичным, но немного более коротким сроком погашения, которые были выпущены ранее. Торговля сосредоточена на эталонной облигации, и транзакционные издержки на ее покупку или продажу ниже. Как следствие, они, как правило, торгуются более дорого, чем менее ликвидные старые облигации, но эта дороговизна (или богатство) имеет тенденцию иметь ограниченную продолжительность, потому что через определенное время будет новый эталонный показатель, и торговля вновь перейдет на эту ценную бумагу. выпущен Казначейством . Одна из основных сделок в стратегиях LTCM заключалась в покупке старого эталона - теперь 29,75-летней облигации, которая больше не имела значительной премии - икороткие продажи недавно выпущенного 30-летнего эталона, который торговался с премией. Со временем оценки двух облигаций будут иметь тенденцию к сближению, поскольку богатство эталонного показателя исчезнет после того, как будет выпущен новый эталонный показатель. Если бы купоны двух облигаций были одинаковыми, то эта сделка создала бы риск изменения формы обычно восходящей кривой доходности.: выравнивание приведет к снижению доходности и повышению цен на более длинные облигации, а также к повышению доходности и снижению цен на более короткие облигации. Следовательно, это будет иметь тенденцию создавать убытки из-за того, что 30-летняя облигация, по которой LTCM была короткой, дороже (а 29,75-летняя облигация, которой они владеют, дешевле), даже если бы не было изменений в истинной относительной стоимости ценных бумаг. Этой подверженностью влиянию формы кривой доходности можно было управлять на уровне портфеля и хеджировать, вкладывая меньшее увеличение в другие аналогичные ценные бумаги.

Кредитное плечо и состав портфеля [ править ]

Поскольку величина расхождений в оценках в этом виде торговли невелика (для эталонной сделки конвергенции казначейских операций, как правило, несколько базисных пунктов), для получения значительной прибыли для инвесторов LTCM использовал кредитное плечодля создания портфеля, который был бы в значительной степени кратным (изменяющимся со временем в зависимости от состава их портфеля) долей инвестора в фонде. Также необходимо было получить доступ к рынку финансирования, чтобы занять ценные бумаги, которые они продали без покрытия. Таким образом, для поддержания своего портфеля LTCM зависел от готовности своих контрагентов на рынке государственных облигаций (репо) продолжать финансирование своего портфеля. Если компания не сможет продлить свои финансовые соглашения, она будет вынуждена продать ценные бумаги, которыми она владеет, и выкупить ценные бумаги, которые у нее были короткими, по рыночным ценам, независимо от того, были ли они благоприятными с точки зрения оценки.

В начале 1998 года компания имела собственный капитал в размере 4,7 миллиарда долларов и заимствовал более 124,5 миллиарда долларов с активами около 129 миллиардов долларов при соотношении долга к собственному капиталу более 25 к 1. [17] У нее были внебалансовые производные финансовые инструменты. позиции с условной стоимостью приблизительно 1,25 триллиона долларов США, большая часть которых была связана с производными инструментами процентной ставки, такими как процентные свопы . Фонд также инвестировал в другие производные инструменты, такие как опционы на акции .

В книге Джона Куиггина « Экономика зомби» (2010) говорится: «Эти производные инструменты, такие как процентные свопы, были разработаны с предполагаемой целью позволить фирмам управлять рисками, связанными с обменными курсами и изменениями процентных ставок. Вместо этого они позволяли спекуляции в беспрецедентных масштабах. " [18]

Секретные и непрозрачные операции [ править ]

LTCM открыто рассказывал о своей общей стратегии, но очень скрытно относился к своим конкретным операциям, включая рассредоточение сделок между банками. И, возможно, обескураживающая заметка: «Поскольку Long-Term процветала, никому не нужно было точно знать, что они делают. Все, что они знали, это то, что прибыль поступала, как и было обещано», или, по крайней мере, возможно, то, что должно было сбивать с толку обратите внимание, если взглянуть на него задним числом. [19]

Непрозрачность могла иметь еще большее значение, и инвесторам, возможно, было еще труднее оценить связанный с этим риск, когда LTCM перешел от арбитража по облигациям к арбитражу с участием обыкновенных акций и корпоративных слияний. [19]

Инвестиции UBS [ править ]

В соответствии с действующим налоговым законодательством США существовал другой подход к долгосрочному приросту капитала, который облагался налогом по ставке 20,0 процента, и к доходу, который облагался налогом по ставке 39,6 процента. Прибыль партнеров в хедж-фонде облагалась налогом по более высокой ставке, применяемой к доходу, и LTCM применила свой опыт в области финансового инжиниринга для юридического преобразования дохода в прирост капитала. Он сделал это, заключив сделку с UBS ( Union Bank of Switzerland).), что отсрочит получение иностранного процентного дохода на семь лет, что позволит получить более благоприятный режим прироста капитала. LTCM приобрела опцион колл на 1 миллион собственных акций (на тот момент оцениваемых в 800 миллионов долларов) за премию, уплаченную UBS в размере 300 миллионов долларов. Эта сделка была завершена тремя траншами: в июне, августе и октябре 1997 года. По условиям сделки UBS согласился реинвестировать премию в размере 300 миллионов долларов непосредственно обратно в LTCM в течение как минимум трех лет. Чтобы застраховаться от короткой позиции по опциону колл, UBS также приобрел 1 миллион акций LTCM. Паритет пут-колл означает, что короткая позиция колла и длинная позиция на том же номинальном объёме, что и лежащий в основе колл, эквивалентны короткой позиции пут.Таким образом, чистый эффект от сделки заключался в том, что UBS предоставил LTCM ссуду на 300 миллионов долларов по ставке LIBOR + 50 и короткую оферту на 1 миллион акций. Собственной мотивацией UBS для этой сделки была возможность инвестировать в LTCM - возможность, которая была недоступна для инвесторов в целом, - и стать ближе к LTCM в качестве клиента. LTCM быстро стал крупнейшим клиентом отдела хедж-фондов, ежегодно получая комиссию в размере 15 миллионов долларов США.

Уменьшение возможностей и расширение стратегий [ править ]

В 1996 году LTCM попытался создать отколовшийся фонд под названием LTCM-X, который будет инвестировать в сделки с еще более высоким риском и сосредоточиться на рынках Латинской Америки. LTCM обратился к UBS с просьбой инвестировать и выписать ордер на эту новую дочернюю компанию. [20]

LTCM столкнулась с проблемами в привлечении капитала, поскольку их капитальная база росла из-за изначально высокой доходности, а величина аномалий в рыночных ценах со временем уменьшалась. Джеймс Суровецки заключает, что LTCM вырастила настолько большую часть таких неликвидных рынков, что на них не было разнообразия покупателей или вообще не было покупателей, поэтому мудрость рынка не работала, и было невозможно определить цену на его активы. (например, датские облигации в сентябре 1998 г.). [21]

В четвертом квартале 1997 года, когда LTCM заработала 27%, вернула капитал инвесторам. Он также расширил свои стратегии, включив в них новые подходы к рынкам вне фиксированного дохода: многие из них не были нейтральными для рынка - они зависели от общих процентных ставок или цен на акции, повышающихся (или падающих), - и они не были традиционными сделками на конвергенцию. К 1998 году LTCM накопил чрезвычайно большие позиции в таких областях, как арбитраж слияний (ставка на разницу между собственным взглядом на вероятность успеха слияний и других корпоративных транзакций и подразумеваемыми рыночными ценами) и опционами на S&P 500 (чистая короткая позиция долгосрочная волатильность S&P). LTCM стал основным поставщиком S&P 500 vega, который пользовался спросом у компаний, стремящихся существенно застраховать акции от будущего падения. [22]

Ранний скептицизм [ править ]

Несмотря на выдающееся лидерство фонда и уверенный рост LTCM, в статье Business Insider 2014 года указывалось, что скептики были с самого начала:

Инвестор Сет Кларман считал безрассудным сочетание высокого кредитного плеча и игнорирования редких или неожиданных сценариев. Разработчик программного обеспечения Митчелл Капор , который продавал статистическую программу вместе с партнером LTCM Эриком Розенфельдом, считал количественные финансы верой, а не наукой. Лауреат Нобелевской премии экономист Пол Самуэльсон был обеспокоен чрезвычайными событиями, влияющими на рынок. [19]

Экономист Юджин Фама в своем исследовании обнаружил, что акции обязательно должны иметь экстремальные выбросы. Более того, он полагал, что, поскольку они подвержены скачкообразным изменениям цен, реальные рынки по своей природе более рискованны, чем модели. Он стал еще более обеспокоенным, когда LTCM начал добавлять акции в свой портфель облигаций. [19]

В статье CFA 2016 года, написанной Роном Римкусом, было указано, что модель VaR, один из основных инструментов количественного анализа LTCM, имеет несколько недостатков. Модель VaR рассчитана на основе исторических данных. Но его выборка данных была предвзятой, поэтому данные, вызванные необычными событиями, были исключены. VaR также не может интерпретировать экстремальное событие, такое как финансовый кризис, с точки зрения времени. Модель не смогла признать, что финансовый кризис был редким событием, и поэтому результаты расчетов были необъективными. [23]

Спад [ править ]

Стоимость $ 1000 инвестировано в LTCM, [24] Dow Jones Industrial Average и инвестировал ежемесячно в казначейских облигациях США на постоянной зрелости.
Основные статьи: Азиатский финансовый кризис 1997 года и российский финансовый кризис 1998 года

Хотя периоды бедствия часто создавали огромные возможности для стратегий относительной стоимости, в данном случае это оказалось не так, и семена кончины LTCM были посеяны еще до российского дефолта 17 августа 1998 года. LTCM вернул инвесторам 2,7 миллиарда долларов. в четвертом квартале 1997 года, хотя он также привлек общий капитал в размере 1,066 млрд долларов от UBS и 133 млн долларов от CSFB. Поскольку размеры позиций не были уменьшены, чистый эффект заключался в увеличении левериджа фонда.

Хотя 1997 год был очень прибыльным для LTCM (27%), длительные последствия азиатского кризиса 1997 года продолжали определять развитие рынков активов в 1998 году. Хотя этот кризис возник в Азии, его последствия не ограничивались этим регионом. Рост неприятия риска вызвал у инвесторов опасения относительно всех рынков, сильно зависящих от международных потоков капитала, и это также повлияло на ценообразование активов на рынках за пределами Азии. [25]

В мае и июне 1998 г. доходность фонда составила -6,42% и -10,14% соответственно, что уменьшило капитал LTCM на 461 миллион долларов. Ситуация усугубилась выходом Salomon Brothers из арбитражного бизнеса в июле 1998 года. Поскольку арбитражная группа Salomon (где впервые были созданы многие стратегии LTCM) сыграла важную роль в стратегиях, которые также использовались LTCM, ликвидация портфеля Salomon (и само ее объявление) оказала влияние на снижение цен на ценные бумаги, принадлежащие LTCM, и повышение цен на ценные бумаги LTCM было коротким. По словам Майкла Льюисав статье New York Times за июль 1998 года доходность в этом месяце составила около -10%. Один партнер LTCM прокомментировал, что, поскольку существовала явная временная причина для объяснения расширения арбитражных спредов, в то время это дало им больше уверенности в том, что эти сделки в конечном итоге вернутся к справедливой стоимости (как они это сделали, но не без дальнейшего расширения) .

Такие убытки усугубились российским финансовым кризисом 1998 года в августе и сентябре 1998 года, когда российское правительство объявило дефолт по своим облигациям в национальной валюте. [26]Это стало неожиданностью для многих инвесторов, потому что, согласно традиционному экономическому мышлению того времени, суверенный эмитент никогда не должен был бы дефолт, если бы имел доступ к печатному станку. Произошел бегство к качеству, повышение цен на наиболее ликвидные и эталонные ценные бумаги, которые у LTCM были короткими, и снижение цен на менее ликвидные ценные бумаги, которыми он владел. Это явление произошло не только на рынке казначейства США, но и по всему спектру финансовых активов. Хотя LTCM был диверсифицированным, характер его стратегии предполагал подверженность скрытому факторному риску, связанному с ценой ликвидности на рынках. Как следствие, когда произошло гораздо большее бегство к ликвидности, чем предполагалось при построении его портфеля,его позиции, предназначенные для получения прибыли от сближения с справедливой стоимостью, несли большие убытки, поскольку дорогие, но ликвидные ценные бумаги становились дороже, а дешевые, но неликвидные ценные бумаги дешевели. К концу августа фонд потерял 1,85 миллиарда долларов капитала.

Поскольку LTCM был не единственным фондом, придерживавшимся такой стратегии, и поскольку собственные торговые отделения банков также проводили некоторые аналогичные сделки, расхождение со справедливой стоимостью усугубилось, поскольку эти другие позиции также были ликвидированы. По мере распространения слухов о трудностях LTCM некоторые участники рынка ожидали принудительной ликвидации. Виктор Хагани, партнер LTCM, сказал об этом разе, что «это выглядело так, как если бы там был кто-то с нашим точным портфелем ... только он был в три раза больше нашего, и они ликвидировали все сразу».

Поскольку эти убытки уменьшили капитальную базу LTCM и его способность поддерживать размер своего существующего портфеля, LTCM был вынужден ликвидировать ряд своих позиций в крайне неблагоприятный момент и понести дальнейшие убытки. Яркую иллюстрацию последствий этих принудительных ликвидаций дает Lowenstein (2000). [27] Он сообщает, что LTCM открыла арбитражную позицию в компании Royal Dutch Shell с двойным листингом (или «DLC») летом 1997 года, когда Royal Dutch торговалась с премией 8% -10% по сравнению с Shell. Всего было инвестировано 2,3 миллиарда долларов, половина из которых была «длинной» в Shell, а другая половина - «короткой» в Royal Dutch. [28]

LTCM, по сути, делала ставку на то, что цены на акции Royal Dutch и Shell сойдутся, потому что, по их мнению, текущая стоимость будущих денежных потоков по двум ценным бумагам должна быть аналогичной. Это могло произойти в долгосрочной перспективе, но из-за потерь по другим позициям LTCM пришлось свернуть свою позицию в Royal Dutch Shell. Ловенштейн сообщает, что премия Royal Dutch увеличилась примерно до 22%, что означает, что LTCM понесла большие убытки из-за этой арбитражной стратегии. LTCM потеряла 286 миллионов долларов на торговле парами акций, и более половины этой потери приходится на торговлю Royal Dutch Shell. [29]

Компания, которая до этого момента получала совокупную доходность в годовом исчислении почти на 40%, испытала бегство в сторону ликвидности . За первые три недели сентября собственный капитал LTCM упал с 2,3 миллиарда долларов в начале месяца до всего 400 миллионов долларов к 25 сентября. Поскольку обязательства по-прежнему превышают 100 миллиардов долларов, это привело к эффективному коэффициенту левериджа более 250 к 1. . [30]

Историк Найл Фергюсон предположил, что крах LTCM отчасти был вызван тем, что они использовали финансовые данные всего за пять лет для подготовки своих математических моделей, что резко недооценило риски глубокого экономического кризиса. [3] Используя десять лет данных включали бы крах рынка США 1987 , при использовании 80 лет данных включали бы многие мелкие и крупные экономические спады , включая 1918 российский суверенный дефолта после Первой мировой войны и Гражданской войны в России , выделяя возможность крупного зарубежного события, вызывающего международный резонанс, что, по-видимому, упустило из виду LTCM.

Спасение 1998 года [ править ]

23 сентября 1998 года руководители некоторых из крупнейших инвестиционных фирм Уолл-стрит - Bankers Trust , Bear Stearns , Chase Manhattan , Goldman Sachs , JP Morgan , Lehman Brothers , Merrill Lynch , Morgan Stanley, Дин Уиттер и Саломон Смит Барни - собрались на 10-м этаже в конференц-зале Федерального резервного банка Нью-Йорка (на фото ), чтобы спасти LTCM.

Long-Term Capital Management вела дела почти со всеми важными людьми на Уолл-стрит. Действительно, большая часть капитала LTCM состояла из средств тех же финансовых профессионалов, с которыми он торговал. Пока LTCM колебался, Уолл-стрит опасалась, что крах Long-Term может вызвать цепную реакцию на многих рынках, что приведет к катастрофическим потерям во всей финансовой системе.

После того, как LTCM не удалось собрать больше денег самостоятельно, стало ясно, что у него заканчиваются варианты. 23 сентября 1998 года Goldman Sachs , AIG и Berkshire Hathaway предложили затем выкупить партнеров фонда за 250 миллионов долларов, вложить 3,75 миллиарда долларов и управлять LTCM в собственном торговом подразделении Goldman. Предложение в 250 миллионов долларов было поразительно низким для партнеров LTCM, потому что в начале года их фирма стоила 4,7 миллиарда долларов. Уоррен Баффет дал Мериуэзеру меньше часа на то, чтобы принять сделку; прошло время, прежде чем сделка могла быть достигнута. [31]

Не видя никаких вариантов, Федеральный резервный банк Нью-Йорка организовал выручку в размере 3,625 миллиарда долларов от основных кредиторов, чтобы избежать более масштабного обвала финансовых рынков. [32] Основным переговорщиком LTCM был генеральный советник Джеймс Дж. Рикардс . [33] Вклады различных учреждений были следующими: [34] [35]

  • 300 миллионов долларов: Bankers Trust , Barclays , Chase , Credit Suisse First Boston , Deutsche Bank , Goldman Sachs , Merrill Lynch , JPMorgan , Morgan Stanley , Salomon Smith Barney , UBS.
  • 125 миллионов долларов: Société Générale
  • 100 миллионов долларов: Paribas и Lehman Brothers [36] [37]
  • Bear Stearns и Crédit Agricole [38] отказались от участия.

Взамен участвующие банки получили 90% акций фонда и обещание создать наблюдательный совет. Партнеры LTCM получили 10% акций на сумму около 400 миллионов долларов, но эти деньги полностью поглотили их долги. Когда-то партнеры инвестировали в LTCM 1,9 миллиарда долларов собственных денег, и все они были уничтожены. [39]

Опасения заключались в том, что произойдет цепная реакция, когда компания ликвидирует свои ценные бумаги для покрытия своего долга, что приведет к падению цен, что вынудит другие компании погасить свои долги в порочном круге .

Общие потери составили 4,6 миллиарда долларов. Убытки по основным инвестиционным категориям составили (в порядке убывания): [27]

  • $ 1,6 млрд свопов
  • $ 1,3 млрд волатильность акций
  • $ 430 млн в России и на других развивающихся рынках
  • $ 371 млн на направленных торгах в развитых странах
  • $ 286 млн в парах компаний с двойным листингом (таких как VW, Shell)
  • $ 215 млн в арбитраже кривой доходности
  • $ 203 млн в акциях S&P 500
  • $ 100 млн в арбитраже бросовых облигаций
  • отсутствие существенных убытков при арбитраже слияний

Аудит долгосрочного капитала был проведен компанией Price Waterhouse LLP. После спасения со стороны других инвесторов паника утихла, и позиции, ранее принадлежавшие LTCM, были в конечном итоге ликвидированы с небольшой прибылью для спасателей. Несмотря на то, что эта операция была названа спасением, сделка фактически представляла собой упорядоченную ликвидацию позиций, удерживаемых LTCM, при участии кредиторов и под надзором Федерального резервного банка. Никакие государственные деньги не были вброшены или подвергались прямому риску, и компании, участвовавшие в оказании поддержки LTCM, также понесли убытки от его провала. Сами кредиторы не потеряли деньги от участия в сделке.

Некоторые представители отрасли заявили, что участие Федерального резервного банка Нью-Йорка в спасении, каким бы безобидным оно ни было, побудило бы крупные финансовые учреждения брать на себя больший риск, полагая, что Федеральная резервная система вмешается от их имени в случае возникновения проблем. Действия Федерального резервного банка Нью-Йорка вызвали опасения у некоторых наблюдателей за рынком по поводу того, что это может создать моральный риск, поскольку, хотя ФРС не вливал напрямую капитал, его использование морального убеждения для поощрения участия кредиторов подчеркнуло его заинтересованность в поддержке финансовой системы. [40]

Стратегии LTCM сравнивались (контраст с афоризмом рыночной эффективности о том, что на улице не лежат 100-долларовые банкноты, поскольку их уже подобрал кто-то другой) с «собиранием пятак перед бульдозером» [41] - вероятно, маленьким прибыль сбалансирована с небольшим шансом на крупный убыток, например, с выплатами от продажи голого опциона колл вне денег.

Последствия [ править ]

В 1998 году председатель Союза банка Швейцарии подал в отставку в результате потери в размере $ 780 млн , понесенные из, короткие опционов пут на LTCM, которые значительно стали в деньгах из - за краха LTCM в. [1]

После спасения компания Long-Term Capital Management продолжила свою деятельность. В год после спасения он заработал 10%. К началу 2000 года фонд был ликвидирован, а консорциум банков, финансировавших спасение, получил выплаты, но крах был разрушительным для многих участников. Маллинз, которого когда-то считали возможным преемником Алана Гринспена , увидел, что его будущее с Федеральным резервом рухнуло. Теории Мертона и Скоулза подверглись публичной критике. В своих годовых отчетах Merrill Lynch отметила, что математические модели риска «могут обеспечить большее чувство безопасности, чем предполагалось; поэтому следует ограничивать использование этих моделей». [42]

Помогив раскрутить LTCM, Джон Мериуэзер запустил JWM Partners . Хагани, Хилибранд, Лихи и Розенфельд стали руководителями новой фирмы. К декабрю 1999 года они собрали 250 миллионов долларов для фонда, который продолжит многие стратегии LTCM - на этот раз с меньшим кредитным плечом. [43] В период кредитного кризиса 2008 года компания JWM Partners LLC понесла убытки в размере 44% с сентября 2007 года по февраль 2009 года в своем фонде Relative Value Opportunity II. Таким образом, JWM Hedge Fund был закрыт в июле 2009 года. [44] Затем Мериуэзер запустил третий хедж-фонд в 2010 году под названием JM Advisors Management. В статье Business Insider 2014 года говорилось, что два его более поздних фонда использовали «ту же инвестиционную стратегию, что и в LTCM и Salomon». [19]

См. Также [ править ]

  • Модель Блэка – Шоулза
  • Закон о модернизации товарных фьючерсов 2000 г.
  • Теория игры
  • Гринспен положил
  • Джеймс Рикардс
  • Риск эксцесса
  • Лимиты на арбитраж
  • Мартингейл (система ставок)
  • Мартингейл (теория вероятностей)
  • Теория вероятности
  • Петербургский парадокс
  • Ценность под угрозой
  • Когда гений потерпел неудачу: взлет и падение долгосрочного управления капиталом
  • Проблема черного лебедя

Заметки [ править ]

  1. ^ a b Финансовая история Соединенных Штатов, Том II: 1970–2001 , Джерри В. Маркхэм, Глава 5: «Консолидация банков», ME Sharpe, Inc., 2002
  2. ^ Премия Банка Швеции в области экономических наук 1997 . Фотографии Роберта Мертона и Майрона С. Скоулза. Майрон С. Скоулз, место нахождения "Long Term Capital Management, Гринвич, Коннектикут, США", где был получен приз.
  3. ^ a b Найл Фергюсон (2008). Восхождение денег : финансовая история мира . Лондон: Аллен Лейн. ISBN  978-1-84614-106-5 .
  4. ^ Сливински, Стивен (лето 2009 г.). "Слишком взаимосвязано, чтобы потерпеть неудачу?" (PDF) . Экономическая история : 34–36.
  5. ^ Гринспен, Алан (2007). Эпоха турбулентности: приключения в новом мире . Пингвин Пресс. С.  193–195 . ISBN 978-1-59420-131-8.
  6. ^ Данбар 2000 , стр. 110-PGS 111-112
  7. ^ «Чи-Фу Хуан: от теории к практике» (PDF) . Архивировано из оригинального (PDF) 23 сентября 2015 года.
  8. ^ Когда гений потерпел неудачу . 2011. с. 55. В то время как JM председательствовал в фирме, а Розенфельд руководил ею изо дня в день, наибольшее влияние на торговлю оказали Хагани и немного более высокопоставленный Хилибранд.
  9. ^ Данбар 2000 , стр. 114-116
  10. ^ Лумис 1998
  11. Перейти ↑ Dunbar 2000 , pp. 125, 130
  12. Перейти ↑ Dunbar 2000 , p. 120
  13. Перейти ↑ Dunbar 2000 , p. 130
  14. Перейти ↑ Dunbar 2000 , p. 142
  15. ^ Энрикес, Диана Б .; Кан, Джозеф (1998-12-06). «НАЗАД ИЗ КРОНЯ; Уроки долгого жаркого лета» . Нью-Йорк Таймс . ISSN 0362-4331 . Проверено 22 августа 2015 . 
  16. ^ De Goede, Марике (2001). «Дискурсы научных финансов и неудач в управлении долгосрочным капиталом» . Новая политическая экономия . 6 (2): 149–170. DOI : 10.1080 / 13563460120060580 . ISSN 1356-3467 . 
  17. ^ Левенштейна 2000 , стр. 191
  18. ^ Экономика зомби: как мертвые идеи все еще ходят среди нас , Джон Куиггин (Университет Квинсленда в Австралии), гл. 2 Гипотеза эффективного рынка, подраздел «Фиаско долгосрочного управления капиталом» (страницы 55-58), Princeton University Press, 2010.
  19. ^ a b c d e Эпическая история о том, как «гениальный» хедж-фонд едва не вызвал глобальный финансовый кризис , Business Insider , Стефани Янг, 10 июля 2014 г.
  20. ^ Левенштейн, Роджер (2000). Когда гений потерпел неудачу: взлет и падение долгосрочного управления капиталом . Произвольная торговля в мягкой обложке. С.  95–97 . ISBN 978-0-375-75825-6.
  21. ^ Surowiecki, Джеймс (2005). «Глава 11.IV». Мудрость толпы . Нью-Йорк: якорные книги. п. 240. ISBN 9780385721707. OCLC  61254310 .
  22. ^ Левенштейна 2000 , стр. 124-25
  23. ^ Ошибка, деривативы / акции / внешнее событие / фиксированный доход / стратегический / тактический (2016-04-18). «Долгосрочное управление капиталом» . Финансовые скандалы, негодяи и кризисы . Проверено 11 октября 2020 .
  24. ^ Левенштейна 2000 , стр. xv
  25. ^ О'Рурк, Breffni (1997-09-09). «Восточная Европа: может ли азиатский финансовый кризис ударить по Европе?» . RadioFreeEurope / RadioLiberty . Проверено 22 августа 2015 .
  26. ^ Bookstaber, Ричард (2007). Демон нашего собственного замысла . США: John Wiley & Sons. С.  97–124 . ISBN 978-0-470-39375-8.
  27. ^ а б Ловенштейн 2000
  28. ^ Левенштейна 2000 , стр. 99
  29. ^ Левенштейна 2000 , стр. 234
  30. ^ Левенштейна 2000 , стр. 211
  31. ^ Левенштейна 2000 , стр. 203-04
  32. ^ Партной, Франк (2003). Инфекционная жадность: как обман и риск повредили финансовые рынки . Макмиллан. п. 261. ISBN. 978-0-8050-7510-6.
  33. ↑ Кэтрин М. Веллинг, «Финансирование угроз: комплексный и сверхкритический риск рынков капитала, говорит Джим Рикардс» welling @ weeden (25 февраля 2010 г.). Проверено 13 мая 2011 г.
  34. ↑ Wall Street Journal, 25 сентября 1998 г.
  35. ^ Bloomberg.com: Эксклюзивный
  36. ^ «Lehman говорит, что это« растворитель » » . Бэррона . Проверено 31 октября 2020 .
  37. ^ Левенштейн, Роджер (2000). Когда гений потерпел неудачу: взлет и падение долгосрочного управления капиталом . Случайный дом. ISBN 978-0-375-75825-6.
  38. ^ http://eml.berkeley.edu/~webfac/craine/e137_f03/137lessons.pdf
  39. ^ Левенштейна 2000 , стр. 207-08
  40. ^ GAO / GGD-00-67R Вопросы , касающиеся LTCM и наши ответы Archived 2012-06-07 в WebCite General Accounting Office, 23 февраля 2000 г.
  41. ^ Левенштейна 2000 , стр. 102
  42. ^ Левенштейна 2000 , стр. 235
  43. ^ Левенштейна 2000 , стр. 236
  44. ^ "Джон Мериуэзер, чтобы закрыть хедж-фонд - Bloomberg" . Рейтер . 8 июля 2009 . Проверено 11 января 2018 .

Библиография [ править ]

  • Кой, Питер; Вули, Сюзанна (21 сентября 1998 г.). «Неудачные волшебники с Уолл-стрит» . Деловая неделя . Проверено 4 сентября 2006 .
  • Кроухи, Мишель; Галай, Дан; Марк, Роберт (2006). Основы управления рисками . Нью-Йорк: McGraw-Hill Professional. ISBN 978-0-07-142966-5.
  • Данбар, Николас (2000). Изобретая деньги: история долгосрочного управления капиталом и легенды, стоящие за ним . Нью-Йорк: Вили . ISBN 978-0-471-89999-0.
  • Жак, Лоран Л. (2010). Глобальные дебаты по производным инструментам: от теории к недобросовестной практике . Сингапур: World Scientific. ISBN 978-981-283-770-7.. Глава 15: Управление долгосрочным капиталом, стр. 245–273.
  • Лумис, Кэрол Дж. (1998). «Дом, построенный на песке; некогда могучая долгосрочная столица Джона Мериуэзера почти рухнула. Так почему же Уоррен Баффет предложил его купить?». Удача . 138 (8).
  • Левенштейн, Роджер (2000). Когда гений потерпел неудачу: взлет и падение долгосрочного управления капиталом . Случайный дом. ISBN 978-0-375-50317-7.
  • Вайнер, Эрик Дж. (2007). Что происходит, история современной Уолл-стрит без цензуры . Нью-Йорк: Книги Бэк-Бэй. ISBN 978-0-316-06637-2.

Дальнейшее чтение [ править ]

  • «Эрик Розенфельд говорит о LTCM десять лет спустя» . MIT Tech TV. 2009-02-19.
  • Сиконольфи, Майкл; Пачелле, Митчелл; Рагхаван, Анита (1998-11-16). «Все ставки отменены: как продавцы и умственные способности потерпели неудачу при долгосрочном капитале». Wall Street Journal .
  • «Ставка на триллион долларов» . Nova . PBS. 2000-02-08.
  • Маккензи, Дональд (2003). «Долгосрочное управление капиталом и социология арбитража». Экономика и общество . 32 (3): 349–380. CiteSeerX  10.1.1.457.9895 . DOI : 10.1080 / 03085140303130 . S2CID  145790602 .[ постоянная мертвая ссылка ]
  • Фентон-О'Криви, Марк; Николсон, Найджел; Соун, Эмма; Уиллман, Пол (2004). Трейдеры: риски, решения и управление на финансовых рынках . Издательство Оксфордского университета. ISBN 9780199226450.
  • Гладуэлл, Малкольм (2002). «Взрыв» . Житель Нью-Йорка . Архивировано из оригинала на 2011-02-24.
  • Маккензи, Дональд (2006). Двигатель, а не камера: как финансовые модели формируют рынки . MIT Press. ISBN 978-0-262-13460-6.
  • Паундстон, Уильям (2005). Формула Фортуны: Нерассказанная история научной системы ставок, победившей казино и Уолл-стрит . Хилл и Ван. ISBN 978-0-8090-4637-9.
  • Пример использования: управление долгосрочным капиталом erisk.com
  • Мериуэзер и странная погода: разведка, управление рисками и критическое мышление austhink.org
  • Решение окружного суда штата Коннектикут о налоговом статусе убытков LTCM
  • Майкл Льюис - NYT - How the Egghead's Cracked - январь 1999 г.
  • Стейн, М. (2003): Безграничная иррациональность: риск и организационный нарциссизм в долгосрочном управлении капиталом, в: Human Relations 56 (5), S. 523–540.