Черный понедельник (1987)

Черный понедельник (1987)

DJIA (19 июня 1987 г. - 19 января 1988 г.)
Дата	19 октября 1987 г.
Тип	Падение фондового рынка
Исход	Промышленный индекс Dow Jones упал на 508 пунктов (22,6%), что стало самым большим однодневным падением в процентах в истории индекса. Федеральная резервная система обеспечивает рыночную ликвидность для удовлетворения беспрецедентного спроса на кредит Dow Jones начинает восстанавливаться в ноябре 1987 года. NYSE ввела правило об ограничении торговли в 1988 г.

Индекс FTSE 100 Лондонской фондовой биржи (с 19 июня 1987 г. по 19 января 1988 г.)

Черный понедельник — это название, которое обычно называют глобальным, внезапным, серьезным и в значительной степени неожиданным ^[1] крахом фондового рынка 19 октября 1987 года. В Австралии и Новой Зеландии этот день также называют Черным вторником из-за часового пояса. отличие от других англоязычных стран. В октябре 1987 года все двадцать три основных мировых рынка испытали резкий спад. Если измерять в долларах США , восемь рынков упали на 20–29%, три — на 30–39% ( Малайзия , Мексика и Новая Зеландия) и три более чем на 40% ( Гонконг , Австралия и Сингапур ). ^[2][A] Наименее пострадала Австрия (падение на 11,4%), а больше всего пострадал Гонконг (падение на 45,8%). Из двадцати трех крупных промышленно развитых стран в девятнадцати спад составил более 20%. ^[4] Мировые убытки оцениваются в 1,71 триллиона долларов США. ^[5] Серьезность краха вызвала опасения продолжительной экономической нестабильности ^[6] или даже повторения Великой депрессии . ^[7]

Степень распространения обвалов фондового рынка на экономику в целом (или «реальную экономику») напрямую зависела от денежно-кредитной политики, проводимой каждой страной в ответ. Центральные банки Соединенных Штатов, Западной Германии и Японии предоставили рыночную ликвидность для предотвращения неплатежей по долгам среди финансовых учреждений, и влияние на реальную экономику было относительно ограниченным и кратковременным. Однако отказ от смягчения денежно-кредитной политики со стороны Резервного банка Новой Зеландии имел резко негативные и относительно долгосрочные последствия как для финансовых рынков, так и для реальной экономики Новой Зеландии. ^[8]

Крах 1987 года также изменил модели подразумеваемой волатильности , возникающие при оценке финансовых опционов . Опционы на акции, торгуемые на американских рынках, не демонстрировали улыбки волатильности до краха, но начали показывать ее после. ^[9]

Соединенные Штаты

Задний план

С августа 1982 г. до своего пика в августе 1987 г. промышленный индекс Доу-Джонса (DJIA) вырос с 776 до 2722, включая 69-процентный рост с начала года по состоянию на август 1987 г. Рост рыночных индексов девятнадцати крупнейших рынков в средний показатель в мире за этот период составил 296%. Среднее количество акций, торгуемых на Нью-Йоркской фондовой бирже , выросло с 32 миллионов акций до 181 миллиона акций. ^[10]

В конце 1985 - начале 1986 года экономика Соединенных Штатов перешла от быстрого восстановления после рецессии начала 1980 -х годов к более медленному росту, что привело к короткому периоду « мягкой посадки », когда экономика замедлилась, а инфляция снизилась.

Утром в среду, 14 октября 1987 г., комитет Палаты представителей США по путям и средствам представил законопроект о налогах, который уменьшит налоговые льготы, связанные с финансированием слияний и выкупов с использованием заемных средств . Кроме того, неожиданно высокие показатели торгового дефицита , объявленные Министерством торговли США 14 октября, оказали негативное влияние на стоимость доллара США, подтолкнув процентные ставки вверх и цены акций вниз. ^[11] В течение дня индекс DJIA упал на 95,46 пункта (3,81%) до 2412,70, а на следующий день он упал еще на 58 пунктов (2,4%), снизившись более чем на 12% по сравнению с историческим максимумом 25 августа. В пятницу, 16 октября, индекс DJIA упал на 108,35 пункта (4,6%) и закрылся на отметке 2246,74 при рекордном объеме.^[12] Падение 14-го числа было самым ранним значительным снижением среди всех стран, на которые впоследствии повлиял «Черный понедельник». ^[13]

Хотя рынки были закрыты на выходные, значительное давление со стороны продавцов все еще существовало. Компьютерные модели портфельных страховщиков продолжали диктовать очень большие продажи. ^[14] Кроме того, некоторые крупные группы взаимных фондов имели процедуры, которые позволяли клиентам легко выкупать свои акции в течение выходных по тем же ценам, которые существовали на момент закрытия рынка в пятницу. ^[15] Сумма этих запросов на выкуп намного превышала денежные резервы фирм, что требовало от них крупных продаж акций, как только рынок открылся в следующий понедельник. Наконец, некоторые трейдеры предвидели это давление и попытались опередить рынок, продав рано и агрессивно в понедельник, до ожидаемого падения цен. ^[14]

Авария

Перед открытием Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE) в «черный понедельник» 19 октября 1987 г. существовало сдерживаемое давление с целью продажи акций. Когда рынок открылся, сразу же возник большой дисбаланс между объемом заказов на продажу и заказами на покупку, что оказало значительное понижательное давление на цены акций. В то время правила разрешали назначенным маркет-мейкерам (также известным как «специалисты») откладывать или приостанавливать торговлю акциями, если дисбаланс заказов превышал способность этого специалиста выполнять заказы упорядоченным образом. ^[16] Дисбаланс заказов 19 октября был настолько велик, что 95 акций индекса S&P 500 (S&P) открылись с опозданием, как и 11 из 30 акций DJIA. ^[17]Важно, однако, то, что фьючерсный рынок по всем направлениям открылся вовремя, с большими продажами. ^[17]

В «черный понедельник» индекс DJIA упал на 508 пунктов (22,6%), что сопровождалось обвалами на фьючерсных биржах и рынках опционов . ^[18] Это было самое большое однодневное процентное падение в истории DJIA. Значительные продажи привели к резкому снижению цен в течение дня, особенно в течение последних 90 минут торгов. ^[19] Из-за большого количества заказов на продажу многие акции на NYSE столкнулись с приостановкой и задержкой торгов . Из 2257 акций, котирующихся на NYSE, в течение дня было 195 торговых задержек и остановок. ^[20]Общий объем торгов был настолько велик, что имевшиеся в то время компьютеры и системы связи были перегружены, в результате чего ордера оставались невыполненными в течение часа или более. Крупные денежные переводы задерживались на несколько часов, а системы Fedwire и NYSE SuperDot отключались на длительное время, что еще больше усугубляло замешательство трейдеров. ^[21]

Требования к марже и ликвидность

Фредерик Мишкин предположил, что наибольшую экономическую опасность представляют не события в день самого краха, а возможность «распространения краха фирм по ценным бумагам», если затянувшийся кризис ликвидности в отрасли ценных бумаг начнет угрожать платежеспособности и жизнеспособности брокерских контор и специалисты. Эта возможность впервые замаячила на следующий день после крушения. ^[22] По крайней мере, вначале существовал вполне реальный риск того, что эти институты могут потерпеть неудачу. ^[23] Если это произойдет, побочные эффекты могут распространиться на всю финансовую систему с негативными последствиями для реальной экономики в целом. ^[24]Как заявил Роберт Р. Глаубер : «С нашей точки зрения на Комиссию Брейди, Черный понедельник, возможно, был пугающим, но ужасающей была проблема ликвидности капитала во вторник». ^[25]

Источником этих проблем с ликвидностью было общее увеличение маржинальных требований ; после обвала рынка они были примерно в 10 раз больше их среднего размера и в три раза превышали самый высокий предыдущий утренний вариационный звонок. ^[26] У нескольких фирм было недостаточно денег на счетах клиентов (то есть они были «недостаточно сегрегированы»). Фирмы, привлекающие средства из собственного капитала для покрытия дефицита, иногда становились недостаточно капитализированными; 11 фирм получили маржинальные требования от одного клиента, которые превышали скорректированный чистый капитал этой фирмы, иногда в соотношении два к одному. ^[23]Инвесторы должны были погасить маржинальные требования в конце дня, сделанные 19 октября, до открытия рынка 20 октября. Фирмы-члены клиринговой палаты призвали кредитные учреждения предоставить кредит для покрытия этих внезапных и неожиданных расходов, но брокерские конторы, запрашивающие дополнительный кредит, начали превысить свой кредитный лимит. Банки также были обеспокоены увеличением своего участия и подверженности хаотичному рынку. ^[27] Размер и безотлагательность требования кредита, предъявляемого к банкам, были беспрецедентными. ^[28] В целом риск контрагента увеличился, так как кредитоспособность контрагентов и стоимость размещенного обеспечения стали крайне неопределенными. ^[29]

Падение «черного понедельника» было и в настоящее время остается самым большим падением в Списке самых больших дневных изменений промышленного индекса Доу-Джонса . (Суббота, 12 декабря 1914 г., иногда ошибочно упоминается как крупнейшее однодневное процентное снижение индекса Доу-Джонса. На самом деле мнимое снижение на 24,39% было создано задним числом в результате переопределения индекса Доу-Джонса в 1916 г. ^[30] ) .

Ответ Федеральной резервной системы

«Реакция денежно-кредитной политики на крах, — по словам экономиста Майкла Муссы , — была масштабной, немедленной и уместной». ^[31] Через день после краха Федеральная резервная система стала выступать в качестве кредитора последней инстанции для противодействия кризису. ^[32] Его подход к управлению кризисом включал выпуск краткого, решительного публичного заявления; предоставление ликвидности посредством операций на открытом рынке ; ^{[33] [B]} убеждение банков кредитовать фирмы по ценным бумагам; и, в некоторых конкретных случаях, прямое действие с учетом потребностей нескольких фирм. ^[35]

Утром 20 октября председатель ФРС Алан Гринспен сделал краткое заявление: «Федеральная резервная система, в соответствии со своими обязанностями центрального банка страны, подтвердила сегодня свою готовность служить источником ликвидности для поддержки экономической и финансовой системы». . ^[36] Источники в ФРС предположили, что краткость была преднамеренной, чтобы избежать неправильного толкования. ^[33] Это «чрезвычайное» ^[37] объявление, вероятно, оказало успокаивающее воздействие на рынки ^[38] , которые столкнулись с беспрецедентным спросом на ликвидность ^[28] и немедленным потенциалом кризиса ликвидности. ^[39]После этого объявления рынок оживился, набрав около 200 пунктов, но это ралли было недолгим. К полудню успехи были стерты, и скольжение возобновилось. ^[40]

Затем ФРС приняла меры, чтобы обеспечить рыночную ликвидность и предотвратить распространение кризиса на другие рынки. Он немедленно начал вливать свои резервы в финансовую систему посредством покупок на открытом рынке. 20 октября он влил в банковскую систему 17 миллиардов долларов через открытый рынок, что составляет более 25% остатков банковских резервов и 7% денежной базы всей страны. ^[41]Это быстро привело к снижению ставки по федеральным фондам на 0,5%. ФРС продолжала широкомасштабную покупку ценных бумаг на открытом рынке в течение нескольких недель. ФРС также неоднократно начинала эти интервенции за час до запланированного времени, заранее уведомляя дилеров об изменении расписания вечером. Все это было сделано в очень громкой и публичной манере, аналогично первоначальному заявлению Гринспена, чтобы восстановить уверенность рынка в том, что ликвидность появится. ^[42] Хотя холдинги ФРС значительно увеличились с течением времени, скорость расширения не была чрезмерной. ^[43] Более того, ФРС позже избавилась от этих холдингов, чтобы ее долгосрочные политические цели не пострадали. ^[33]

ФРС успешно удовлетворила беспрецедентный спрос на кредит ^[44] , сочетая стратегию морального убеждения , которая побуждала нервные банки кредитовать фирмы, занимающиеся ценными бумагами, с ее действиями по успокоению этих банков, активно снабжая их ликвидностью. ^[45] Как писал экономист Бен Бернанке (позже ставший председателем Федеральной резервной системы):

Ключевое действие ФРС заключалось в том, чтобы побудить банки (путем убеждения и предоставления ликвидности) выдавать кредиты на обычных условиях, несмотря на хаотические условия и возможность жесткого неблагоприятного отбора заемщиков. Ожидалось, что предоставление этих кредитов должно быть убыточной стратегией с точки зрения банков (и ФРС); в противном случае убеждение ФРС не потребовалось бы. ^[46]

Стратегия ФРС, состоящая из двух частей, оказалась полностью успешной, поскольку кредитование компаний, занимающихся ценными бумагами, крупными банками в Чикаго и особенно в Нью-Йорке существенно увеличилось, часто почти вдвое. ^[47]

объединенное Королевство

В пятницу, 16 октября, все рынки Лондона были неожиданно закрыты из-за Великой бури 1987 года . После того, как они снова открылись, скорость крушения увеличилась, что частично объясняется закрытием шторма. К 9:30 индекс FTSE 100 упал более чем на 136 пунктов. ^[48] За два дня он упал на 23%, примерно на тот же процент, на который упала NYSE в день краха. Затем акции продолжали падать, хотя и менее стремительными темпами, пока в середине ноября не достигли дна на 36% ниже своего докризисного пика. Запасы не начали восстанавливаться до 1989 г. ^[49]

Япония

В Японии аварию в октябре 1987 года иногда называют «голубым вторником», отчасти из-за разницы в часовых поясах, а отчасти потому, что ее последствия после первоначальной аварии были относительно мягкими. ^[5] В обоих местах, по словам экономиста Ульрике Шеде , первоначальный прорыв рынка был серьезным: рынок Токио упал на 14,9% за один день, а убытки Японии в размере 421 миллиарда долларов США оказались рядом с 500 миллиардами долларов США в Нью-Йорке из общемирового объема. убытки в размере 1,7 трлн долларов. Однако системные различия между финансовыми системами США и Японии привели к существенно разным результатам во время и после краха во вторник, 20 октября. В Японии последовавшая за этим паника была в худшем случае не более чем легкой. Никкей 225Индекс вернулся к своим докризисным уровням всего через пять месяцев. Другие мировые рынки показали менее хорошие результаты после краха: Нью-Йорку, Лондону и Франкфурту потребовалось более года, чтобы достичь такого же уровня восстановления. ^[50]

По словам экономиста Дэвида Д. Хейла , некоторые отличительные институциональные характеристики Японии, уже существовавшие в то время , помогли снизить волатильность. К ним относятся торговые ограничения , такие как резкое ограничение движения цены акции более чем на 10–15%; ограничения и институциональные барьеры для коротких продаж отечественными и международными трейдерами; частые корректировки маржинальных требований в ответ на изменения волатильности; строгие правила погашения взаимных фондов ; и действия Министерства финансов по контролю за общим количеством акций и оказанию морального воздействия на индустрию ценных бумаг. ^[51]Пример последнего произошел, когда министерство пригласило представителей четырех крупнейших компаний по ценным бумагам на чай в начале дня в день краха. ^[52] После чая в министерстве эти фирмы начали делать крупные покупки акций Nippon Telegraph and Telephone . ^[52]

Гонконг

Худший спад среди мировых рынков был в Гонконге, падение составило 45,8%. ^[4] Индекс Hang Seng Гонконгской фондовой биржи в «черный понедельник» упал на 420,81 пункта, потеряв 65 миллиардов гонконгских долларов (10%) из стоимости своих акций. ^[53] Отмечая продолжающееся падение нью-йоркских рынков в следующий торговый день и опасаясь резкого падения или даже полного краха своих собственных бирж, в Гонконге комитет фондовой биржи и комитет фьючерсной биржи объявили на следующее утро, что оба рынки были бы закрыты. Их закрытие длилось четыре рабочих дня. ^[54]Их решение отчасти мотивировалось вполне реальной возможностью того, что обвал рынка может иметь крайне серьезные последствия для всей финансовой системы Гонконга, возможно, вылившись в уличные беспорядки, с добавлением угрозы вмешательства армии КНР. Китай. ^[55] По словам Нила Ганнингема, дополнительным мотивом для закрытия был значительный конфликт интересов: многие из этих членов комитета сами были фьючерсными брокерами, и их фирмам угрожала опасность значительных дефолтов со стороны клиентов. ^[54]

Хотя фондовая биржа находилась в бедственном положении, структурные недостатки фьючерсной биржи, которая в то время была самой интенсивно торгуемой в мире за пределами США, были в основе более серьезного финансового кризиса. ^[53] Структура Гонконгской фьючерсной биржи сильно отличалась от многих других бирж по всему миру. Во многих странах на рынке доминируют крупные институциональные инвесторы. ^[56] Их основным мотивом для фьючерсных сделок является хеджирование. ^[57]В Гонконге сам рынок, а также многие его трейдеры и брокеры были неопытны. Он состоял в основном из мелких местных инвесторов, которые были относительно неосведомлены и неопытны, имели лишь краткосрочные обязательства по отношению к рынку и чьи цели были в основном спекулятивными, а не хеджирующими. Все вовлеченные стороны практически не ожидали возможности краха или резкого падения или не понимали последствий такого падения. ^[58] Фактически, спекулятивные инвестиции, которые зависели от продолжения бычьего рынка, были распространены среди индивидуальных инвесторов, часто включая самих брокеров. ^[59]

Однако ключевыми недостатками фьючерсной биржи были неумелое управление и несоблюдение нормативных требований и дизайна. Эти неудачи были особенно серьезными в области кредитного контроля. В Гонконге подход к кредитному контролю включал систему маржи и маржинальных требований, а также гарантийную корпорацию, поддерживаемую гарантийным фондом. Хотя на бумаге маржинальные требования гонконгской биржи соответствовали требованиям других крупных рынков, на практике брокеры регулярно предоставляли кредит, мало заботясь о риске. В слабой, свободной и жесткой конкурентной среде маржинальные требования обычно сокращались вдвое, а иногда и вовсе игнорировались. В Гонконге также не было требований пригодности, которые заставляли бы брокеров проверять своих клиентов на предмет способности погасить какие-либо долги. ^[60]Отсутствие надзора создает дисбаланс риска из-за морального риска : трейдерам с небольшими денежными резервами становится выгодно спекулировать фьючерсами, получая выгоду, если они спекулируют правильно, но просто терпят неудачу, если их догадки неверны. ^[61] Если возникает волна несоблюдения контрактов, брокеры несут ответственность за убытки своих клиентов, и им самим может грозить банкротство. ^[62] Наконец, Guarantee Corporation была серьезно недофинансирована, с капиталом на руках только 15 миллионов гонконгских долларов (2 миллиона долларов США). Этой суммы было явно недостаточно для работы с любым большим количеством дефолтов клиентов на рынке, торгующем около 14 000 контрактов в день, с базовой стоимостью 4,3 миллиарда гонконгских долларов. ^[63]Крах «Черного понедельника» первоначально оставил около 36 400 контрактов на сумму 6,7 млрд гонконгских долларов [1 млрд долларов США]. Еще в апреле 1988 года 800 миллионов гонконгских долларов из этой суммы еще не были выплачены. ^[64] По словам Нила Ганнингема, совокупный эффект этих недостатков был почти фатальным для фьючерсного рынка Гонконга: «В то время как фьючерсные биржи в других местах [в мире] вышли из краха с незначительными потерями, кризис в Гонконге привел к , по крайней мере, в краткосрочной перспективе, в виртуальном сносе фьючерсной биржи». ^[65] Наконец, в интересах сохранения политической стабильности и общественного порядка правительство Гонконга было вынуждено спасти Гарантийный фонд, предоставив пакет помощи в размере 4 миллиардов гонконгских долларов. ^[66]

Новая Зеландия

Крах новозеландского фондового рынка был особенно долгим и глубоким, продолжая падение в течение длительного периода после того, как другие мировые рынки восстановились. ^[67] Более того, в отличие от других стран, для Новой Зеландии последствия октябрьского краха 1987 года распространились на ее реальную экономику, способствуя затяжной рецессии. ^[68]

Последствия мирового экономического бума середины 1980-х годов были усилены в Новой Зеландии ослаблением валютного контроля и волной дерегулирования банковской деятельности . В частности, дерегулирование внезапно дало финансовым учреждениям значительно больше свободы в предоставлении кредитов, хотя у них было мало опыта в этом. ^[69] Финансовая индустрия находилась в состоянии растущего оптимизма, близкого к эйфории. ^[70] Это создало атмосферу, способствующую большему принятию финансовых рисков , включая рост спекуляций .на рынке ценных бумаг и недвижимости. Участвовали иностранные инвесторы, привлеченные относительно высокими процентными ставками Новой Зеландии. С конца 1984 года до «черного понедельника» цены на коммерческую недвижимость и коммерческое строительство резко выросли, а цены на акции на фондовом рынке утроились. ^[69]

Фондовый рынок Новой Зеландии упал почти на 15% в первый день краха. ^[71] За первые три с половиной месяца после краха стоимость доли рынка Новой Зеландии сократилась вдвое. ^[72] К моменту, когда в феврале 1988 года рынок достиг своего дна , рынок потерял 60% своей стоимости. ^[71] Финансовый кризис вызвал волну сокращения доли заемных средств со значительными макроэкономическими последствиями. Инвестиционные компании и застройщики начали распродажу своей собственности, частично чтобы компенсировать потери в цене своих акций, а частично из-за того, что крах выявил чрезмерную застройку. Более того, эти фирмы использовали имущество в качестве залога.за их увеличение заимствования. Когда стоимость собственности рухнула, здоровье балансов кредитных учреждений было подорвано. ^[71]

Резервный банк Новой Зеландии отказался ослабить денежно-кредитную политику в ответ на кризис, что помогло бы компаниям выполнить свои обязательства и продолжить работу. ^[8] По мере того, как пагубные последствия распространялись в течение следующих нескольких лет, крупные корпорации и финансовые учреждения прекратили свою деятельность, а банковские системы Новой Зеландии и Австралии были подорваны. ^[72] Доступ к кредитам был ограничен. ^[71] Фактически, из-за законодательства, требующего от Резервного банка Новой Зеландии достичь уровня инфляции не выше 2 процентов к 1993 году, процентные ставки были неустойчивыми, с многократным повышением. ^[73] Сочетание этих факторов в значительной степени способствовало длительной рецессии, длившейся с 1987 по 1993 год.^[71]

Возможные причины

Обсуждения причин краха «черного понедельника» часто сосредотачиваются на двух теоретических моделях, которые различаются тем, фокусируются ли они на экзогенных или эндогенных переменных . Первая структура ищет экзогенные факторы, такие как значимые новостные события, которые влияют на восприятие и поведение инвесторов. Эти события воспринимаются как «триггеры» поведения рынка. Вторая, «каскадная теория» или «обвал рынка», пытается определить эндогенную внутреннюю рыночную динамику и взаимодействие системных переменных или торговых стратегий ^[74] , так что дисбаланс ордеров приводит к изменению цены, а это изменение цены, в свою очередь, приводит к дальнейшему дисбаланс ордеров, что приводит к дальнейшим изменениям цен, и так далее по спирали. ^[75]Возможно, что и то, и другое может произойти, если триггер запускает каскад. ^[74]

Рыночные триггеры

Кризис затронул рынки по всему миру; однако ни одно международное новостное событие или изменение фундаментальных рыночных факторов не оказало сильного влияния на поведение инвесторов. ^[76] Несколько экзогенных событий были названы потенциальными триггерами для первоначального падения цен на акции: общее ощущение, что акции были переоценены и наверняка подверглись коррекции, падение доллара, постоянный торговый и бюджетный дефицит, предлагаемый налог изменение, которое сделало бы корпоративные поглощения более дорогостоящими, повышение процентных ставок ^[77] и неопределенность в отношении Луврского соглашения . ^[78]

Источники задаются вопросом, привели ли эти новостные события к аварии. Лауреат Нобелевской премии по экономике Роберт Дж. Шиллер опросил 889 инвесторов (605 индивидуальных инвесторов и 284 институциональных инвестора) сразу после краха, чтобы узнать о некоторых аспектах их опыта в то время. Только три институциональных инвестора и ни один из индивидуальных инвесторов не выразили уверенности в том, что новость о предлагаемом налоговом законодательстве послужила спусковым крючком для краха. По словам Шиллера, наиболее распространенные ответы были связаны с общим мышлением инвесторов в то время: «интуитивное ощущение» надвигающегося краха, возможно, вызванного «слишком большой задолженностью». ^[79]

Обвал рынка

Рынки без привязки и индексный арбитраж

В нормальных условиях фондовый рынок и рынок его основных производных — фьючерсов и опционов — функционально представляют собой единый рынок, учитывая, что цена любой конкретной акции тесно связана с ценой ее аналога как на рынке фьючерсов, так и на рынке опционов. ^[80] Цены на рынках деривативов, как правило, тесно связаны с ценами на базовые акции, хотя и несколько отличаются (например, цены на фьючерсы обычно выше, чем цены на их конкретную наличную акцию). ^[81] Во время кризиса эта связь прервалась. ^[82]

Когда фьючерсный рынок открывался, а фондовый рынок был закрыт, это создавало ценовой дисбаланс: заявленная цена тех акций, которые открывались поздно, не имела шансов измениться по сравнению с их ценой закрытия накануне. Таким образом, указанные цены были «устаревшими» и не отражали текущие экономические условия; они, как правило, котировались выше, чем должны были быть ^[83] (и значительно выше, чем их соответствующие фьючерсы, которые обычно выше, чем акции). ^[83]

Разделение этих рынков означало, что фьючерсные цены временно утратили свою ценность как средство определения цены ; на них больше нельзя было полагаться, чтобы информировать трейдеров о направлении или степени ожиданий фондового рынка. Это имело пагубные последствия: оно усиливало атмосферу неопределенности и замешательства в то время, когда доверие инвесторов было крайне необходимо; он отговаривал инвесторов «против ветра» и покупки акций, поскольку дисконт на фьючерсном рынке логически подразумевал, что инвесторы могут подождать и купить акции по еще более низкой цене; и это побудило портфельных страховых инвесторов продавать на фондовом рынке, что еще больше повлияло на снижение цен на акции. ^[84]

Разрыв между фьючерсами и акциями был быстро замечен индексными арбитражными трейдерами, которые пытались получить прибыль за счет продажи по рыночным ордерам. Индексный арбитраж, форма программной торговли , ^[85] усугубил путаницу и давление на цены в сторону понижения: ^[17]

...отражая естественные связи между рынками, давление со стороны продавцов распространилось на фондовый рынок как через индексный арбитраж, так и через прямые продажи акций по страхованию портфеля. Большие объемы продаж и связанный с этим спрос на ликвидность не могут быть ограничены одним сегментом рынка. Он обязательно перетекает в другие сегменты рынка, которые естественным образом связаны между собой. Однако существуют естественные ограничения межрыночной ликвидности, которые стали очевидны 19 и 20 октября. ^[86]

Хотя арбитраж между фьючерсами на индексы и акциями оказывал понижательное давление на цены, он не объясняет, почему в первую очередь начался всплеск заказов на продажу, который привел к резкому падению цен. ^[87] Более того, рынки «работали наиболее хаотично» в те периоды, когда связь между этими рынками, создаваемая программой индексного арбитража, была нарушена . ^[88]

Хеджирование портфельного страхования

Страхование портфеля — это метод хеджирования , который пытается управлять рисками и ограничивать убытки путем покупки и продажи финансовых инструментов (например, акций или фьючерсов) в ответ на изменения рыночной цены, а не на изменения основных рыночных факторов . В частности, они покупают, когда рынок растет, и продают, когда рынок падает, не обращая внимания на какую-либо фундаментальную информацию о том, почему рынок растет или падает. ^[89] Таким образом, это пример «безинформационной торговли» ^[90] , которая может создать дестабилизирующую рынок петлю обратной связи. ^[91]

Эта стратегия стала источником понижательного давления, когда портфельные страховщики, чьи компьютерные модели отметили, что акции открылись ниже и продолжили резкое снижение цены. Модели рекомендовали дальнейшие продажи. ^[17] Потенциальная возможность компьютерных петель обратной связи, созданных этими хеджами, обсуждалась как фактор, усугубляющий серьезность краха, но не как первоначальный триггер. ^[92] Экономист Хейн Леланд возражает против этой интерпретации, предполагая, что влияние портфельного хеджирования на цены акций, вероятно, было относительно небольшим. ^[93] Точно так же отчет Чикагской товарной биржиобнаружили, что влияние «других инвесторов - взаимных фондов, брокеров-дилеров и индивидуальных акционеров - таким образом, было в три-пять раз больше, чем влияние портфельных страховщиков» во время краха. ^[94] Многочисленные эконометрические исследования проанализировали доказательства, чтобы определить, усугубило ли страхование портфеля крах, но результаты были неясными. ^[95] Рынки по всему миру, на которых не было портфельного страхования, испытали столько же потрясений и убытков, сколько и рынок США. ^[96] Более того, кросс-рыночный анализ Ричарда Ролл, например, обнаружил, что рынки с большей распространенностью компьютеризированной торговли (включая страхование портфеля) на самом деле понесли относительно менее серьезные потери (в процентном выражении), чем рынки без нее. ^[97]

Шумовая торговля

Одновременная причинно-следственная связь и обратная связь между рынками резко возросли в этот период. ^[98] В условиях повышенной волатильности , путаницы и неопределенности инвесторы не только в США, но и во всем мире ^[99] получали информацию из изменений цен на акции и общения с другими инвесторами ^[100] в условиях самоусиливающегося заражения. страха. ^[101] Эту модель принятия торговых решений, основанных в основном на психологии рынка , часто называют одной из форм «шумовой торговли», которая возникает, когда плохо информированные инвесторы «[торгуют] на шуме, как если бы это были новости». ^[102]Значительный объем торговли происходит на основе информации, которая не поддается количественной оценке и потенциально не имеет отношения к делу, такой как необоснованные слухи или «интуитивное чувство» ^[103] . Инвесторы различаются между кажущимся рациональным и иррациональным поведением, поскольку они «изо всех сил пытаются найти свой путь между отдачей и получением, между риском и доходом, в один момент занимаясь хладнокровным расчетом, а в следующий поддавшись эмоциональным импульсам». ^[104] Если шум ошибочно интерпретируется как значимая новость, то реакции не склонных к риску трейдеров и арбитражеров будут влиять на рынок, не позволяя ему устанавливать цены, точно отражающие фундаментальное состояние базовых акций. ^[105]Например, 19 октября слухи о закрытии Нью-Йоркской фондовой биржи создали дополнительную путаницу и привели к дальнейшему снижению цен, а появившиеся на следующий день слухи о неплатежеспособности двух расчетных палат Чикагской товарной биржи отпугнули некоторых инвесторов от торговли на этом рынке. ^[106]

Некоторые аналитики назвали петлю обратной связи волатильности, вызванной шумом, основной причиной серьезной глубины крушения. Однако это не объясняет, что изначально вызвало обвал рынка. ^[107] Более того, Лоуренс А. Каннингем предположил, что, хотя теория шума «поддерживается существенными эмпирическими данными и хорошо развитой интеллектуальной основой», она вносит лишь частичный вклад в объяснение таких событий, как авария в октябре 1987 года. ^{[108 ]} Информированные трейдеры, не подверженные влиянию психологических или эмоциональных факторов, имеют возможность совершать сделки, которые, как они знают, являются менее рискованными. ^[109]

Результирующее регулирование

После «черного понедельника» регулирующие органы пересмотрели протоколы торгового клиринга, чтобы обеспечить единообразие для всех основных рыночных продуктов. Они также разработали новые правила, известные как « торговые ограничения » или, в просторечии, «автоматические выключатели», позволяющие биржам временно приостанавливать торговлю в случаях исключительно значительного снижения цен на некоторые индексы; например, DJIA. ^[110] Эти торговые ограничения были впервые использованы несколько раз во время краха фондового рынка 2020 года . ^[111]

Смотрите также

• 2010 Вспышка аварии
• Список крупнейших ежедневных изменений промышленного индекса Доу-Джонса
• Крах Уолл-Стрит 1929 года (Черный вторник)
• Черный понедельник (сериал)
• Черный понедельник (2020)

Сноски

использованная литература

Источники

• Бейтс, Дэвид С. (1991). «Крушение 87-го: было ли это ожидаемо? Данные с рынков опционов». Журнал финансов . 46 (3): 1009–1044. doi : 10.1111/j.1540-6261.1991.tb03775.x .
• Бернанке, Бен С. (1990). «Клиринг и расчеты во время краха». Обзор финансовых исследований . 3 (1): 133–151. doi : 10.1093/rfs/3.1.133 . S2CID  10499111 .
• Бернхардт, Дональд; Экблад, Маршалл (2013). «Черный понедельник: крах фондового рынка 1987 года» . История Федеральной резервной системы.
• Бернштейн, Питер Л. (1996). Против богов: замечательная история риска . Нью-Йорк: Джон Уайли и сыновья. ISBN 9780471295631. OCLC  34411005 .
• Бялик, Карл (1 октября 2008 г.). «Дневные акции выросли, но индекс Доу-Джонса упал» . Уолл Стрит Джорнал .
• Блэк, Фишер (1988). «Равновесная модель крушения» . Ежегодник макроэкономики NBER . 3 : 269–275. дои : 10.1086/654089 .
• «Хронология 10-летия Черного понедельника 1987 года» . Пестрый дурак . 19 октября 1997 года. Архивировано из оригинала 6 марта 2007 года . Проверено 15 октября 2007 г.
• Блюм, Маршалл Э .; Макинлей, А. Крейг; Теркер, Брюс (сентябрь 1989 г.). «Дисбаланс ордеров и движение цен на акции 19 и 20 октября 1987 г.». Журнал финансов . 44 (4): 827–848. doi : 10.1111/j.1540-6261.1989.tb02626.x . JSTOR  2328612 .
• Карлсон, Марк А. (2007). Краткая история краха фондового рынка 1987 года с обсуждением реакции Федеральной резервной системы (PDF) (технический отчет). Серия дискуссий по финансам и экономике. Совет Федеральной резервной системы. 13.
• Чекетти, Стивен Джованни; Дисятат, Пити (2009). Инструменты центрального банка и нехватка ликвидности (PDF) (Технический отчет). Федеральный резервный банк Нью-Йорка.
• Коэн, Бенджамин Дж. (2007). Глобальное валютное управление . Абингдон, Англия: Рутледж. ISBN 978-0203962589. OCLC  779908166 .
• Каннингем, Лоуренс А. (1994). «От случайных блужданий к хаотическим авариям: линейная генеалогия гипотезы эффективного рынка капитала» . Обзор закона Джорджа Вашингтона .
• Фрерис, Эндрю Ф. (1992). Финансовые рынки Гонконга . Лондон: Рутледж. ISBN 9780415020794. OCLC  970448360 .
• Фюрбрингер, Джонатан (27 января 1991 г.). «Мировые рынки; предупреждающий флаг над Новой Зеландией». Нью-Йорк Таймс .
• Гаффикин, Майкл (2007). «Бухгалтерские исследования и теория: век неоэмпиризма». Австралазийский журнал по бухгалтерскому учету, бизнесу и финансам . 1 (1): 1–17. doi : 10.14453/aabfj.v1i1.1 .
• Гарсия, Джиллиан (1989). «Кредитор последней инстанции после краха». Американский экономический обзор . 79 (2): 151–155.
• Главное бухгалтерское управление, финансовые рынки (январь 1988 г.). Предварительные наблюдения за аварией в октябре 1987 г. (PDF) (отчет).
• Глаубер, Роберт Р. (1988). «После черного понедельника: интервью с Робертом Р. Глаубером». Журнал GAO: ежеквартальный выпуск, спонсируемый Главным бухгалтерским управлением США . 2 : 4–11.
• Гудхарт, Чарльз (1988). «Международная передача волатильности цен на активы». Волатильность финансового рынка : 79–120.
• Грант, Дэвид Малкольм (1997). Быки, медведи и слоны: история новозеландской фондовой биржи . Издательство Университета Виктории . ISBN 0-86473-308-9.
• Гринспен, Алан (1987). «Заявление председателя Гринспена о предоставлении ликвидности финансовой системе» . Бюллетень Федеральной резервной системы .
• «Группа 7, познакомьтесь с Группой 33» . Нью-Йорк Таймс . 26 декабря 1987 г.
• Ганнингем, Нил (зима 1990 г.). «Перемещение ворот: регулирование финансового рынка в Гонконге и крах октября 1987 года». Право и социальные исследования . 15 (1): 1–48. doi : 10.1111/j.1747-4469.1990.tb00274.x .
• Хейл, Дэвид Д. (17–19 августа 1988 г.). Комментарий к «Политике сдерживания волатильности фондового рынка» (PDF) . Симпозиум по волатильности финансовых рынков. Федеральный резервный банк Канзас-Сити . стр. 167–173. Архивировано из оригинала (PDF) 14 февраля 2021 года . Проверено 1 ноября 2019 г. .
• Харрис, Лоуренс (1988). «Опасности чрезмерной реакции регулирующих органов на октябрьский крах 1987 года». Корнельский юридический обзор . 74 : 927–42.
• Хедрик, Томас Э. (октябрь 1992 г.). «Экспертный анализ политики и бюрократическая политика: поиск причин краха фондового рынка 1987 года». Закон и политика . 14 (4): 313–336. doi : 10.1111/j.1467-9930.1992.tb00088.x .
• Хуанг, Бво-Нунг; Ян, Чин-Вэй; Ху, Джон Вей-Шань (2000). «Причинно-следственная связь и коинтеграция фондовых рынков США, Японии и Южно-Китайского треугольника роста». Международный обзор финансового анализа . 9 (3): 281–297. doi : 10.1016/S1057-5219(00)00031-4 ..
• Хант, Крис (2009). «Банковские кризисы в Новой Зеландии - историческая перспектива» (PDF) . Бюллетень Резервного банка Новой Зеландии . 72 (4): 26–41. Архивировано из оригинала (PDF) 18 сентября 2020 года . Проверено 29 октября 2019 г. .
• Халл, Джон С. (2003). Опционы, фьючерсы и другие производные инструменты (5-е изд.). Прентис Холл . ISBN 0-13-046592-5.
• Кинг, Мервин А .; Вадхвани, Сушил (1990). «Передача волатильности между фондовыми рынками» (PDF) . Обзор финансовых исследований . 3 (1): 5–33. doi : 10.1093/rfs/3.1.5 . S2CID  154421440 .
• Кон, Дональд Л. (18 мая 2006 г.). Развивающийся характер финансовой системы: финансовые кризисы и роль центрального банка (выступление). Конференция «Новые направления понимания системного риска». Совет управляющих Федеральной резервной системы .
• Клейдон, Аллан В.; Уэйли, Роберт Э. (1992). «Единый рынок? Акции, фьючерсы и опционы в октябре 1987 года». Журнал финансов . 47 (3, Документы и материалы пятьдесят второго ежегодного собрания Американской финансовой ассоциации, Новый Орлеан, Луизиана, 3–5 января 1992 г.): 851–877. doi : 10.1111/j.1540-6261.1992.tb03997.x . JSTOR  2328969 .
• Леланд, Хейн Э. (1988). «Страхование портфеля и 19 октября». Калифорнийский обзор менеджмента . 30 (44): 80–89. дои : 10.2307/41166528 . JSTOR  41166528 . S2CID  156790783 .
• Лиланд, Хейн Э. (14 октября 1992 г.). «страхование портфеля» . В Итвелл, Джон; Милгейт, Мюррей; Ньюман, Питер (ред.). Новый словарь денег и финансов Пэлгрейва: набор из 3 томов . Пэлгрейв Макмиллан . стр. 154–56. ISBN 978-1-349-11721-5.
• Линдси, Ричард Р.; Пекора, Энтони П. (1998). «Десять лет спустя: изменения в регулировании рынков ценных бумаг после рыночного кризиса 1987 года». В Stoll, Ганс Р. (ред.). Политика фондового рынка после краха 1987 года (PDF) . Springer Science+Business Media . стр. 101–132.
• Лобб, Аннелена (15 октября 2007 г.). «Оглядываясь назад на Черный понедельник: дискуссия с Ричардом Силлой» . Уолл Стрит Джорнал .
• Мейси, Джонатан Р.; Митчелл, Марк; Неттер, Джеффри (1988). «Ограничения на короткие продажи: анализ правила повышения и его роли в связи с крахом фондового рынка в октябре 1987 года» . Корнельский юридический обзор . 74 .
• Маккензи, Дональд (2004). «Большой злой волк и рациональный рынок: страхование портфеля, крах 1987 года и перформативность экономики». Экономика и общество . 33 (3): 303–334. дои : 10.1080/0308514042000225680 . S2CID  143644137 .
• Маллиарис, Анастасиос Г.; Уррутия, Хорхе Л. (1992). «Международная катастрофа в октябре 1987 года: тесты на причинно-следственную связь». Журнал финансового и количественного анализа . 27 (3): 353–364. дои : 10.2307/2331324 . JSTOR  2331324 . S2CID  56354928 .
• Маркхэм, Джерри В.; Стефанц, Рита Макклой (1988). «Крах фондового рынка 1987 года - Соединенные Штаты смотрят на новые рекомендации». Джорджтаунский юридический журнал . 76 : 1993–2043 гг.
• Мец, Тим (1992). "Авария". В Fadiman, Марк (ред.). Восстановление Уолл-стрит: после краха 1987 года пятьдесят инсайдеров говорят о том, чтобы снова собрать Уолл-стрит воедино . Прентис Холл Директ.
• Миллер, М; Хоук, Дж.; Малкиэль, Б; Скоулз, М. (1989). Заключительный отчет Следственной комиссии, назначенной Чикагской товарной биржей для изучения событий, связанных с октябрем 1987 года. Черный понедельник и фьючерсы на финансовых рынках (отчет).
• Мишкин, Фредерик С. (17–19 августа 1988 г.). Комментарий к статье «Причины изменения волатильности финансового рынка» (PDF) . Симпозиум по волатильности финансовых рынков. Федеральный резервный банк Канзас-Сити . стр. 23–32. Архивировано из оригинала (PDF) 17 июля 2020 года . Проверено 19 октября 2019 г. .
• Мусса, Майкл (1994). «Денежная политика: Майкл Мусса». В Фельдштейне, Мартин С. (ред.). Американская экономическая политика в 1980-е гг . Чикаго: Издательство Чикагского университета. стр. 81–159. ISBN 0226240932. OCLC  28506978 .
• Редделл, Майкл; Слиман, Кэт (2008). «Некоторые взгляды на прошлые рецессии» (PDF) . Бюллетень Резервного банка Новой Зеландии . 71 (2): 5–21. Архивировано из оригинала (PDF) 29 января 2018 года . Проверено 19 ноября 2019 г. .
• Робертс, Ричард (8 мая 2008 г.). Город: Путеводитель по глобальному финансовому центру Лондона . Уайли . ISBN 978-1-86197-858-5.
• Ролл, Ричард (1988). «Международная катастрофа октября 1987 года». Журнал финансовых аналитиков . 44 (5): 19–35. дои : 10.2469/faj.v44.n5.19 .
• Шеде, Ульрике (1991). «Черный понедельник в Нью-Йорке, Синий вторник в Токио: октябрьский крах 1987 года в Японии». Калифорнийский обзор менеджмента . 33 (2): 39–57. дои : 10.2307/41166649 . JSTOR  41166649 . S2CID  154808689 .
• Сейхун, Х. Неджат (1990). «Чрезмерная реакция или основы: некоторые уроки реакции инсайдеров на рыночный крах 1987 года». Журнал финансов . 45 (5): 1363–1388. doi : 10.1111/j.1540-6261.1990.tb03719.x .
• Шиллер, Роберт Дж. (1987). Поведение инвесторов во время краха фондового рынка в октябре 1987 года: данные опроса (PDF) (технический отчет). Серия рабочих документов NBER. Национальное бюро экономических исследований . 2446.
• Шибер, Джонатан (16 марта 2020 г.). «Фондовые рынки остановились в третий раз беспрецедентно из-за страха перед коронавирусом» . ТехКранч .
• Шиллер, Роберт Дж. (1988). «Портфельное страхование и другие моды инвесторов как факторы краха фондового рынка 1987 года» . Ежегодник макроэкономики NBER . 3 : 287–297. дои : 10.1086/654091 .
• Шлейфер, Андрей; Саммерс, Лоуренс Х. (1990). «Подход шумового трейдера к финансам». Журнал экономических перспектив . 4 (2): 19–33. doi : 10.1257/jep.4.2.19 .
• Сорнетт, Дидье Сорнетт (2003). «Критические обвалы рынка». Отчеты по физике . 378 (1): 1–98. arXiv : cond-mat/0301543 . Бибкод : 2003PhR...378....1S . doi : 10.1016/S0370-1573(02)00634-8 . S2CID  12847333 .
• Столл, Ханс Р. (1998). «Специальный выпуск: десять лет после краха 1987 года». В Stoll, Ганс Р. (ред.). Политика фондового рынка после краха 1987 года: специальный выпуск журнала Financial Services Research . Бостон, Массачусетс: Kluwer Academic Publishers. стр. 1–4. ISBN 9780792381976. OCLC  39837347 .
• Столл, Ханс Р., изд. (1998). Политика фондового рынка после краха 1987 года: специальный выпуск журнала Financial Services Research . Бостон, Массачусетс: Kluwer Academic Publishers. ISBN 9780792381976. OCLC  39837347 .
• Топоровски, Ян (1993). Экономика финансовых рынков и крах 1987 года . Олдершот, Англия: Издательство Эдварда Элгара. ISBN 1852788976. OCLC  27895569 .
• Брэди, Николас Ф. (1988). Доклад президентской рабочей группы по рыночным механизмам . Целевая группа президента США по рыночным механизмам (технический отчет). Издательство правительства США .

дальнейшее чтение

• Блейки, Джордж Г. (28 февраля 2011 г.). История лондонского фондового рынка 1945–2009 гг . Гарриман Хаус Лимитед. стр. 295–. ISBN 978-0-85719-115-1.
• Боззо, Альберт (12 октября 2007 г.). «Игроки воспроизводят аварию» . Си-Эн-Би-Си .
• Браунинг, ES (15 октября 2007 г.). «Изгнание призраков прошлого октября» . Уолл Стрит Джорнал .
• Фурбуш, Дин (2002). «Программный трейдинг» . В Дэвиде Р. Хендерсоне (ред.). Краткая энциклопедия экономики (1-е изд.). Библиотека экономики и свободы . ОКЛК  317650570 , 50016270 , 163149563
• Гринспен, Алан (2008) [2007]. Эпоха турбулентности: приключения в новом мире . Книги пингвинов . стр. 104–110. ISBN 978-0143114161.
• Мали, Мэтт (16 октября 2017 г.). «Настоящая причина крушения 1987 года, рассказанная ветераном Salomon Brothers» . Си-Эн-Би-Си .
• Мартин, Джастин (2000). Гринспен: человек, стоящий за деньгами . Кембридж, Массачусетс : Perseus Publishing . стр. 171–186. ISBN 978-0738202754.
• Собель, Роберт (1988). Паника на Уолл-стрит: классическая история финансовых катастроф Америки - с новым исследованием краха 1987 года . ЭП Даттон . ISBN 9780525484042.ISBN  0-525-48404-3
• Вудворд, Боб (2000). Маэстро: ФРС Гринспена и американский бум . Саймон и Шустер . стр. 36–49. ISBN 978-0743204125.

внешняя ссылка

Викискладе есть медиафайлы, связанные с Черным понедельником (1987) .

• CNBC вспоминает крах 1987 года
• фотографии черного понедельника