Единая чистая норма капитала является правилом , созданный по ценным бумагам и биржам США ( «SEC») в 1975 году напрямую регулировать способность брокеров-дилеров для выполнения своих финансовых обязательств перед клиентами и другими кредиторами. [1] Брокеры-дилеры - это компании, торгующие ценными бумагами для клиентов (например, брокеров) и за свои собственные счета (например, дилеров). [2]
Правило требует тех фирм , чтобы оценить свои ценные бумаги на рыночные цены и применять к этим значениям в стрижку (то есть, скидки) , основываясь на характеристиках риска каждой ценной бумаги в. [3] Уцененная стоимость ценных бумаг используется для расчета ликвидационной стоимости активов брокера-дилера, чтобы определить, имеет ли брокер-дилер достаточно ликвидных активов для выплаты всех своих несубординированных обязательств и для сохранения «подушки» необходимых ликвидные активы (т. е. требование о «чистом капитале») для обеспечения оплаты всех обязательств перед покупателями в случае задержки с ликвидацией активов. [4]
28 апреля 2004 года Комиссия по ценным бумагам и биржам единогласно проголосовала за разрешение крупнейшим брокерам-дилерам (то есть с «ориентировочным чистым капиталом» более 5 миллиардов долларов) подавать заявки на освобождение от этого установленного метода «стрижки». [5] После получения одобрения Комиссии по ценным бумагам и биржам этим фирмам было разрешено использовать математические модели для расчета «стрижки» своих ценных бумаг на основе международных стандартов, используемых коммерческими банками. [6]
С 2008 года многие комментаторы финансового кризиса 2007-2009 годов определили изменение правил 2004 года как важную причину кризиса на том основании, что оно позволило некоторым крупным инвестиционным банкам (например, Bear Stearns , Goldman Sachs , Lehman Brothers , Merrill Lynch , и Morgan Stanley ), чтобы резко увеличить леверидж (т. е. соотношение долга или активов к собственному капиталу). [7] Финансовые отчеты, поданные этими компаниями, показывают увеличение их коэффициентов левериджа с 2004 по 2007 год (и в 2008 году), но финансовые отчеты, поданные теми же компаниями до 2004 года, показывают более высокие коэффициенты левериджа для четырех из пяти фирм в предыдущие годы. 2004. [8]
Изменение правил 2004 года остается в силе. Компании, получившие разрешение SEC на использование метода расчета стрижки, продолжают использовать этот метод с учетом изменений, которые вступили в силу 1 января 2010 года. [9]
Правило чистого капитала и финансовый кризис 2007-2009 гг.
Объяснение 2008 года
Начиная с 2008 года, многие наблюдатели отмечали, что изменение правила SEC о чистом капитале в 2004 году позволило инвестиционным банкам увеличить свой долг, и это сыграло центральную роль в финансовом кризисе 2007-2009 годов .
Эта позиция, по-видимому, была впервые описана Ли А. Пикардом, директором отдела регулирования рынка SEC (прежнее название нынешнего отдела торговли и рынков) в то время, когда в 1975 году было принято единое правило чистого капитала SEC. В комментарии от 8 августа 2008 года г-н Пикард написал, что до изменения правил 2004 года брокеры-дилеры были ограничены в сумме долга, которую они могли взять на себя, примерно в 12 раз больше их чистого капитала, но при этом они работали в значительной степени. более низкие коэффициенты. Он пришел к выводу, что, если бы они подпадали под правило чистого капитала, которое существовало до изменения правила 2004 года, брокеры-дилеры не смогли бы нести свой высокий уровень долга без предварительного увеличения своей капитальной базы. [10] В том, что 18 сентября 2008 года стало широко цитируемой статьей New York Sun («Статья 2008 NY Sun»), г-н Пикард был процитирован как заявивший, что изменение правил SEC в 2004 году было основной причиной больших убытков при инвестировании. банки. [11]
Возможно, наиболее влиятельным обзором изменения правил 2004 года была статья на первой полосе New York Times от 3 октября 2008 года под названием «Правило Агентства 2004 года, позволяющее банкам накапливать новые долги» («Статья в NY Times 2008 года»). В этой статье объяснялось правило чистого капитала, применяемое к «брокерским единицам» инвестиционных банков, и говорилось, что изменение правила 2004 года создало «исключение» из старого правила, которое ограничивало размер долга, который они могли взять на себя. Согласно статье, изменение правила освободило «миллиарды долларов в резерве на случай убытков» и привело к тому, что инвестиционные банки резко увеличили свою долговую нагрузку. [12]
В конце 2008 - начале 2009 года известные ученые, такие как Алан Блиндер , Джон Кофе , Найл Фергюсон и Джозеф Стиглиц объяснили (1), что старое правило чистого капитала ограничивало леверидж инвестиционного банка (определяемый как отношение долга к собственному капиталу) до 12 (или 15) к 1 и (2) после изменения правила 2004 года, которое ослабило или отменило это ограничение, кредитная нагрузка инвестиционного банка резко увеличилась до 30 и даже 40 к 1 или более. Кредитное плечо инвестиционного банка, указанное этими учеными, было кредитным плечом, указанным консолидированными контролируемыми холдинговыми компаниями в их финансовых отчетах, поданных в SEC. [13]
Дэниел Гросс написал в журнале Slate : «Публичность позволила инвестиционным банкам стать крупнее, что затем дало им возможность формировать систему регулирования по своему вкусу. Возможно, самым катастрофическим решением последнего десятилетия стало изменение правил Комиссии по ценным бумагам и биржам в 2004 году. позволяя инвестиционным банкам увеличивать сумму долга, которую они могут взять на свои бухгалтерские книги, - шаг, сделанный по просьбе руководителей «Банды пяти» ». Он имел в виду изменение правила чистого капитала. [14]
Ответ SEC
В связи с расследованием роли Комиссии по ценным бумагам и биржам в крахе Bear Stearns в конце сентября 2008 года Отдел торговли и рынков SEC отреагировал на раннюю формулировку этой позиции, заявив (1) что она сбивает с толку леверидж в холдинге Bear Stearns. компания, которая никогда не регулировалась правилом чистого капитала, с левериджем у дочерних брокерско-дилерских компаний, подпадающих под действие правила чистого капитала, и (2) до и после изменения правила 2004 года брокеры-дилеры, подпадающие под действие правила 2004 года, были подвержены с требованием к чистому капиталу, равным 2% от дебиторской задолженности клиентов, а не к тесту левериджа 12 к 1. [15]
В своем выступлении 9 апреля 2009 г. («Речь Сирри 2009») Эрик Сирри, тогдашний директор отдела торговли и рынков SEC, расширил это объяснение, заявив, что (1) изменение правил 2004 г. не повлияло на «базовую» сеть. правило капитала, которое имело лимит кредитного плеча (хотя и исключающий большую часть брокерско-дилерской задолженности), (2) «альтернативное» правило чистого капитала, установленное в 1975 году, которое не содержало прямого лимита левериджа, применяемого к брокерско-дилерским дочерним компаниям этих пяти компаний. крупнейшие инвестиционные банки (и другие крупные брокеры-дилеры), и (3) ни одна из форм правила чистого капитала не была разработана (и не использовалась) для ограничения левериджа на уровне холдинговой компании инвестиционного банка, где были сконцентрированы леверидж и, что более важно, риск в бизнес-единицах, кроме брокерско-дилерских дочерних компаний. [16]
В отчете за июль 2009 года Счетная палата правительства («GAO») сообщила, что сотрудники SEC заявили GAO, что (1) CSE Brokers не занимали более крупные собственные должности после того, как в соответствии с изменением правил 2004 года были сокращены стрижки этих должностей, и (2) кредитное плечо у этих CSE Brokers было обусловлено маржинальными ссудами клиентов, соглашениями об обратной покупке и кредитованием акций, которые оценивались ежедневно и обеспечивались залогом, что подвергало CSE Brokers небольшому риску, если вообще подвергало его. В отчете также говорится, что официальные лица бывшей холдинговой компании CSE сообщили GAO, что они не присоединялись к программе CSE для увеличения долга. GAO подтвердило, что леверидж холдинговых компаний CSE был выше в конце 1998 года, чем в конце 2006 года, как раз перед началом финансового кризиса. Отчет GAO включает письмо с комментарием от SEC, которое подтверждает вопросы, поднятые в речи Sirri 2009 года, и заявляет, что комментаторы «неверно охарактеризовали» изменение правил 2004 года как позволившее CSE Brokers увеличить свое кредитное плечо или как крупный вкладчик в финансовый сектор. кризис. В письме говорится, что «ориентировочный чистый капитал» CSE Broker «оставался относительно стабильным после того, как они начали работать в соответствии с поправками 2004 года, а в некоторых случаях значительно увеличились». [17]
Статус изменения правил 2004 года
Широко отмечалось, что все пять холдинговых компаний инвестиционных банков, затронутых изменением правил 2004 года, больше не существуют как независимые компании или преобразованы в банковские холдинговые компании. [18] Менее отмечен тот факт, что пять брокеров-дилеров, первоначально принадлежавших этим холдинговым компаниям инвестиционных банков, продолжают вычислять свое соответствие правилу SEC о чистом капитале, используя альтернативный метод расчета чистого капитала, установленный в результате изменения правил 2004 года. [19] В соответствии с изменением правил 2004 года разница состоит в том, что эти брокеры CSE (такие как Citigroup Global Markets Inc. и JP Morgan Securities Inc. до них) теперь принадлежат банковским холдинговым компаниям, находящимся под консолидированным надзором Федеральной резервной системы, а не SEC в рамках Программы CSE, описанной ниже. [20]
В своих подготовленных показаниях для слушания в Комиссии по расследованию финансового кризиса («FCIC») 14 января 2010 года председатель SEC Мэри Шапиро заявила, что сотрудники SEC проинформировали CSE Brokers в декабре 2009 года, что «они потребуют, чтобы эти брокеры-дилеры принимали стандартные чистые отчисления на капитал по менее ликвидным позициям по ипотеке и другим ценным бумагам, обеспеченным активами, вместо использования финансовых моделей для расчета требований к чистому капиталу ». [21] В своих подготовленных показаниях для слушания в Комитете по финансовым услугам Палаты представителей 20 апреля 2010 г. председатель Шапиро повторила это объяснение и добавила, что новые требования вступили в силу 1 января 2010 г. Она также заявила, что Комиссия по ценным бумагам и биржам рассматривает вопрос о том, " Альтернативная система расчета чистого капитала «система, установленная изменением правил 2004 года», должна быть существенно изменена »и, в более общем плане, следует ли увеличить минимальные требования к чистому капиталу для всех брокеров-дилеров. [22]
Предпосылки и принятие правила чистого капитала
«Единое правило чистого капитала» («Базовый метод») Комиссии по ценным бумагам и биржам было принято в 1975 году после кризиса финансового рынка и брокерской отчетности в период 1967-1970 годов. В том же выпуске 1975 года, в котором был принят Базовый метод, SEC установила «Альтернативные требования к чистому капиталу для определенных брокеров и дилеров» («Альтернативный метод»). [23] Комиссия по ценным бумагам и биржам поддерживала правило чистого капитала с 1944 года, но освободила брокеров-дилеров от «более всеобъемлющих» требований к капиталу, установленных определенными биржами, такими как Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE). Единое правило чистого капитала 1975 года продолжило многие черты существующего правила чистого капитала SEC, но приняло другие (более строгие) требования правила чистого капитала NYSE. [24]
Правило распространяется на брокеров-дилеров, а не на их материнские холдинговые компании.
И основной метод, и альтернативный метод применялись к брокерам-дилерам . Комиссия по ценным бумагам и биржам никогда не предъявляла требований к чистому капиталу материнской холдинговой компании брокера-дилера. [25] Брокеры покупают и продают ценные бумаги за счет клиентов. [26] Закон о фондовых биржах 1934 года наделил SEC полномочиями регулировать финансовое положение брокеров-дилеров, чтобы предоставить клиентам некоторую уверенность в том, что их брокер может выполнить свои обязательства перед ними. [27]
К холдинговым компаниям, которым принадлежали брокеры-дилеры, относились как к другим «нерегулируемым» компаниям, которым стороны предоставляют кредиты на основании их собственных суждений без гарантий, обеспечиваемых регулирующим надзором за финансовым состоянием компании. На практике «независимой проверкой» такого финансового состояния стали рейтинговые агентства . Для ведения своей дилерской и другой деятельности, чувствительной к кредитам, крупные инвестиционные банковские холдинговые компании управляли своим долгом и общим финансовым состоянием, чтобы достичь кредитного рейтинга не ниже «А», который считается необходимым для такой деятельности. [28] Каждый из инвестиционных банков, которые стали холдинговой компанией CSE, при определении «чистых активов» подчеркивал важность показателя «чистого левериджа», исключающего обеспеченные механизмы финансирования клиентов и другие активы «с низким уровнем риска». Этот коэффициент чистой левериджа использовался одним рейтинговым агентством при оценке прочности капитала инвестиционного банка и дал коэффициент левериджа, намного меньший, чем коэффициент «валовой леверидж», рассчитанный на основе общих активов и собственного капитала. [29]
Цели и тесты правила чистого капитала
Принцип самоликвидации
Комиссия по ценным бумагам и биржам заявила, что правило чистого капитала предназначено для того, чтобы требовать, чтобы «каждый брокер-дилер всегда поддерживал указанные минимальные уровни ликвидных активов или чистого капитала, достаточные для того, чтобы позволить фирме, уровень которой ниже ее минимальных требований, ликвидироваться в установленном порядке. . " [30] Основной метод пытается достичь этой цели путем измерения таких «ликвидных активов» брокера-дилера по сравнению с большей частью его необеспеченной задолженности. «Ликвидные активы» служат «подушкой» для полного погашения этого необеспеченного долга. Вместо этого Альтернативный метод измеряет «ликвидные активы» в сравнении с обязательствами клиентов перед брокером-дилером. «Ликвидные активы» служат «подушкой» для возмещения брокером-дилером полной суммы, причитающейся ему со стороны клиентов.
Хотя основной и альтернативный методы заканчиваются этими разными тестами, оба начинаются с требования, чтобы брокер-дилер вычислил свой «чистый капитал». Для этого брокер-дилер сначала рассчитывает свой собственный капитал в соответствии с Общепринятыми принципами бухгалтерского учета («GAAP»), выставляя рыночные ценные бумаги и другие активы, а затем сокращает это вычисление на сумму «неликвидных активов», которыми он владеет. Брокер-дилер добавляет к этой сумме сумму любого «квалифицируемого субординированного долга», который он должен. Эта предварительная сумма представляет собой «ориентировочный чистый капитал» брокера-дилера. После такого вычисления «ориентировочного чистого капитала» брокер-дилер корректирует эту сумму, производя дальнейшее уменьшение стоимости своих ценных бумаг на основе процентного уменьшения («стрижки») их рыночной стоимости. Степень «стрижки», применяемой к ценной бумаге, зависит от ее предполагаемых «характеристик риска». Портфель акций, например, будет иметь «стрижку» на 15%, а 30-летние казначейские облигации США, поскольку они менее рискованны, будут иметь «стрижку» на 6%. [31]
Теоретически расчет «чистого капитала» больше нуля означал бы, что «ликвидные активы», принадлежащие брокеру-дилеру, могут быть проданы для погашения всех его обязательств, даже тех, срок погашения которых не наступил, за исключением любого квалифицируемого субординированного долга, который чистый правило капитала рассматривается как капитал. [32] Тем не менее, как основной, так и альтернативный метод предусматривают второй шаг, в соответствии с которым брокеры-дилеры должны были рассчитать «запас ликвидных активов сверх обязательств для покрытия потенциальных рыночных, кредитных и других рисков, если от них потребуется ликвидировать ". Эта подушка также может быть использована для оплаты текущих расходов при ликвидации брокера-дилера, что особенно важно для мелких брокеров-дилеров с небольшими абсолютными долларовыми суммами необходимого чистого капитала. [33]
Поскольку требуемая сумма чистого капитала является «подушкой» или «буфером» для покрытия продолжающихся операционных расходов брокера-дилера при его ликвидации и любых исключительных убытков от продажи активов, уже учтенных при расчете чистого капитала, требуемый уровень чистого капитала измеряется относительно гораздо более ограниченная сумма обязательств или активов, чем описано (или предполагается) комментаторами в Разделе 1.1 выше. Это измерение проводится на «втором этапе» как в основном методе, так и в альтернативном методе. [34]
Базовый метод как лимит частичного необеспеченного долга
Для этого второго шага Основной метод принял традиционный тест покрытия ответственности, который давно применялся Нью-Йоркской фондовой биржей («NYSE») и другими «саморегулируемыми» биржами для своих членов, а SEC - для брокеров-дилеров, которые были не участники такого обмена. [35] Используя этот подход, Комиссия по ценным бумагам и биржам потребовала, чтобы брокер-дилер, использующий Базовый метод, поддерживал «чистый капитал», равный по крайней мере 6–2 / 3% его «совокупной задолженности». Это обычно называется пределом кредитного плеча 15 к 1, потому что это означало, что «совокупная задолженность» не могла более чем в 15 раз превышать сумму «чистого капитала». [36] «Совокупная задолженность», однако, не включала «должным образом обеспеченный долг», субординированный долг и другие определенные обязательства, так что даже Базовый метод не ограничивал 15: 1 общий кредитный рычаг брокера-дилера, рассчитанный на основе финансового отчета GAAP. [37]
На практике брокеры-дилеры в значительной степени финансируются за счет договоров обратного выкупа и других форм обеспеченных заимствований. Следовательно, их левередж, рассчитанный на основе баланса GAAP, обычно был бы выше (возможно, намного выше), чем отношение их «совокупной задолженности» к «чистому капиталу», которое представляет собой коэффициент «левериджа», проверенный Базовым методом. [38] Такое исключение обеспеченного долга из теста «совокупной задолженности» шире, чем подход рейтингового агентства к исключению определенных обеспеченных долгов при расчете чистого левериджа, описанный в разделе 2.1 выше, но аналогичен подходу рейтингового агентства.
Альтернативный метод в качестве лимита дебиторской задолженности клиента
Альтернативный метод был необязательным для брокеров-дилеров, которые рассчитывали «совокупные дебетовые статьи», причитающиеся от клиентов, в соответствии с «формулой клиентского резерва», установленной правилами разделения активов клиентов SEC 1972 года. На втором этапе брокер-дилер, использующий альтернативный метод, должен был поддерживать «чистый капитал», равный по крайней мере 4% «совокупных дебетовых статей», причитающихся клиентам брокеру-дилеру. [39] Этот подход предполагал, что поступления от сумм задолженности клиентов будут использоваться вместе с чистой подушкой капитала, состоящей из «ликвидных активов», для выполнения обязательств брокера-дилера перед своими клиентами и для покрытия любых административных расходов при ликвидации. брокерско-дилерского бизнеса. Однако чистый капитал в форме «ликвидных активов» брокера-дилера не требовался для отдельного депонирования в исключительных интересах клиентов. [40]
Альтернативный метод не регулирует напрямую общее кредитное плечо брокера-дилера. Как пояснила Комиссия по ценным бумагам и биржам при принятии правила о чистом капитале, Альтернативный метод "указывает другим кредиторам, с которыми брокер или дилер может иметь дело, какая часть его ликвидных активов сверх той, которая требуется для защиты клиентов, доступна для выполнения других обязательств брокера. или дилер ". [41]
В 1982 году чистый капитал, требуемый по альтернативному методу, был уменьшен до 2% от суммы клиентской задолженности. Это означало, что дебиторская задолженность клиентов не могла превышать чистый капитал брокеров-дилеров в 50 раз. [42] Ни при 2%, ни при 4% необходимого чистого капитала полученный неявный лимит кредитного плеча 25 к 1 или 50 к 1 не применялся к общим активам брокера-дилера. Требование к капиталу в размере 2% или 4% предназначалось исключительно для активов клиентов (т. Е. Сумм, которые клиенты задолжали брокеру-дилеру). [43]
Требования к раннему предупреждению
В речи Сирри 2009 года отмечалось, что «требования раннего предупреждения» в соответствии с правилом чистого капитала были «эффективными ограничениями» для брокеров CSE. Помимо предварительного требования к отчетности о чистом капитале в размере 5 миллиардов долларов, установленного для CSE Brokers в результате изменения правил 2004 года, SEC требовала до и после 2004 года «раннего предупреждения» уведомления SEC, если чистый капитал брокера-дилера упал ниже указанного уровня, превышающего установленный уровень. необходимый минимум, который приведет к ликвидации брокера-дилера. После предоставления такого уведомления брокер-дилер станет объектом более строгого надзора, и ему будет запрещено производить распределение капитала. Такое распространение также запрещено, если оно вызывает требование раннего предупреждения. [44]
Каждый брокер-дилер должен был выдать «раннее предупреждение», если его чистый капитал упал до менее чем 120% от абсолютного минимального требования брокера-дилера в долларах. Для брокеров-дилеров, использующих основной метод, «раннее предупреждение» требовалось, если их «совокупная задолженность» превышала их «чистый капитал» более чем в 12 раз. Выступление Sirri 2009 года предполагает, что это вероятный источник широко заявленного предположения о том, что брокеры-дилеры были подвержены ограничению кредитного плеча 12 к 1. Для брокеров-дилеров, использующих альтернативный метод, таких как все брокеры CSE, существовало требование «раннего предупреждения», если их «совокупные дебетовые позиции» превышали их чистый капитал более чем в 20 раз (т. Е. Если чистый капитал не превышал не менее 5% от совокупных дебетовых статей). [45]
Опыт после 1975 года в соответствии с правилом чистого капитала
Единое правило чистого капитала было введено в 1975 году во время больших перемен в брокерской индустрии. Одновременная отмена фиксированных комиссий часто упоминается как снижение прибыльности брокеров и приводит к большему упору на «торговлю собственностью» и другие «основные операции». [46]
Кредитное плечо брокера-дилера увеличилось после того, как SEC ввела в действие единое правило чистого капитала
После введения в действие единого правила о чистом капитале SEC в 1975 году, согласно отчетам, общий кредитный рычаг у брокеров-дилеров увеличился. В выпуске 1980 года, в котором предлагались изменения в «скидках», используемых для расчета чистого капитала, SEC отметила, что совокупное кредитное плечо брокера-дилера увеличилось с 7,44 и 7,45 до 1 отношения долга к собственному капиталу в 1974 и 1975 годах до отношения 17,95 к 1 в 1979 году. . [47] ГАО установлено , что к 1991 году средний коэффициент плечо для тринадцати крупных брокеров-дилеров он был изучен 27 к 1. в среднем среди девяти была даже выше. [48]
Крупные брокеры-дилеры используют альтернативный метод
В том же выпуске SEC от 1980 г. отмечается четкое различие в применении правила чистого капитала. Большинство брокеров-дилеров использовали базовый метод. Крупные брокеры-дилеры, которым все чаще принадлежала большая часть клиентских остатков, использовали альтернативный метод. [49] Отражая это разделение, все крупные брокеры-дилеры, принадлежащие холдинговым компаниям инвестиционных банков, которые станут брокерами CSE после изменения правил 2004 года, описанного ниже, использовали Альтернативный метод. [50]
Есть два признанных препятствия для принятия Альтернативного метода. Во-первых, абсолютное минимальное требование к чистому капиталу в размере 250 000 долларов при альтернативном методе может быть ниже при базовом методе, если брокер-дилер ограничивает свою клиентскую деятельность. Это удерживает многих мелких брокеров-дилеров от использования альтернативного метода. [51]
Во-вторых, чтобы принять альтернативный метод, брокер-дилер должен вычислить «совокупные дебетовые остатки», причитающиеся клиентам в соответствии с «формулой клиентского резерва», указанной в Правиле SEC 15c3-3. Многие мелкие брокеры-дилеры предпочитают выполнять одно из трех исключений из требований Правила 15c3-3, а не создавать операционные возможности для «полного расчета» соответствия формуле резерва клиентов. Эти исключения налагают строгие ограничения на способность брокеров-дилеров управлять средствами и ценными бумагами клиентов. [52]
Ни одно из соображений не применяется к брокерам CSE. У них был чистый капитал в миллиардах, а не в сотнях тысяч долларов. Они проводили брокерскую деятельность с клиентами, которая требовала полного расчета формулы резерва клиента в соответствии с Правилом 15c3-3. Они использовали альтернативный метод, и делали это за много лет до принятия Программы CSE. Это снизило их потребность в чистом капитале. [53]
2004 изменение правила чистого капитала
В 2004 году Комиссия по ценным бумагам и биржам внесла поправки в правило чистого капитала, разрешив брокерам-дилерам с «ориентировочным чистым капиталом» не менее 5 миллиардов долларов подавать заявление на «освобождение» от установленного метода расчета «стрижек» и рассчитывать свой чистый капитал с использованием исторических данных. основанные на данных математические модели и сценарии тестирования, разрешенные для коммерческих банков «Базельскими стандартами». [54] По словам Барри Ритольца , это правило было известно как исключение Bear Stearns. [55] Это «освобождение» от традиционного метода вычисления «стрижек» в конечном итоге распространяется на Bear Stearns, четыре более крупных инвестиционных банка (например, Lehman Brothers, Merrill Lynch, Morgan Stanley и Goldman Sachs) и две коммерческие банковские фирмы (т.е. , Citigroup и JP Morgan Chase). [56] Было высказано предположение, что Генри Полсон , тогдашний генеральный директор Goldman Sachs , «возглавил» «лоббистское обвинение» за изменение правил, разрешающее эти «исключения». [57]
Комиссия по ценным бумагам и биржам ожидала, что это изменение значительно увеличит размер чистого капитала, рассчитываемого этими брокерами-дилерами. Это позволит материнским холдинговым компаниям брокеров-дилеров перераспределить образовавшийся «избыточный» чистый капитал в другие направления бизнеса. Чтобы уменьшить этот эффект, SEC приняла новое требование к минимальному чистому капиталу в размере 500 миллионов долларов (и 1 миллиард долларов «ориентировочный чистый капитал») для таких брокеров и, что более важно, потребовала от каждого из них предоставить SEC «раннее предупреждение», если его «предварительный чистый капитал» капитал »упал ниже 5 миллиардов долларов. [58] Ранее их минимальные требования к чистому капиталу составляли всего 250 000 долларов США с требованием раннего предупреждения в размере 300 000 долларов США, хотя соответствующие минимумы для таких крупных брокеров-дилеров были гораздо большими суммами, вытекающими из требования поддерживать чистый капитал в размере 2% от совокупного дебета. товары с требованием раннего предупреждения на уровне 5% от совокупного дебетового сальдо. [59] SEC также разрешила CSE Brokers рассчитать «ориентировочный чистый капитал», включив «активы, для которых нет готового рынка», в той степени, в которой SEC одобрила использование CSE Broker математических моделей для определения «стрижки» для этих позиций. [60]
Проблемы, решаемые путем изменения правила
Изменение в 2004 году правила о чистом капитале явилось ответом на два вопроса. Во-первых, Европейский Союз («ЕС») принял в 2002 г. Директиву о финансовых конгломератах, которая вступит в силу 1 января 2005 г. после принятия закона государствами-членами в 2004 г. [61] Эта Директива требовала дополнительного надзора за нерегулируемыми финансовыми операциями. (т. е. банковские, страховые или ценные бумаги) холдинговые компании, которые контролировали регулируемые организации (например, брокер-дилер). Если соответствующая холдинговая компания не находится в стране ЕС, страна-член ЕС может освободить холдинговую компанию, не входящую в ЕС, от дополнительного надзора, если она определит, что страна происхождения холдинговой компании обеспечивает «эквивалентный» надзор. [62]
Второй вопрос заключался в том, следует ли и как применять к брокерско-дилерским стандартам капитала, основанные на тех, которые применяются на международном уровне к конкурентам американских брокеров-дилеров. Эти стандарты («Базельские стандарты») были установлены Базельским комитетом по банковскому надзору и стали предметом «концептуального релиза», выпущенного Комиссией по ценным бумагам и биржам в 1997 году в отношении их применения к правилу чистого капитала. [63]
В Соединенных Штатах не было консолидированного надзора за холдинговыми компаниями инвестиционных банков, а только надзор со стороны Комиссии по ценным бумагам и биржам за их регулируемыми дочерними брокерско-дилерскими компаниями и другими регулируемыми организациями, такими как инвестиционные консультанты. Закон Грэмма-Лича-Блайли , устранивший остатки Закона Гласса-Стигола, разделявшего коммерческий и инвестиционный банкинг, установил дополнительную систему регистрации инвестиционных банков в Комиссии по ценным бумагам и биржам в качестве «контролируемых холдинговых компаний инвестиционных банков». [64] Коммерческие банковские холдинговые компании долгое время находились под консолидированным надзором Федеральной резервной системы как «банковские холдинговые компании». [65]
В связи с приближением крайнего срока европейского консолидированного надзора Комиссия по ценным бумагам и биржам в 2003 г. выпустила два предложения, которые были приняты в 2004 г. в качестве окончательных правил. Одна из них («Программа SIBHC») устанавливает правила, согласно которым компания, которой принадлежит брокер-дилер, но не банк, может зарегистрироваться в Комиссии по ценным бумагам и биржам в качестве холдинговой компании инвестиционного банка. Вторая («Программа CSE») установила новый альтернативный метод расчета чистого капитала для подходящего брокера-дилера («Брокер CSE»), если его холдинговая компания («CSE Holding Company») решила стать «Консолидированной контролируемой организацией. . " [66] По оценке SEC, создание европейской субхолдинговой компании для операций в ЕС обойдется каждой холдинговой компании CSE примерно в 8 миллионов долларов в год, если в США не будет установлен «эквивалентный» консолидированный надзор. [67]
И SIBHC, и программы CSE предусматривают программы мониторинга рынка холдинговых компаний инвестиционных банков, кредитов, ликвидности, операционных и других «рисков». [68] Программа CSE имела дополнительную функцию, позволяющую брокеру CSE рассчитывать свой чистый капитал на основе Базельских стандартов. [69]
Отложенное использование изменения правила брокерами CSE
В конечном итоге в Программу CSE вошли пять холдинговых компаний инвестиционных банков (The Bear Stearns Companies Inc., Goldman Sachs Group, Inc., Lehman Brothers Holdings Inc., Merrill Lynch & Co. Inc. и Morgan Stanley). Таким образом, SEC была уполномочена проверять структуру капитала и процедуры управления рисками этих холдинговых компаний. Холдинговые компании не имели права участвовать в программе SIBHC, потому что каждая из них владела банком, хотя и не того типа банка, при котором холдинговая компания находилась бы под надзором Федеральной резервной системы как банковская холдинговая компания. Кроме того, в Программу CSE вошли две банковские холдинговые компании (Citigroup Inc. и JP Morgan Chase & Co.). [70]
Дочерняя брокерско-дилерская компания Merrill Lynch первой начала рассчитывать свой чистый капитал с использованием нового метода с 1 января 2005 года. Дочерняя брокерско-дилерская компания Goldman Sachs начала использовать новый метод после 23 марта, но до 27 мая 2005 года. Дочерние брокерско-дилерские компании Bear Stearns, Lehman Brothers и Morgan Stanley начали использовать новый метод 1 декабря 2005 г., в первый день 2006 финансового года для каждой из этих холдинговых компаний CSE. [71]
Возможные последствия использования изменения правила
Разрешив CSE Brokers рассчитывать свой чистый капитал с использованием Базельских стандартов, SEC заявила, что ожидала примерно 40% сокращения суммы «сокращений», наложенных на расчет «чистого капитала» CSE Broker, прежде чем ввести в действие предварительную оценку в 5 миллиардов долларов. чистый капитал "требование раннего предупреждения добавлено в окончательное правило. [72] Комиссия по ценным бумагам и биржам также отметила, однако, что было неясно, приведет ли это к какому-либо снижению фактического уровня капитала у брокеров-дилеров, поскольку брокеры-дилеры обычно поддерживают чистый капитал сверх требуемых уровней. [73] Отчасти это связано с тем, что брокеры-дилеры, использующие Альтернативный метод, обязаны сообщать, когда чистый капитал падает ниже 5% от «совокупного дебетового сальдо клиента». На этом уровне брокеру-дилеру запрещается раздавать излишки капитала своему владельцу. [74] Однако, как отмечалось в отчете GAO за 1998 год , избыточный чистый капитал у крупных брокеров-дилеров значительно превышает даже это требование «раннего предупреждения» и лучше всего объясняется требованиями, предъявляемыми контрагентами для ведения бизнеса с брокером-дилером. . [75] Это давно верно для брокеров-дилеров. В статье 1987 года, опубликованной Федеральным резервным банком Нью-Йорка, было обнаружено, что на конец 1986 года шестнадцать диверсифицированных брокеров-дилеров сообщили о среднем чистом капитале в 7,3 раза превышающем необходимый чистый капитал (средний заявленный уровень 408 миллионов долларов и средний требуемый уровень 65 миллионов долларов). В том же документе говорится: «Давление рынка, а не нормативные акты, определяют, сколько избыточного чистого капитала необходимо фирмам по ценным бумагам для конкуренции». [76] Тем не менее, чтобы защититься от значительного сокращения чистого капитала CSE Broker, SEC ввела дополнительное требование «раннего предупреждения», которое требовало от CSE Broker уведомлять SEC, если его «ориентировочный чистый капитал» упал ниже 5 миллиардов долларов. [77]
Таким образом, изменение в 2004 году альтернативного метода повысило вероятность того, что увеличение расчета чистого капитала на основе тех же активов (и дополнительных «менее ликвидных» ценных бумаг) ослабит защиту клиентов при ликвидации CSE Broker. Это также повысило вероятность того, что капитал будет отозван у CSE Brokers и использован в неброкерском / дилерском бизнесе CSE Holding Companies. [78] Это не изменило критерий оценки чистого капитала. Этот тест никогда не ограничивал напрямую общий кредитный рычаг ни брокера-дилера, ни его материнской холдинговой компании.
Крах Bear Stearns и Lehman Brothers
Bear Stearns
Bear Stearns была первой холдинговой компанией CSE, которая рухнула. Он был «спасен» посредством «организованного» слияния с JP Morgan Chase & Co. («JP Morgan»), о котором было объявлено 17 марта 2008 г., в связи с чем Федеральный резервный банк Нью-Йорка («FRBNY») сделал $ 29. миллиардная ссуда компании специального назначения (Maiden Lane LLC), которая стала владельцем различных активов Bear Stearns с рыночной стоимостью 30 миллиардов долларов по состоянию на 14 марта 2008 г. [79]
Брокерско-дилерские операции Bear Stearns были поглощены JP Morgan. Отчетная позиция по чистому капиталу Bear Stearns CSE Broker (Bear Stearns & Co. Inc) была адекватной и, похоже, была бы адекватной и с учетом «стрижки» до 2004 года. [80]
Lehman Brothers
Lehman Brothers Holdings Inc объявила о банкротстве 15 сентября 2008 года. Ее брокер CSE (Lehman Brothers Inc («LBI»)) не был включен в дело о банкротстве и продолжал работать до тех пор, пока его счета клиентов и другие активы не были приобретены Barclays Capital Inc. В качестве условия этого приобретения Корпорация по защите инвесторов в ценные бумаги («SIPC») начала ликвидацию LBI 19 сентября 2008 г., чтобы завершить перевод счетов клиентов LBI и разрешить споры о состоянии счетов. [81]
Несмотря на то, что существуют разногласия по поводу двух займов овернайт, предоставленных LBI под гарантию FRBNY, похоже, что эти займы финансируются за счет однодневных или однодневных кредитов LBI для своих клиентов в связи с расчетами по сделкам клиентов, и что обеспечение этих займов (т. Е. Расчетные платежи клиентов ) погасили кредиты в день их выдачи или на следующий день. [82] В отчетах указывается, что «проблемные активы» Lehman были активами в сфере коммерческой недвижимости. [83]
Снятие капитала с брокеров CSE и кредитное плечо в холдинговых компаниях CSE
Хотя CSE-брокеры Bear и Lehman могли оставаться платежеспособными и ликвидными после изменения правила чистого капитала в 2004 году, было высказано предположение, что это изменение привело к значительному расширению неброкерских / дилерских операций Bear, Lehman и другие холдинговые компании CSE, потому что они смогли извлечь избыточный чистый капитал у своих брокеров-дилеров и использовать этот капитал для приобретения опасно больших вложений в «рискованные активы». [84]
Ограниченные свидетельства снятия капитала с CSE Brokers
Похоже, что нет какого-либо общедоступного исследования, сравнивающего уровни капитала у CSE Brokers до и после того, как они начали использовать метод расчета чистого капитала, разрешенный изменением правил 2004 года. Как описано в Разделе 1.2 выше, Комиссия по ценным бумагам и биржам заявила, что «ориентировочный чистый капитал» у брокеров CSE остается стабильным, а в некоторых случаях увеличивается после изменения правил в 2004 году. [85] Брокерам CSE, однако, может быть разрешено включать в расчет чистого капитала некоторые «менее ликвидные» ценные бумаги, которые были исключены до изменения правил 2004 года. [86]
Единственной холдинговой компанией CSE, которая предоставила отдельную финансовую информацию для своего CSE-брокера посредством консолидации финансовой отчетности в своих отчетах по форме 10-K, была Lehman Brothers Holdings Inc, поскольку этот CSE-брокер (LBI) продал субординированный долг в рамках публичного предложения. Эти документы показывают, что акционерный капитал LBI увеличился после того, как он стал брокером CSE. [87] Goldman Sachs предоставляет на своем веб-сайте архив периодических сводных отчетов о финансовом состоянии, выпускаемых для своего брокера CSE, Goldman Sachs & Co., который продолжал работать в качестве товарищества с ограниченной ответственностью. Эти отчеты показывают, что общий капитал партнеров по GAAP на конец 2004 финансового года составлял 4,211 миллиарда долларов до того, как Goldmans Sachs & Co. стала брокером CSE, и вырос до 6,248 миллиарда долларов к концу 2007 финансового года [88].
В отчете по форме 10-K за 2005 год Merrill Lynch сообщила, что в 2005 году она дважды отозвала капитал у своего брокера CSE на общую сумму 2,5 миллиарда долларов. В том же отчете по форме 10-K Merrill Lynch заявила, что изменение правил 2004 г. было направлено на «снижение нормативных капитальных затрат» и что ее дочерняя компания CSE Broker ожидает дальнейшего сокращения своего избыточного чистого капитала. [89] В отчете по форме 10-K за 2005 год компания Merrill Lynch также сообщила, что ее консолидированный акционерный капитал на конец года в 2004 году составил 31,4 миллиарда долларов, а в 2005 году - 35,6 миллиарда долларов. [90]
Остальные три брокера CSE, которые сообщили об уровне чистого капитала (например, Bear Stearns, Lehman Brothers и Morgan Stanley) [91], все сообщили о значительном увеличении чистого капитала в отчетах по форме 10-Q своих холдинговых компаний CSE за первый отчетный период для в котором они использовали новый метод расчета (т. е. первый финансовый квартал 2006 г.), который соответствовал бы сокращению «стрижек» по этому методу. Bear Stearns и Lehman Brothers сообщили о последующем снижении, которое могло соответствовать оттоку капитала. Однако в более ранние периоды брокеры-дилеры, которые позже стали CSE Brokers, также сообщали о колебаниях чистого капитала с периодами значительного снижения. Ни одна из этих трех холдинговых компаний CSE, а также Merrill Lynch после 2005 г. не сообщали о выводе капитала у брокеров CSE в своих отчетах по форме 10-Q или 10-K. [92]
Долговая нагрузка CSE Holding увеличилась после 2004 г., но была выше в 1990-е гг.
Изучение отчетов по форме 10-K и форме 10-Q, поданных холдинговыми компаниями CSE, показало, что их общий отчетный левередж на конец года увеличился в период с 2003 по 2007 [93], а их общий отчетный левередж финансового квартала увеличился с августа 2006 по февраль 2008. [94] В подаче отчетов по форме 10-K для тех же фирм, сообщающих информацию о балансе на конец финансового года за период с 1993 по 2002 год, показаны указанные коэффициенты левериджа на конец финансового года за один или несколько лет до 2000 года для 4 из 5 у компаний более высокий уровень левериджа на конец года за любой год с 2004 по 2007 год. Только у Morgan Stanley в 2007 году был зарегистрирован более высокий уровень левериджа на конец финансового года, чем в любой предыдущий год с 1993 года. [95] Соотношение долга к собственному капиталу на конец года составило 38,2: 1 для Lehman в 1993 году, 34,2: 1 для Merrill в 1997 году, 35: 1 для Bear и 31,6: 1 для Goldman в 1998 году - все это было достигнуто до изменения правил 2004 года. Даже Morgan Stanley, который сообщил о более низком левередже после слияния 1997 года с Dean Witter Reynolds , сообщил перед слиянием о соотношении долга к собственному капиталу на конец 1996 финансового года в размере 29,1 к 1. [96]
Более высокий левередж, о котором сообщили четыре фирмы в 1990-х годах, не был аномалией в их отчетных показателях левереджа на конец года. Отчеты по форме 10-Q, поданные тремя из этих четырех холдинговых компаний CSE, показывают еще более заметную разницу между отношениями долга к собственному капиталу на конец финансового квартала, указанными в 1990-х годах, и отношениями, указанными после 2004 года. Каждая из восьми 10-Q, поданных Bear Stearns с первого финансового квартала 1997 года по второй квартал 1999 года показывает соотношение долга к левериджу выше, чем наивысшее соотношение (32,5 к 1), указанное Bear в любой форме 10-Q, поданной после 2004 года. [97] Lehman Brothers сообщил о долге к собственному капиталу. соотношение 54,2 к 1 в его первом отчете по форме 10-Q на веб-сайте SEC (за первый финансовый квартал 1994 г.). Все девять заявок Lehman 10-Q, поданных в период с 1997 по 1999 г., показывают более высокое соотношение долга к собственному капиталу, чем любая из его 10-Q заявок, поданных после 2004 года. [98] Самый высокий заявленный показатель отношения долга к собственному капиталу Merrill Lynch в форме 10-Q, поданной после 2004 г. 27,5 к 1. Все семь из 10-Q заявок Merrill, поданных с первого финансового квартала 1997 года по первый квартал 1999 года, показывают более высокое соотношение. [99] Поскольку Goldman Sachs не становился публичной компанией до 1999 года, в этот период она не подавала отчеты по форме 10-Q. [100] Более высокие всплески заемных средств инвестиционного банка в финансовом квартале в 1990-е годы по сравнению с периодом после 2004 года графически отражены в отчете персонала NYFRB за 2008 год. [101]
Тот факт, что инвестиционные банки, которые позже стали холдинговыми компаниями CSE, в 1990-х годах имели уровень левериджа значительно выше 15 к 1, был отмечен еще до 2008 года. Президентская рабочая группа по финансовым рынкам указала в своем апрельском отчете 1999 года о хедж-фондах и крахе долгосрочных инвестиций. Компания Term Capital Management (LTCM) сообщила, что эти пять крупнейших инвестиционных банков имели в среднем 27: 1 кредитное плечо на конец 1998 года после поглощения портфеля LTCM. На более популярном уровне это открытие было отмечено Фрэнком Партным в его книге 2004 года « Инфекционная жадность: как обман и риск развращают финансовые рынки». [102] В 1999 году GAO предоставило статистику по кредитному плечу для четырех крупнейших инвестиционных банков в своем отчете LTCM, показав, что Goldman Sachs и Merrill превышают коэффициент кредитного плеча LTCM (34 к 1 и 30 к 1 соответственно), Lehman что равняется кредитному плечу LTCM 28: 1, а Morgan Stanley - 22: 1. [103] В отчете GAO за 2009 год были повторены эти выводы и схематично отображена долговая нагрузка с 1998 по 2007 год для четырех из холдинговых компаний CSE, чтобы показать, что три из этих компаний имели более высокую долговую нагрузку в конце 1998 финансового года, чем «на конец 2006 финансового года до начала финансового года». кризис начался ». [104]
Правило чистого капитала в объяснениях финансового кризиса с 2008 г.
С 2008 года вывод о том, что изменение правил в 2004 году позволило резко увеличить леверидж холдинговых компаний CSE, прочно вошел в обширную литературу, комментирующую финансовый кризис 2007-2009 годов, и в свидетельские показания перед Конгрессом. На этот раз все по-другому Профессора Кармен М. Рейнхарт и Кеннет С. Рогофф характеризуют изменение правил 2004 года как решение Комиссии по ценным бумагам и биржам «разрешить инвестиционным банкам утроить свои коэффициенты левериджа». [105] В книге «Слишком большой, чтобы спасти» Роберт Позен пишет, что «фундаментальная проблема для холдинговых компаний CSE» возникла в основном из-за решения Комиссии по ценным бумагам и биржам более чем вдвое увеличить коэффициент левериджа в сочетании с неэффективными усилиями Комиссии по ценным бумагам и биржам по внедрению консолидированного надзора »холдинговых компаний CSE. [106] Джейн Д'Ариста свидетельствовала Комитету по финансовым услугам Палаты представителей в октябре 2009 года, что изменение правил 2004 года представляло собой «ослабление лимита кредитного плеча для инвестиционных банков с 12 до 30 долларов на 1 доллар капитала». [107] Проблема вошла в военную теорию, когда Гаутам Мукунда и генерал-майор Уильям Дж. Трой написали в Ежеквартальном вестнике Военного колледжа армии США, что изменение правил 2004 г. позволило инвестиционным банкам «увеличить кредитное плечо до 40 к 1», когда ранее «Комиссия по ценным бумагам и биржам ограничивала инвестиционные банки до 12: 1». [108]
При анализе аналогичных заявлений, сделанных бывшим главным экономистом SEC Сьюзан Вудворд и, как указано в разделе 1.1, профессорами Аланом Блиндером, Джоном Кофе и Джозефом Стиглицем, профессора Эндрю Ло и Марк Мюллер отмечают, что отчеты GAO за 1999 и 2009 гг. выше до 2000 года, чем после изменения правил 2004 года, и что «эти цифры кредитного плеча были общедоступными и легко доступны через годовые отчеты компании и квартальные отчеты SEC». Ло и Мюллер приводят это в качестве примера того, как «искушенных и информированных людей можно так легко ввести в заблуждение относительно относительно простой и поддающейся эмпирической проверке проблемы», что «подчеркивает необходимость тщательного обсуждения и анализа, особенно в периоды крайнего стресса, когда чувство срочности может привести к тому, что мы будем делать выводы слишком быстро и неточно ". Они описывают, как умственные ошибки, которые способствовали финансовому кризису и которые теперь способствуют ошибочному пониманию этого кризиса, вытекают из «ментальных моделей реальности, которые не являются полными или полностью точными», но которые заставляют нас принимать без критического анализа информацию, которая » подтверждает наши предубеждения ". [109]
Ло и Мюллер отмечают, что New York Times не исправила статью NY Times 2008 года. [110] По крайней мере двое из ученых, упомянутых в Разделе 1.2 (косвенно) исправили свои заявления 2008 года о том, что до 2004 года кредитное плечо инвестиционного банка было ограничено 12 к 1. В выпуске Harvard Business Review за июль-август 2009 года Найл Фергюсон отметил информацию о том, что с 1993 по 2002 год Bear Stearns, Goldman Sachs, Merrill Lynch и Morgan Stanley сообщали о среднем коэффициенте левериджа 26: 1 (при этом Bear Stearns в те годы имел среднее соотношение 32: 1). [111] В своей книге 2010 года « Свободное падение» Джозеф Стиглиц отметил, что в 2002 году заемные средства крупных инвестиционных банков составляли 29 к 1. Он также направил читателей к выступлениям Sirri Speech 2009 года и статье NY Sun 2008 года для получения различных взглядов на роль изменения правил 2004 года в трудностях инвестиционного банка. [112]
Правило чистого капитала в отчете Комиссии по расследованию финансового кризиса
Финансовый Дознание кризис Report ( «FCIC Report») , выданная FCIC на 27 января 2011 года, представил точку зрения FCIC большинства о том, о влиянии чистого изменения правил капитала 2004 на рычаги, заявив: «кредитное плечо на инвестиции банков увеличились с 2004 года до 2007 года, рост, который некоторые критики обвинили в изменении SEC в правилах чистого капитала ... На самом деле, в пяти инвестиционных банках в конце 1990-х годов левередж был выше, затем упал, а затем увеличился в течение всего срока действия программы CSE - история, которая предполагает, что программа не была единолично ответственна за изменения ». [113]
Таким образом, хотя Отчет FCIC определил леверидж, особенно в инвестиционных банках, как важную особенность финансового кризиса [114], он не определил изменение правила чистого капитала 2004 года как создание или разрешение такого левериджа. В отчете FCIC также отмечена 18-месячная задержка до того, как все холдинговые компании CSE прошли квалификацию для участия в программе CSE. [115] Хотя в отчете FCIC не было сделано никаких выводов из этой задержки, кроме его включения в общую критику выполнения SEC Программы CSE, как описано в Разделе 5.2 выше, задержка исключает возможность изменения правил 2004 г. увеличение левериджа холдинговой компании CSE в 2004 году. Поскольку все они вошли в программу CSE только в начале своего финансового года в 2006 году, отсрочка устраняет роль изменения правил 2004 года в любом увеличении левериджа в 2005 году, о котором сообщают Bear Stearns, Lehman Brothers, или Морган Стэнли.
В отчете FCIC содержалась резкая критика реализации SEC Программы CSE, отвергалось утверждение бывшего председателя SEC Кристофера Кокса о том, что программа была «фатально ошибочной», поскольку она была добровольной, и в частности был сделан вывод о том, что SEC не смогла реализовать свои полномочия. Программа CSE, чтобы ограничить «рискованную деятельность» холдинговых компаний CSE и «потребовать от них иметь достаточный капитал и ликвидность для своей деятельности». [116] Комиссия по ценным бумагам и биржам не имела этих полномочий до 2004 года и получила их только через программу CSE. [117]
Однако постоянная путаница в отношении применения правила чистого капитала к холдинговым компаниям CSE вновь всплыла в отчете FCIC. После объяснения правила о чистом капитале, применяемого к брокерам-дилерам, а не к их материнским холдинговым компаниям, в отчете FCIC неверно процитировано выступление Sirri 2009 года, как говорится, что «чистый капитал инвестиционного банка был стабильным или, в некоторых случаях, увеличился после изменения правила». [118] Как более серьезное свидетельство продолжающегося непонимания изменения правил 2004 г., в день публикации отчета FCIC (27 января 2011 г.) экономист Роберт Холл выступил на симпозиуме Массачусетского технологического института по экономике и финансам. Описывая предысторию финансового кризиса, он заявил: «Я думаю, что один из наиболее важных недостатков регулирования легко определить. В 2004 году Комиссия по ценным бумагам и биржам отменила свои требования к капиталу инвестиционных банков ... Итак, причина, по которой Lehman смог это сделать. что он сделал, что оказалось настолько разрушительным, так это то, что у него не было ограничений на количество рычагов, которые он мог использовать ". [119]
Смотрите также
- Пол С. Аткинс
- Кристофер Кокс
- Уильям Х. Дональдсон
- Финансовый кризис 2007-2009 гг.
- Финансовое регулирование
- Харви Гольдшмид
- Регулирование ценных бумаг в США
- Комиссия по ценным бумагам и биржам США
Рекомендации
- ^ См. Раздел 2 ниже.
- ^ См. Раздел 2.1 ниже.
- ^ Отчет Главного бухгалтерского управления («GAO»), «Капитал, основанный на рисках, нормативные и отраслевые подходы к капиталу и рискам», GAO / GGD-98-153 , июль 1998 г. («Отчет GAO по капиталу, основанному на рисках») , стр. 132, fn. 11.
- ^ См. Раздел 3.1 ниже.
- ^ См. Раздел 5 ниже и, для получения подробной информации о действиях SEC, GAO, Отчет об основных правилах: Альтернативные требования к чистому капиталу для брокеров-дилеров, которые являются частью консолидированных поднадзорных организаций (B-294184), 25 июня 2004 г. («Главное управление GAO». Отчет о правилах ")
- ^ См. Раздел 5 ниже.
- ^ См. Раздел 1.1 ниже.
- ^ См. Разделы 1.1 и 7.2 ниже. Коэффициенты левериджа для пяти компаний (A) с 1993 по 2002 г. указаны в примечании 95 ниже и (B) с 2003 по 2007 г. в примечании 93 ниже. Примечания 95-97 ниже содержат информацию о левередже на конец финансового квартала, о котором эти фирмы сообщили в различных отчетах по форме 10-Q за финансовые кварталы в 1990-х и после 2004 года.
- ^ См. Раздел 1.3 ниже. Как объясняется там, (1) активы Lehman Brothers Inc были приобретены Barclays Capital , и Комиссия по ценным бумагам и биржам предоставила Barclays разрешение с ограничениями на продолжение использования нового метода для работы этого бизнеса и (2) брокер Bear Stearns : дилер, уполномоченный использовать новый метод, продолжал использовать этот метод в рамках JP Morgan Chase.
- ^ Ли А. Пикард, «Точка зрения: старый подход SEC к капиталу был опробован - и он верен» , American Banker , 8 августа 2008 г., стр. 10 (До изменения правила «брокер-дилер был ограничен в размере долга, который он может принести примерно в 12 раз больше его чистого капитала, хотя по разным причинам брокеры-дилеры работали со значительно более низкими коэффициентами ... Если, однако, Bear Stearns и другие крупные брокеры-дилеры подверглись типичному сокращению своих позиций по ценным бумагам, ограничение совокупной задолженности и другие положения для определения необходимого чистого капитала в соответствии с традиционными стандартами, они не смогли бы получить высокий уровень долговой нагрузки без существенного увеличения своей капитальной базы ».
- ^ Satow, Жюли (18 сентября 2008). "Официальный экс-SEC обвиняет агентство в разорении брокеров-дилеров" . Проверено 4 января 2010 года .(цитируя г-на Пикарда, который заявил: «Модификация SEC в 2004 году является основной причиной всех убытков, которые произошли». Отдельно в статье говорится: «Комиссия по ценным бумагам и биржам в рамках своей новой программы Consolidated Supervised Entities позволила брокерам-дилерам увеличить их отношение долга к чистому капиталу, иногда, как в случае Merrill Lynch, достигает 40: 1 "). В более позднем отчете говорится, что г-н Пикард «подсчитал, что до программы 2004 года большинство фирм никогда не превышало соотношение долга к чистому капиталу 8: 1» Бен Протесс, «Неудачная программа Комиссии по ценным бумагам и биржам не смогла обуздать инвестиционные банки» , ProPublica, 1 октября 2008 г. Еще 18 февраля 2009 г. цитировалось, что г-н Пикард напомнил, что «банки редко превышали валовой левередж более 6% по его собственным наблюдениям в SEC в конце 1970-х годов. В последующие десятилетия. , левередж обычно составлял около 12%, что удобно ниже потолка правила в 15% ». Ванесса Друкер, «Комиссия по ценным бумагам и биржам убила Уолл-стрит 28 апреля 2004 г.» , Real Clear Markets, 18 февраля 2009 г. Сравните эти утверждения с информацией о кредитном плече до 2004 г., описанной ниже в Разделах 4.1 (для брокеров-дилеров) и 7.2 (для холдинговые компании).
- ^ Стивен Labaton, «'04 Правило Пусть Банки ворса Up Новый долг агентства» , Нью - Йорк Таймс , 3 октября 2008, страница A1.
- ↑ Найл Фергюсон, «Уолл-стрит кладет еще одно яйцо» , Vanity Fair , декабрь 2008 г., стр. 4. («Балансы инвестиционных банков нередко были в 20 или 30 раз больше, чем их капитал, спасибо за во многом это связано с изменением правила 2004 года Комиссией по ценным бумагам и биржам, которое освободило пять крупнейших из этих банков от действия регулирования, ограничивавшего их отношение долга к капиталу на уровне 12: 1 ") Джон К. Кофе," Анализ кредита Кризис: не действовала ли Комиссия по ценным бумагам и биржам? » («Комиссия по ценным бумагам и биржам не действовала?»), New York Law Journal , (5 декабря 2008 г.) («Для большинства брокеров-дилеров соотношение долга к чистому капиталу 15: 1 было оперативным пределом, в пределах которого они должны были оставаться в комфортная маржа "... [после изменения правила]" Результат был предсказуемым: все пять этих крупных инвестиционных банков значительно увеличили свои отношения заемного капитала к собственному капиталу в период после их вступления в программу CSE. ") Джозеф Э. Стиглиц, «Капиталистические дураки» , Vanity Fair , январь 2009 г., стр. 3. («Были и другие важные шаги по пути дерегулирования. Одним из них было решение Комиссии по ценным бумагам и биржам в апреле 2004 г. на встрече, на которой присутствовали практически никто и в значительной степени упускаемый из виду в то время, чтобы позволить крупным инвестиционным банкам увеличить отношение долга к капиталу (с 12: 1 до 30: 1 или выше), чтобы они могли покупать больше ценных бумаг с ипотечным покрытием, раздувая жилищный пузырь в процессе ».) Алан С. Блиндер,« Шесть ошибок на пути к финалу. Социальный кризис » , New York Times , 25 января 2009 г., стр. BU7. («Вторая ошибка произошла в 2004 году, когда SEC позволила фирмам по ценным бумагам резко увеличить свое кредитное плечо. Раньше кредитное плечо составляло 12 к 1, а затем оно увеличилось примерно до 33 к 1. Какими были SEC и руководители. Помните, что при уровне кредитного плеча 33: 1 всего 3% -ное снижение стоимости активов уничтожает компанию. Если бы левередж оставался на уровне 12: 1, эти фирмы не выросли бы такими большими или были бы такими хрупкими ». )
- ^ Банда Пяти и как они почти Разрушенные нас - Slate -January 29,2010
- ^ Офис Генерального инспектора Комиссии по ценным бумагам и биржам США, Управление аудита («SEC OIG»), «Надзор SEC за Bear Stearns и родственными организациями: Программа консолидированных поднадзорных организаций», Отчет № 446-A , 25 сентября 2008 г. ( «Отчет OIG Bear Stearns CSE»), стр. 87 полного отчета.
- ↑ 9 апреля 2009 г., речь Эрика Сирри, директора отдела торговли и рынков SEC («Речь Сири 2009»). В своем выступлении директор Сирри отмечает четыре «фатальных изъяна» в убеждении, что изменение правил 2004 г. было «основным фактором, способствовавшим нынешнему кризису»: (1) изменение правила «не отменило никаких ограничений на рычаги воздействия»; (2) изменение правила не повлияло на «ограничение« 12 к 1 », и, в любом случае, брокеры CSE« использовали другое финансовое соотношение с конца 1970-х »; (3) брокеры-дилеры, подпадающие под «ограничение« 12 к 1 », должны были давать« раннее предупреждение », если их« совокупная задолженность »превышала их чистый капитал в 12 раз, но« совокупная задолженность »исключала« существенные части ». балансов »брокеров-дилеров, поскольку большая часть их задолженности возникла в результате« операций по финансированию ценных бумаг », таких как операции репо, не включенных в« совокупную задолженность », так что даже ограничение« 12 к 1 »было «не абсолютное ограничение на кредитное плечо»; и (4) правило чистого капитала никогда не ограничивало леверидж на уровне холдинговой компании инвестиционного банка, и «многие виды деятельности инвестиционных банков, в том числе с наивысшим уровнем неотъемлемого риска, такие как операции с внебиржевыми производными финансовыми инструментами, а также исходящие и складирование недвижимости и корпоративные ссуды происходили за пределами американской брокерско-дилерской дочерней компании ». Наконец, г-н Сирри отметил, что «ограничения кредитного плеча могут быть ложным утешением», потому что «степень риска, связанного с кредитным плечом, зависит от типа активов и пассивов, составляющих баланс». Наряду с определением требования «раннего предупреждения» в рамках теста на коэффициент «совокупной задолженности» как вероятного источника загадочного заблуждения о том, что до 2004 года на брокеров CSE применялся лимит кредитного плеча «12 к 1», г-н Сирри В своем выступлении подчеркивалось, что к брокерам CSE применяется требование «раннего предупреждения», чтобы уведомить SEC, если их «ориентировочный чистый капитал» упал ниже 5 миллиардов долларов, и что это требование «было разработано для обеспечения того, чтобы использование моделей для расчета стрижек не было существенно изменить размер капитала, поддерживаемого брокерами-дилерами ». Г-н Сирри также заявил, что «уровни капитала в дочерних брокерско-дилерских компаниях оставались относительно стабильными после того, как они начали работать в соответствии с поправками 2004 года, а в некоторых случаях значительно выросли». Важность предварительного предупреждения о чистом капитале в размере 5 миллиардов долларов неоднократно подчеркивалась на открытом заседании 28 апреля 2004 г., на котором Комиссия по ценным бумагам и биржам проголосовала за принятие изменения правил 2004 года. На аудиозаписи слушания в проигрывателе Windows изменение правил - это пункт 3 повестки дня двухчасового собрания. Начиная с 1:20 звука, Аннет Назарет, директор по регулированию рынка, и Майкл Маккиароли, помощник директора, объясняют, что без требования о раннем предупреждении в размере 5 миллиардов долларов сокращение количества стрижек может составить более 50%, но после вступления в силу раннего предупреждающее требование: стрижки, по сути, будут ограничены примерно на 20-30% меньше, чем раньше. 1:50 в аудиозаписи они объясняют, что раннее предупреждение за 5 миллиардов долларов также было тем, чего, по мнению самих брокеров-дилеров, ожидали их клиенты. Брокеры CSE в конечном итоге были описаны как не желающие правила, согласно которому минимальный уровень чистого капитала будет ниже этой суммы, из-за того, что это может повлиять на доверие их клиентов. В сообщении SEC, принявшем изменение правила, объясняется, что требование «раннего предупреждения» в размере 5 миллиардов долларов не было включено в предложенное изменение правил в октябре 2003 года, но было добавлено, «исходя из опыта персонала и текущих уровней чистого капитала, поддерживаемых брокерами-дилерами, скорее всего. подать заявку на использование альтернативного метода расчета чистого капитала ». 69 Федеральный регистр 34431 (21 июня 2004 г.). В сообщениях СМИ об Открытом собрании 28 апреля 2004 г. был отмечен момент 1:44 в версии Windows Player, где комиссар Гольдшмид указывает, что, поскольку изменение правила затронет только крупнейших брокеров-дилеров, «если что-то пойдет не так, его будет ужасно большой беспорядок », за которым последует то, что в статье NY Times 2008 года описывается как« нервный смех ». См. Кевин Дробо, «US SEC очищает новые правила для брокерских компаний о чистом капитале» , Reuters, 28 апреля 2004 г. («Комиссар SEC Пол Аткинс сказал, что отслеживает сложные модели, используемые брокерскими компаниями в соответствии с правилами CSE, и вмешивается в то, где чистый капитал слишком низко - «будет представлять реальную управленческую проблему» для SEC. Поскольку новые правила CSE будут применяться к крупнейшим брокерским компаниям без банковских аффилированных лиц, комиссар SEC Харви Голдшмид сказал: «Если что-то пойдет не так, это будет ужасно большой беспорядок. »). Статья в NY Times 2008 года («Мы сказали, что это большие парни, - сказал г-н Гольдшмид, вызывая нервный смех, - но это означает, что если что-то пойдет не так, это будет ужасно большой беспорядок».) , после того, как директор Назарет отвечает на вопрос, введенный этим комментарием, буквально через 1:45 звука, профессор Гольдшмид отвечает: «Нет, я думаю, вы очень хорошо продумали этот вопрос и проработали его с умением». начало допроса (1:41 в аудио) Профессор Гольдшмид прокомментировал, как он и его сотрудники «много говорили об этом», а позже (в 1:47) он отмечает брифинг «более 400 страниц» книга подготовлена персоналом относительно предлагаемого изменения правил. В 1:48 он завершает свое выступление заявлением: «Поздравляю, я думаю, что вы в очень хорошей форме». В конце ленты пять членов Комиссии единогласно одобряют изменение правила.
- ^ GAO, «Регулирование финансовых рынков: финансовый кризис подчеркивает необходимость улучшения надзора за левериджем в финансовых учреждениях и в системе», GAO-09-739 , июль 2009 г. («Отчет GAO 2009 г. о финансовом кризисе»), стр. 38–42 (для сотрудников SEC заявления, представленные GAO и для выводов GAO) и с 117 по 120 (для письма SEC в GAO).
- ^ См. Была ли SEC пропала без вести? («По состоянию на начало 2008 года в Соединенных Штатах было пять крупных инвестиционных банков, которые не принадлежали более крупному коммерческому банку: Merrill Lynch, Goldman Sachs, Morgan Stanley, Lehman Brothers и Bear Stearns. К концу осени 2008 года, все эти инвестиционные банки либо потерпели крах, либо отказались от своего статуса независимых инвестиционных банков. Два (Bear Stearns и Merrill Lynch) были вынуждены на грани банкротства слиться с более крупными коммерческими банками в рамках операций, организованных банковскими регуляторами. Один - Lehman Brothers подали заявление о банкротстве, а два оставшихся инвестиционных банка - Goldman Sachs и Morgan Stanley - под давлением Федерального резервного банка преобразовались в банковские холдинговые компании, таким образом перейдя от SEC к надзору со стороны Федеральной резервной системы. Каждая из этих фирм пережили предыдущие спады, рыночные паники и неоднократные потрясения и имели долгую историю, уходящую корнями в эпоху до гражданской войны. возможность провала регулирования, их объединяет еще один общий факт: каждая из этих пяти фирм добровольно вошла в программу SEC Consolidated Supervised Entity (CSE), которая была учреждена SEC в 2004 году только для крупнейших инвестиционных банков. Действительно, эти пять инвестиционных банков были единственными автономными инвестиционными банками, которым Комиссия по ценным бумагам и биржам разрешила участвовать в программе CSE ".)
- ^ GAO, «Финансовое регулирование: обзор надзора регулирующих органов за системами управления рисками в ограниченном количестве крупных, сложных финансовых институтов» , Заявление Ориса М. Уильямса, директора по финансовым рынкам и инвестициям в сообщества, свидетельские показания перед Подкомитетом по ценным бумагам, страхованию и по инвестициям, Комитет по банковскому делу, жилищному строительству и городским делам, Сенат США, GAO-09-499T (18 марта 2009 г.) («Обзор финансового регулирования GAO»), стр. 9 («Сегодня ни одно учреждение не подлежит надзору со стороны Комиссии по ценным бумагам и биржам США. на консолидированном уровне, но несколько брокеров-дилеров в банковских холдинговых компаниях по-прежнему подпадают под действие альтернативного правила о чистом капитале на добровольной основе »и поясняет в сноске 6:« Bear Stearns была приобретена JP Morgan Chase, Lehman Brothers потерпела неудачу, Merrill Lynch был приобретен Bank of America, а Godman Sachs и Morgan Stanley стали банковскими холдинговыми компаниями ». Отчет GAO о финансовом кризисе за 2009 г., стр. 42. Продолжающееся использование пятью брокерами CSE этого банка. Метод расчета собственного чистого капитала, установленный в Приложении E к Правилу 15c3-1 Комиссии по ценным бумагам и биржам (который указан в версии 34-49830 Комиссии по ценным бумагам и биржам, ссылка на которую приводится в примечании 54 ниже) подтвержден (1) для брокера Bear Stearns CSE, приобретенного JP Morgan Chase на страницах. 72-73 отчета JP Morgan Chase по форме 10-K за 2008 год и на странице 58 отчета по форме 10-Q за третий квартал 2009 года ; (2) для Брокера Goldman Sachs CSE на странице 24 отчета Goldman Sachs по форме 10-K за 2008 год и на странице 70 отчета по форме 10-Q за третий квартал 2009 года ; (3) для CSE Broker Lehman Brothers, приобретенного Barclays Capital на страницах 32-34 Консолидированного отчета о финансовом состоянии Barclays Capital за 2008 год и в версии SEC 34-58612, предоставляющей Barclays временное облегчение для продолжения использования альтернативного метода расчета чистого капитала согласно Приложению E. для позиций, приобретенных у этого CSE Broker («LBI»), при условии продолжения выполнения таких расчетов в соответствии с процедурами, применяемыми LBI, с привлечением сотрудников, знакомых с процедурами LBI, и с уведомлением SEC, если ориентировочный чистый капитал Barclays Capital упадет ниже 6 долларов США. миллиарда, а не 5 миллиардов долларов, применимых к другим брокерам CSE; (4) для брокера Merrill Lynch CSE, приобретенного Bank of America на странице 153 отчета Merrill по форме 10-K за 2008 год и на странице 80 его отчета по форме 10-Q за третий квартал 2009 года ; и (5) для брокера Morgan Stanley CSE на странице 158 отчета Morgan Stanley по форме 10-K за 2008 год и на странице 68 отчета по форме 10-Q за третий квартал 2009 года .
- ^ SEC Пресс - релиз 2008-230 «Председатель Кокс объявляет Конец Консолидированные поднадзорных лиц программы» , 26 сентября 2008 года ГАО 2009 финансового кризиса Доклад на 42.
- ↑ Председатель Мэри Л. Шапиро, «Свидетельство о состоянии финансового кризиса» , перед Комиссией по расследованию финансового кризиса, 14 января 2010 г. В подготовленных показаниях председателя Шапиро также пояснялось, что персонал SEC требовал от всех брокеров-дилеров «значительных позиций в собственности. «чтобы предоставить более подробную разбивку своих авуаров для лучшего мониторинга неликвидных позиций, от CSE Brokers требовалось сообщать более подробную информацию о составе баланса, чтобы« отслеживать наращивание позиций в определенных классах активов », и« может рекомендовать дополнительный регуляторный капитал. сборы за устранение риска ликвидности ». В более общем плане она заявила, что в ноябре 2009 года Комиссия по ценным бумагам и биржам учредила «целевую группу во главе с недавно созданным Отделом рисков, стратегии и финансовых инноваций, которая рассмотрит ключевые аспекты финансового регулирования деятельности брокеров-дилеров, чтобы определить, как такое регулирование. можно усилить ".
- ^ Свидетельство относительно отчета эксперта Lehman Brothers, сделанное председателем Мэри Л. Шапиро, Комиссия по ценным бумагам США » перед Комиссией по финансовым услугам Палаты представителей, 20 апреля 2010 г. В 3 часа она объясняет программу вычисления альтернативного чистого капитала (ANC). В 11 она описывает изменения в вычислении ANC и обзор возможных дальнейших изменений в вычислении ANC и в общем правиле чистого капитала.
- ^ Джерри В. Маркхэм и Томас Ли Хазен, Брокерско-дилерские операции в соответствии с Законом о ценных бумагах и сырьевых товарах , (West Group, 2002, дополнено Дополнением 8, октябрь 2008 г.) Том 23 Серии законов о ценных бумагах («Закон Markham / Hazen BD») на страницах С 4-4,1 до 4-17. Кризис 1967-70 годов привел к созданию Корпорации по защите прав инвесторов в ценные бумаги («SIPC») после того, какфирмы-члены Нью-Йоркской фондовой биржи («NYSE») внесли 140 миллионов долларов в трастовый фонд для выплаты компенсации клиентам несостоявшихся коллег-членов NYSE. . См. Выпуск 34-9891 SEC, 38 Федеральный регистр 56 (3 января 1973 г.). Хотя Комиссия по ценным бумагам и биржам требовала проверки капитала для брокеров-дилеров с 1930-х годов, она разрешала «саморегулирующимся» биржам, таким как NYSE, вводить и контролировать определенные стандарты до кризиса 1967-70 годов. Этот кризис привел к принятию законодательства, требующего от SEC «установить минимальные требования к финансовой ответственности для всех брокеров и дилеров». Стивен Л. Молинари и Нельсон С. Киблер, «Финансовая ответственность брокеров-дилеров в соответствии с единым правилом чистого капитала - аргумент в пользу ликвидности» , 72 Georgetown Law Journal 1 (1983) («Финансовая ответственность Molinari / Kibler»), at 9–18 (процитировано в уставе на 15).
- ↑ Николас Вулфсон и Эгон Гуттман, «Правило чистого капитала для брокеров и дилеров», 24 Stanford Law Review 603 (1971–1972) для истории и содержания правил чистого капитала SEC и NYSE. В этой статье особо отмечается важность запрета на погашение субординированного долга, если это приведет к тому, что брокер-дилер нарушит правило чистого капитала (или нарушит более низкое требование «раннего предупреждения»), а также необходимость того, чтобы SEC наложила «единое правило» "чтобы NYSE и другие биржи не могли толковать свое правило более либерально, чем SEC сочтет необходимым для защиты клиентов. В пунктах с 605 по 606 статья объясняет раздел 8 (b) первоначального Закона о фондовых биржах 1934 года, уполномоченный SEC ограничивать совокупную задолженность перед чистым капиталом брокеров-дилеров национальных бирж ценных бумаг не более чем 20 к 1. На 606 статья объясняет, что в 1938 году Конгресс добавил Раздел 15 (c) (3) к Закону о биржах, чтобы разрешить SEC чистый капитал и другие правила финансовой ответственности для «внебиржевых» брокеров и дилеров.
- ^ См. Отчет Главного бухгалтерского управления («GAO»), «Подходы к капиталу и рискам, основанные на рисках , нормативно-правовые акты и отраслевые подходы», GAO / GGD-98-153 , июль 1998 г. («Отчет GAO по капиталу, основанному на рисках»), на страницы 54-55 и 130-131 («Правило чистого капитала применяется только к зарегистрированному брокеру-дилеру и не применяется к холдинговой компании брокера-дилера или нерегулируемым дочерним или аффилированным компаниям»), а также Отчет GAO «Долгосрочный капитал Руководство: Регулирующим органам необходимо уделять больше внимания системному риску », GAO / GGD-00-3 , октябрь 1999 г. (« Отчет GAO LTCM »), стр. 24-25, для обсуждения отсутствия у SEC полномочий над филиалами брокеров-дилеров. до отмены Закона Гласса – Стиголла . См. Отчет GAO «Регулирование финансового рынка: агентства, участвующие в консолидированном надзоре, могут улучшить измерение эффективности и сотрудничество», GAO-07-154 , март 2007 г. («Консолидированный отчет GAO по надзору»), стр. 11-15 и 22-25, для получения более подробной информации. описание надзора после отмены закона Гласса-Стигалла в 1999 г. и введение программы CSE описано ниже. Общее описание отсутствия регулирования холдинговых компаний см. В отчете GAO «Фирмы по ценным бумагам: оценка необходимости регулирования дополнительной финансовой деятельности», GAO / GGD-92-70 , апрель 1992 г. («Отчет GAO о финансовой деятельности»). Для введения более ограниченных требований к капиталу («Broker-Dealer Lite») для брокеров-дилеров, занимающихся исключительно внебиржевой («OTC») производной деятельностью, с целью поощрения отказа от продолжения этой деятельности за пределами США. Государства (в случае деривативов, классифицируемых как «ценные бумаги») или вне структуры брокер-дилер (в случае не ценных бумаг), см. Выпуск SEC № 34-40594 (23 октября 1998 г.), в котором предусмотрено использование расчетов стоимости, подверженной риску, аналогичных расчетам, предусмотренным Базельскими стандартами, описанным ниже при определении чистого капитала.
- ^ Дилер покупает и продает ценные бумаги за свой собственный счет (т. Е. « Собственный торговый » счет брокера). На практике брокеры, как правило, также являются дилерами, поэтому термин «брокер-дилер» встречается повсеместно. Норман С. Позер и Джеймс А. Фанто, Закон и регулирование брокеров и дилеров , (Aspen Publishers 4-е издание, дополнение 2008 г.) («Правила Poser / Fanto BD»), § 1.01, стр. 1-7.
- ^ Отчет GAO по рискам капитала на 53-54. Markham / Hazen BD Law на стр. 4-4.
- ^ См. Раздел «Обсуждение и анализ руководством финансового состояния и результатов операций» вотчетах по форме 10-K, поданных холдинговыми компаниями CSE, упомянутых в примечаниях 93 и 95 ниже. См. Также Standard and Poor's, «Почему Lehman Brothers был присвоен рейтинг« А »?» (24 сентября 2008 г.) и 24 июля 1998 г. Слушания в Комитете Палаты представителей по банковским и финансовым услугам , Свидетельство Алана Гринспена на 152 (описывая внебиржевой рынок производных финансовых инструментов, г-н Гринспен описывает кредитные требования сторон. на этом рынке, поскольку «они настаивали на том, чтобы дилеры имели достаточную финансовую мощь, чтобы гарантировать кредитный рейтинг А или выше»).
- ^ Этот вопрос привлек внимание во время рассмотрения дела о банкротстве Lehman Brothers. Отчет Антона Валукиса, эксперта, In re: Lehman Brothers Holdings Inc., et. al., Debtors, Section III.A.4: Repo 105 , at 736 («Расчет чистого левериджа Lehman» был предназначен для отражения методологии, используемой S&P, которое было наиболее заинтересовано и сосредоточено на леверидже ».) левередж, см. стр. 30 отчета Lehman 2007 по форме 10-K , стр. 30(«Мы считаем, что чистый левередж, основанный на чистых активах и материальном собственном капитале, является более значимым показателем левериджа, поскольку чистые активы исключают некоторые низкорисковые, не связанные с запасами» активов, и мы считаем, что материальный собственный капитал является более значимым показателем нашей базы собственного капитала ») и стр. 61 (« Наш расчет чистых активов исключает из общей суммы активов: (i) денежные средства и ценные бумаги отдельно и на депозите для нормативных и других целей ; (ii) обеспеченные кредитные соглашения; и (iii) идентифицируемые нематериальные активы и деловая репутация ".) Также в 61 отчете по форме 10-K указано, что у Lehman было 691 063 миллиона долларов активов на 30 ноября 2007 года, но 301 234 миллиона долларов из этих активов подлежали к "обеспеченному кредитованию, организованному элементы »и чистые активы составили 372 959 млн долларов США. Для обсуждения использования инвестиционным банком «чистых активов» для расчета финансового левериджа см. Джесси Эйзенгер, «Перестановка долга» , Portfolio.com (20 марта 2008 г.). Обсуждение чистого левериджа см. На странице 52 Годового отчета для акционеров за 2007 год, включенного в Приложение 13 к Отчету Bear Stearns за 2007 год по форме 10-K («Компания считает, что низкорисковый, обеспеченный характер статей, исключенных при выводе чистой прибыли» Скорректированные активы (см. таблицу) делают чистый скорректированный левередж более подходящим показателем ».), стр. 82 (ссылка 4) отчета Goldman Sachs 2007 Form 10-K за 2007 год (« Скорректированный коэффициент левериджа равен скорректированным активам, деленным на материальный собственный капитал. . Мы считаем, что скорректированный коэффициент левериджа является более значимым показателем достаточности нашего капитала, чем коэффициент левериджа, поскольку он исключает определенные обеспеченные активы с низким уровнем риска, которые обычно поддерживаются небольшим капиталом или вообще без него, и отражает материальный собственный капитал, развернутый в наших предприятиях ». ), стр. 56 отчета Merrill Lynch за 2007 год по форме 10-K («Мы считаем, что коэффициент левериджа скорректирован таким образом, чтобы исключить определенные активы, которые считаются имеющими низкий профиль риска, а также активы на счетах клиентов. в первую очередь за счет обязательств клиентов, обеспечивает более значимую оценку левериджа баланса ") и стр. 68 отчета Morgan Stanley по форме 10-K за 2007 год (" Компания приняла определение скорректированных активов, которое исключает определенные самофинансируемые активы, которые, как считается, имеют минимальный рыночный, кредитный риск и / или риск ликвидности »). Более раннее обсуждение см. на страницах 38-39 годового отчета Morgan Stanley Group Inc, включенного как часть Приложения 13.3 к Отчету Morgan Stanley Group Inc за 1996 год по форме 10-K, показывающему Коэффициент левериджа «чистых активов» к собственному капиталу, где «Чистые активы представляют собой общие активы за вычетом наименьшей из ценных бумаг, приобретенных по соглашениям о перепродаже или ценных бумаг, проданных по соглашениям о обратной покупке».
- ↑ Markham / Hazen BD Law на стр. 4-5, сл. 2. См. Также Майкла П. Джамроза, «Правило чистого капитала» , 47 Business Lawyer 863 (май 1992 г.) («Jamroz Net Capital»), at 867 («Поскольку Комиссия разработала правило чистого капитала, чтобы обеспечить фонд, из которого расходы на ликвидацию могут быть оплачены, Правило, в отличие от GAAP, предполагает, что фирма ликвидируется ».)
- ^ Отчет GAO по рискам капитала, с 132 по 133. Положения Poser / Fanto BD на страницах с 12-4 по 12-12; Нельсон С. Киблер и Стивен Л. Молинари, «Последние изменения Комиссии по ценным бумагам и биржам к единообразному правилу о чистом капитале и правилу защиты клиентов», 10 Журнал регулирования ценных бумаг 141 (1982) («Последние изменения Киблера / Молинари»), стр. 143–144. «Неликвидные активы» включают в себя основные средства, необеспеченную дебиторскую задолженность и нерыночные ценные бумаги. «Стрижки» применяются к ценным бумагам на основании их предполагаемой ликвидности и волатильности цен. Пример различных процентных ставок для акций и долгосрочных казначейских облигаций при альтернативном методе упоминается в статье NY Sun 2008 года. Хотя «стрижки» в основном были одинаковыми для Базового и Альтернативного методов, важным отличием было то, что Альтернативный метод требовал снижения стоимости дебиторской задолженности клиентов на 3%, а не 1%, налагаемого Базовым методом. Образцы расчетов, включая (на 151) 3% -ную скидку для дебиторской задолженности клиентов, см. В Отчете о капитале, основанном на рисках, на стр. 148-153. Поправка к правилам 2004 года создала другой расчет ориентировочного чистого капитала для брокеров-дилеров, подлежащих исключению, разрешив «балансовую стоимость» «производных инструментов» и ценных бумаг без «готового рынка», если SEC одобрила использование математических расчетов. модели для определения вычетов из чистого капитала по этим ценным бумагам. Версия SEC 34-49830, Федеральный регистр 69 по номерам 34432 и 34462
- ^ На практике «стрижки» оказались неадекватными для борьбы с резкими колебаниями процентных ставок в конце 1970-х годов. К 1980 году Комиссия по ценным бумагам и биржам внесла изменения в «стрижки», чтобы учесть этот опыт. Выпуск SEC № 34-17209, 45 Федеральный регистр 69911, на 69912 (22 октября 1980 г.) («Данные показывают, что динамика цен на большинство долговых ценных бумаг в период с января 1977 г. по октябрь 1979 г. , Январь 1980 г. и февраль 1980 г. были больше, чем существующие «стрижки» для ценных бумаг ». Этот релиз SEC упоминается как раннее использованиеметодологии оценки стоимости под риском для оценки волатильности рыночной стоимости. Глин А. Холтон, «История рискованной стоимости: 1922–1998» , рабочий документ, 25 июля 2002 г., стр. 9 («В 1980 году чрезвычайная волатильность процентных ставок побудила SEC обновить процентные ставки стрижки, чтобы отразить повышенный риск. На этот раз Комиссия по ценным бумагам и биржам основывала процентное соотношение на статистическом анализе доходности ценных бумаг за прошлые периоды. Цель состояла в том, чтобы с 95% уверенностью покрыть убытки, которые могут быть понесены в течение времени, необходимого для ликвидации фирма с проблемными ценными бумагами - период, который, по мнению SEC, составлял 30 дней. Хотя он был представлен в архаичной терминологии «стрижки», новая система SEC была элементарной мерой VaR ».) Методология VaR была ключевым компонентом Базельских стандартов. использовалась при изменении правила о чистом капитале 2004 года, как описано в Разделе 5.1 ниже. Субординированный заем, отвечающий требованиям Комиссии по ценным бумагам и биржам в отношении капитала, обычно ограничивается 70% от общего капитала в соответствии с тестом «отношение долга к собственному капиталу». Постановление Poser / Fanto BD, §12.02 [A], стр. 12-11. Отчет GAO по капиталу, основанному на рисках, стр. 136, фн. 18 и стр.151.
- ^ Отчет GAO Risk-Based Capital Report на 131. Финансовая ответственность Molinari / Kibler на 22 («для брокеров-дилеров критически важно иметь как оборотный капитал, так и подушку безопасности, чтобы учесть определенные рыночные и кредитные риски.»). О значении «подушки» чистого капитала для оплаты продолжающихся операционных расходов ликвидирующего брокера см. Jamroz Net Capital на стр. 865-6 (при описании укомплектования персоналом при ликвидации говорится: «Заработная плата этих сотрудников, а также расходы, связанные с содержанием помещений, а также отгрузкой и передачей ценных бумаг, оплачиваются из оставшегося капитала брокера-дилера ») и Выпуска Комиссии по ценным бумагам и биржам № 34-31511, 57 Федерального реестра 56973, на 56975 (2 декабря 1992 г.) (« В течение самоликвидация, расходы фирмы продолжаются, в то время как ее доходы значительно падают, часто до нуля ").
- ^ Jamroz Net Capital на 866 («Хотя минимальные требования Правила служат ориентиром, по которому может быть определена базовая сумма требуемого капитала, пункт, определяющий чистый капитал, имеет наибольшее влияние на достижение цели Правила»).
- ^ См. Закон Маркхэма / Хазена BD на стр. 4-16 для «продолжения» основного метода теста «совокупной задолженности». В своем официальном сообщении SEC заявила: «Правило в том виде, в каком оно было принято, продолжает базовую концепцию чистого капитала, в соответствии с которой отрасль работала в течение многих лет» SEC Release 34-11497, 40 Federal Register 29795, at 29796 (16 июля 1975 г.)
- ↑ Markham / Hazen BD Law на стр. 4-16. См. Регламент Poser / Fanto BD на страницах с 12-12 по 12-17 для подробного описания Базового метода, включая минимальные требования в долларах до 250 000 долларов и «лимит кредитного плеча» 8 к 1 на первый год работы брокера-дилера. . Более подробное объяснение см. В Отчете о риске капитала GAO на стр. 133–134.
- ^ Jamroz Net Capital на 866 («Обычно, поскольку совокупная задолженность включает в себя большую часть необеспеченных займов брокера-дилера, тест совокупной задолженности ограничивает леверидж фирмы.»). Правила Poser / Fanto BD на стр. 12-16. В той мере, в какой брокер-дилер финансирует свое право собственности на ценные бумаги посредством обеспеченных займов, таких как соглашения об обратной покупке, это означает «начисление капитала» (помимо «стрижки») для таких заимствований и, следовательно, «ограничение левериджа» помимо «стрижки», это «маржа» (т. е. избыточное обеспечение), полученная кредитором. Описание использования кредитования ценными бумагами брокером-дилером для финансирования ценных бумаг и того, как это работает в соответствии с правилом чистого капитала, см. В SIPC / Deloitte and Touche, «Исследование неудач клиринга MJK, бизнеса по кредитованию ценными бумагами и связанных с ним». Разветвления Корпорации по защите прав инвесторов в ценные бумаги » , (2002)
- ^ О значении обеспеченного долга посредством соглашений репо см. Питер Хердал и Майкл Кинг, «События на рынках репо во время финансовых потрясений» , Ежеквартальный обзор Банка международных расчетов(декабрь 2008 г.), стр. 39 («ведущие инвестиционные банки США профинансировали примерно половину. своих активов с использованием рынков репо »). Страница 48 формы 10-K Lehman Brothers Holdings за 2006 год содержит следующее типичное описание инвестиционного банка финансирования «ликвидных активов»: «Ликвидные активы (т. Е. Активы, для которых существует надежный рынок обеспеченного финансирования во всех рыночных условиях, включая государственные облигации, Ценные бумаги агентств США, корпоративные облигации, ценные бумаги, обеспеченные активами, и высококачественные долевые ценные бумаги) в основном финансируются на обеспеченной основе ". В качестве примера разницы между кредитным плечом на основе GAAP (который представляет собой статистику, рассмотренную учеными, упомянутыми в разделе 1.1 выше) и «кредитным плечом» в рамках Базового метода, см. Отчеты FOCUS, поданные Seattle-Northwest Securities Corporation («SNW»). , небольшой брокер-дилер, который использовал базовый метод для отчетов FOCUS, поданных до 2009 года. В то время как отчеты о соблюдении требований к чистому капиталу брокера и дилера (содержащиеся в форме X-17A-5 объединенного единого финансового и операционного отчета («FOCUS») ) являются веб-сайт Seattle-Northwest, не общедоступный в Интернете, содержит страницу финансовой отчетности SNW, на которой есть ссылки на последние отчеты FOCUS этого брокера-дилера. Согласно отчету FOCUS от 30 июня 2007 года , обязательства SNW по GAAP составляли 275 609 044 долларов, как показано на стр. 8, строка 26 отчета. Его собственный капитал по GAAP составлял 10 576 988 долларов, как показано на стр. 8, строка 30 Отчета. Это дает коэффициент левериджа по GAAP (рассчитанный по методике, применяемой к холдинговым компаниям CSE учеными, упомянутыми в разделе 1.1 выше), равным 26: 1. Коэффициент «левериджа» согласно Базовому методу, однако, составляет менее 1: 1 (0,59 1), как показано на странице 20, строка 20, поскольку «Совокупная задолженность» составляет всего 2 829 783 доллара, как показано выше в пункте 1230 в строке 26 на странице 8, а «Чистый капитал» составляет 4 769 005 долларов, как показано на странице 19, строка 10, Отчета. Лишь немногим более 1% обязательств этого брокера-дилера по GAAP квалифицируется как «Совокупная задолженность» по Базовому методу. Более поздние отчеты FOCUS для SNW, доступные на упомянутой выше веб-странице финансовых отчетов SNW, показывают гораздо меньший баланс с кредитным плечом GAAP менее 10 к 1. Однако те же самые отчеты показывают «кредитное плечо» по базовому методу менее 1 к 1. , как и в случае с отчетом от 30 июня 2007 г. В отчете компании Seattle-Northwest от 31 марта 2007 года FOCUS Report показано, что менее половины из 1% ее обязательств по GAAP составляли совокупную задолженность (1 327 727 долларов совокупной задолженности из 305 607 345 долларов США обязательств по GAAP). В отчете показано, что коэффициент левериджа по GAAP составляет 27 к 1 (305 607 345 долларов США обязательств к 11 285 875 долларам капитала), но отношение совокупной задолженности (1 327 727 долларов США) к чистому капиталу (6 663 364 долларов США) составляет 1 к 5 (т. Е. 0,199 к 1). Эти отчеты FOCUS демонстрируют большую разницу между кредитным плечом по GAAP и «кредитным плечом», протестированным с помощью Базового метода (даже с учетом субординированного долга, рассматриваемого как собственный капитал в соответствии с Базовым методом). Тем не менее, все ученые, упомянутые в Разделе 1.1 выше, ссылались на вычисления кредитного плеча после 2004 года, основанные на обязательствах GAAP, как если бы это был предел, налагаемый Базовым методом (который сам по себе не был методом, применимым к любому брокеру CSE, не говоря уже о CSE Holding. Компании, обсуждаемые этими учеными).
- ^ Финансовая ответственность Molinari / Kibler, 16-18. Markham / Hazen BD Law на страницах с 4-17 по 4-18. Правила Poser / Fanto BD на страницах с 12-17 по 12-20. Хотя это и не традиционный «тест кредитного плеча», основанный на задолженности, этот «тест левериджа», основанный на активах, аналогичен тесту кредитного плеча банковских активов и использовался NYSE в 1930-х годах. Markham / Hazen BD Law на стр. 4-7, сл. 12.
- ^ Финансовая ответственность Molinari / Kibler на 16-17 (описание допущения) и 21 (описание отсутствия условного депонирования). В то время как требуемый чистый капитал брокера-дилера не депонировался в пользу клиентов по сравнению с другими кредиторами, активы клиентов должны были быть отделены от активов брокера-дилера и специального резервного счета (Правило SEC 15c3-3 (e) (1) «Специальный резервный банковский счет для исключительной выгоды клиентов») требовался для хранения чистых остатков денежных средств, причитающихся брокеру-дилеру клиентам. Markham / Hazen BD Law на стр. 4-18. Отчет GAO по капиталу, основанному на рисках, на 139.
- ^ SEC релиз 34-11497, 40 Federal Register 29795, в 29798 (16 июля 1975). См. Также «Финансовая ответственность Molinari / Kibler» на стр. 26 и Отчет GAO по капиталу, основанному на рисках, на стр. 134–135.
- ^ Финансовая ответственность Molinari / Kibler на странице 17.
- ^ Отчет GAO о риске капитала на 135 («Альтернативный метод связывает требуемый чистый капитал с активами, связанными с клиентом (дебиторская задолженность), а не со всеми обязательствами, как в базовом методе»). Финансовая ответственность Molinari / Kibler, 26, прил. 154 («в то время как альтернатива требует, чтобы брокер-дилер поддерживал определенный уровень чистого капитала по отношению к совокупным дебетовым статьям в соответствии с правилами защиты клиентов, он не накладывает никаких ограничений на обязательства, которые может понести брокер-дилер»). Поскольку Альтернативный метод измеряет требуемый уровень чистого капитала исключительно по отношению к активам клиентов, когдаброкер-дилер Drexel Burnham отказался от большей части своего клиентского бизнеса, требуемый чистый капитал подразделения стал очень низким, хотя на его «собственном» (или дилерском) счете имелся счет. большое количество ценных бумаг. Чтобы решить эту проблему, Комиссия по ценным бумагам и биржам ограничила возможность владельца извлекать капитал у брокера-дилера с использованием альтернативного метода, если чистый капитал таким образом будет уменьшен до менее 25% от «стрижки» по ценным бумагам, находящимся в собственности. счет брокера-дилера. Jamroz Net Capital на 895. Конечно, если обязательства брокера-дилера за пределами его клиентского бизнеса превышают стоимость его активов в этом бизнесе (после «стрижки»), это уменьшит общий «чистый капитал» брокера-дилера и косвенно ограничит его бизнес клиента (т. е. количество «совокупных дебетовых позиций», которые он может поддерживать). Отчеты FOCUS описаны в примечании 38 выше. Отчет FOCUS за июнь 2007 года, представленный Bank of America Securities LLC, представляет собой пример того, как рассчитывается соответствие правилу чистого капитала согласно альтернативному методу. Bank of America Securities не стал брокером CSE, поэтому его расчет соответствия проводится по альтернативному методу без изменения правил 2004 года, затрагивающего брокеров CSE. Как и в случае двух отчетов Seattle-Northwest FOCUS, упомянутых в примечании 38 выше, в этом отчете показано, что кредитное плечо по GAAP превышает 15: 1. Кредитное плечо по GAAP будет 64 к 1 (т. Е. 261 672 884 443 доллара / 4 071 281 721 доллар = 64,27 к 1). Если рассматривать субординированный заем как собственный капитал (что было бы более подходящим сравнением с левериджем холдинговой компании, указанным в разделе 1.1 выше), левередж все равно будет больше 20 к 1 (т.е. 253 364 884 440 долл. США / 12 379 281 721 долл. США = 20,47 к 1).
- ^ 2009 Речь Сири. Отчет GAO Risk-Based Capital Report на стр. 135-136 о том, как требования раннего предупреждения служат эффективными ограничениями для брокеров-дилеров.
- ^ 2009 Речь Сири. GAO Risk-Based Capital Report на 59-60 для описания требований раннего предупреждения в соответствии с Альтернативным методом и на 135-137 для полного описания требований к раннему предупреждению.
- ^ Постановление Poser / Fanto BD в § 1.02, стр. 1-10 («Поправки к Закону о ценных бумагах 1975 года вынудили фондовые биржи отказаться от своей традиционной практики установления ставок комиссионных, которые брокеры взимали с клиентов. ценовая конкуренция в брокерском бизнесе и резкое снижение уровня комиссионных, выплачиваемых брокерским фирмам институциональными инвесторами. Помимо прочего, отмена ставок заставила многие фирмы искать другие источники прибыли ... в большем количестве основных транзакций, включая торговлю собственностью, арбитраж рисков, предоставление «промежуточных займов» ... участие в основных транзакциях требовало большего капитала, чем традиционный брокерский бизнес в отрасли, и это развитие благоприятствовало крупным, хорошо капитализированным фирмам ».) Историческое общество SEC. , «В разгар революции: SEC 1973–1981, окончание фиксированных комиссионных ставок». обеспечивает общее обсуждение изменения.
- ^ Предлагая в 1980 году изменения к Альтернативному требованию, SEC процитировала финансовую информацию для фирм-членов NYSE, показывающую, что общий средний коэффициент левериджа таких брокеров-дилеров, рассчитанный как совокупные обязательства по отношению к собственному капиталу, вырос с 7,61 до 1 в 1972 году до 17,95 до 1 дюйма. 1979. Годовые коэффициенты были: 1972: 7,61 к 1; 1973: 7,18 к 1; 1974: 7,44 к 1; 1975: 7,45 к 1; 1976: 11,13 к 1; 1977 год: 12,74 к 1; 1978: 14,73 к 1; и 1979: 17.95–1. Версия SEC № 34-17208 («Версия SEC 34-17208»), 45 Федеральный регистр 69915, на 69916 (22 октября 1980 г.). Molinari / Kibler Financial Responsibility, на 26, fn. 157, цитируется исследование Липпера, согласно которому «кредитное плечо отрасли увеличилось с 17 до 1 в сентябре 1982 года до 19 до 1 в сентябре 1983 года». Эти данные показывают, что кредитное плечо брокера-дилера (измеренное как общие обязательства по GAAP) увеличилось после введения единого правила чистого капитала, хотя из этих данных неясно, были ли коэффициенты левериджа брокера-дилера необычно низкими в период с 1972 по 1975 год. Это вполне возможно, учитывая фон брокерско-дилерского кризиса 1967-1970 годов, который привел к единым правилам и условиям финансового рынка в начале 1970-х годов. Согласно «Финансовой ответственности Молинари / Киблера» на уровне 10, в 1970 году общий кредитный рычаг всех брокеров-дилеров составлял 10-1, но это кредитное плечо было «намного выше» у более крупных фирм NYSE. Поскольку выпуск 1980 г. показывает значительное уменьшение суммы субординированного долга в процентах от общих обязательств брокеров-дилеров, квалифицируемый субординированный долг, служащий чистым капиталом, не заменял собственный капитал для смягчения увеличения левериджа. В публикации показано (45 Федеральный регистр, 69916) совокупный субординированный долг в размере 909 миллионов долларов из 17,46 миллиардов долларов общих обязательств в 1974 году по сравнению с 1,04 миллиарда долларов из 71 миллиарда долларов в 1979 году.
- ^ В 1992 году GAO заявило: «Использование кредитного плеча в индустрии ценных бумаг увеличилось, поскольку фирмы больше полагаются на обязательства, чем на собственный капитал для финансирования своей деятельности. Обычным показателем левериджа является отношение общих обязательств к общему капиталу. Согласно ежегодным данным SEC. Согласно отчетам, это соотношение увеличилось для всех зарегистрированных брокеров-дилеров с примерно 13 к 1 в 1980 году до примерно 18 к 1 в 1990 году ». Отчет о финансовой деятельности GAO на стр. 40-41. В отчете было изучено, в частности, тринадцать фирм, и было обнаружено (41), что по состоянию на второй квартал 1991 года: «Среднее отношение совокупных обязательств к общему капиталу среди этих тринадцати брокеров-дилеров составляло 27: 1». Даже коэффициент левериджа 27: 1 вводит в заблуждение, потому что в Отчете (также 41) только девять из тринадцати изученных фирм имели левередж выше, чем общее среднее значение «примерно 18: 1». Это означает, что средний левередж этих девяти фирм должен был быть значительно выше, чем 27 к 1, особенно если среднее значение было невзвешенным средним арифметическим коэффициентов левериджа тринадцати фирм. Тринадцать изученных фирм вошли в десятку крупнейших брокеров-дилеров. Томас В. Джу, «Кто наблюдает за наблюдателями? Закон о защите инвесторов в ценные бумаги, доверие инвесторов и субсидирование банкротства », 72 Southern California Law Review 1071 (1999), стр. 1092, сноска. 107.
- ^ SEC релиз 34-17208 «Большинство брокеров-дилеров использовать основной метод для соблюдения чистого капитала правила ... все десять фирмы National Full Lineизбран альтернативный подход капитала» ито время как «только 44 из 2066 брокеров-дилеровкоторые провели государственное предприятие по состоянию на 31 декабря 1979 г., не являющееся членом NYSE, использовало альтернативный метод, «эти« 44 фирмы были в среднем значительно больше, чем 2 022 фирмы, использующие основной метод ». 45 Федеральный регистр, 69917. Эти данные обсуждаются в Законе Markham / Hazen BD на стр. 4-19, где добавляется, что к 1985 году «примерно 90 процентов всех средств клиентов в ценных бумагах, принадлежащих брокерам-дилерам, были покрыты альтернативным методом чистого капитала. По-прежнему около двух третей всех брокеров-дилеров использовали метод основного капитала; в основном это были небольшие фирмы ». Джон О. Мэтьюз, Борьба и выживание на Уолл-стрит: экономика конкуренции между фирмами по ценным бумагам (Нью-Йорк: Oxford University Press, 1994) («Борьба и выживание»), 58 («По состоянию на 31 декабря 1982 г., около 320 брокеры-дилеры, в том числе почти все 25 крупнейших фирм, использовали ACM ».) GAO Risk-Based Capital Report на 134. (« чаще всего используется крупными брокерами-дилерами, потому что это может привести к более низким требованиям к чистому капиталу, чем ниже. основной метод »).
- ^ Как указано в разделе 1.3 выше, SEC заявила, что Bear Stearns и другие брокеры CSE использовали альтернативный метод. Это подтверждается описанием «нормативных требований», содержащихся вотчетах по форме 10-K, поданных холдинговыми компаниями CSE до и после изменения правила о чистом капитале 2004 года. Ссылки на отчеты по форме 10-K до и после 2004 года для каждой из пяти холдинговых компаний CSE, контролируемых SEC, доступны по этим ссылкам для Bear Stearns , Goldman Sachs , Lehman Brothers , Merrill Lynch и Morgan Stanley.
- ↑ Markham / Hazen BD Law § 4: 5, особенно на стр. 4-62, с прим. 15 с описанием случаев, когда брокеры-дилеры получали разрешение Комиссии по ценным бумагам и биржам вернуться к Основному методу из Альтернативного метода, потому что более низкие минимальные требования к капиталу в долларах США стали их действующим требованием. Постановление Poser / Fanto BD на стр. 12-19 («брокер-дилер, который предпочитает рассчитывать свои требования к соотношению в соответствии с альтернативным стандартом, не может воспользоваться преимуществами более низких минимальных требований в долларах для представляющей фирмы или для фирмы, которая не поддерживает требования клиента. денежные средства или ценные бумаги. ")
- ^ Markham / Hazen BD Law § 4: 5 на стр. 4-60 («Расчет совокупных дебетовых статей должен проводиться еженедельно», но с пояснением в сноске 5, что «брокер-дилер, использующий альтернативный метод, должен оставаться в соответствие между расчетными периодами »по правилам NYSE). Регламент Poser / Fanto BD на стр. 12-17 (описывающий минимум формулы как «2 процента от совокупных статей дебета, рассчитанных в соответствии с» формулой резерва Правила 15c3-3). Deloitte, «Соответствие требованиям защиты клиентов брокеров и дилеров» , март 2005 г. («Отчет Deloitte Compliance») («При переходе на методологию полного расчета для защиты клиентов, минимальный требуемый чистый капитал будет рассчитываться как большее из 2% совокупного дебета. статьи, полученные по формуле резерва клиента, или 250 000 долларов (альтернативный метод). Мало того, что брокеру-дилеру больше не нужно будет учитывать, нужно ли его обязательства классифицировать как совокупную задолженность или нет, но и для фирмы со значительными обязательствами, как минимум потребность в чистом капитале может резко снизиться. ")
- ^ Отчет GAO о риске капитала на 134 и (для более низких требований к чистому капиталу в соответствии с альтернативным методом) Отчет о соответствии Deloitte. GAO Risk-Based Capital Report на уровне 59 для уровней чистого капитала более 1 миллиарда долларов среди крупных брокеров-дилеров. Выступление Сирри 2009 на стр. 4 («брокеры-дилеры CSE ... использовали другое финансовое соотношение с конца 1970-х годов», где это другое соотношение является Альтернативным методом). В версии 34-17208 SEC, 45 Федеральный регистр 69917, говорится, что все десять «национальных фирм полного цикла» использовали альтернативный метод в конце 1979 года.
- ^ Об использовании термина «освобождение» см. Отчет OIG CSE в v («Брокер-дилер становится CSE, подав в Комиссию заявление об освобождении от расчета капитала с использованием стандартного правила чистого капитала Комиссии») и 2 (где объясняется «Получив освобождение от стандартного правила чистого капитала, брокеры-дилеры фирм CSE могут рассчитывать чистый капитал с использованием альтернативного метода», который в сноске 23 описывается как «основанный на математических моделях и тестировании сценариев». Версия SEC 34-49830, 69 Федеральный регистр 34428 (21 июня 2004 г.) («Версия SEC 34-49830») по адресу 34428 («брокер-дилер, поддерживающий определенные минимальные уровни ориентировочного чистого капитала и чистого капитала, может подать заявку в Комиссию. для условного освобождения от применения стандартного расчета чистого капитала »и« В соответствии с альтернативным методом фирмы с сильной практикой управления внутренними рисками могут использовать методы математического моделирования, которые уже используются для управления собственным бизнес-риском, включая оценку стоимости под риском. k ("VaR") модели и анализ сценариев, для целей регулирования ").
- ^ Барри Ризолц, спасительные Nation (Hoboken, НьюДжерси, John Wiley и Sons, Inc., 2009) ( "спасительные Nation") на 144 ( "В то время [то есть, 2004], это было (иронично) называют«Bear Stearns правило. '")
- ^ См. Раздел 5.2 ниже.
- ^ 2008 НьюЙорк Таймс Статья ( «Пять инвестиционных банков привели обвинение,том числе Goldman Sachs, который возглавил Генри М. Полсон младший Два года спустя он уехалчтобы стать секретарем казначейства.»). Bailout Nation на 144 («пять крупнейших инвестиционных банков - Goldman Sachs, Merrill Lynch, Lehman Brothers, Bear Stearns и Morgan Stanley - исполнили свое желание. Возглавляемые генеральным директором Goldman Sachs Хэнком Полсоном - будущим министром финансов / королем финансовой помощи - SEC согласились предоставить им (и только им) специальное исключение ".) Роджер Ловенштейн , Конец Уолл-стрит (Penguin 2010) на 62 (" инвестиционные банки во главе с Goldman и его тогдашним генеральным директором Хэнком Полсоном просили новый режим, регулирующий требования к капиталу »). В статье NY Times 2008 года не утверждается, что Полсон играл какую-либо роль в« обвинении », только то, что он был генеральным директором Goldman Sachs во время изменения правил 2004 года. Bailout Nation не ссылается ни на один источник в своем заявлении, которое Полсон «вел». В абзаце, в котором Ловенштейн делает заявление о Полсоне, есть ссылка на более раннюю книгу г-на Левенштейна о кризисе LTCM 1998 года, потому что в этом абзаце упоминается LTCM. В этой книге не говорится об изменении правил 2004 года. На веб-сайте Комиссии по ценным бумагам и биржам можно найти письма-комментарии, полученные для выпуска № 34-48690 Комиссии по ценным бумагам и биржам, в котором предлагается изменение правил 2004 года. В нем содержится комментарий, поданный для Goldman Sachs Дэвидом Виниаром , тогдашним финансовым директором, в котором Марк Холлоуэй и Джей Райан указаны в качестве других контактных лиц Goldman по этому вопросу. Та же самая веб-страница, содержащая комментарии к версии SEC 34-48690, содержит меморандумы файлов от трех разных сотрудников SEC, документирующие встречи, проведенные SEC с представителями отрасли. Встреча на высшем уровне задокументирована Меморандумом от 10 марта 2004 г. Аннетт Л. Назарет, Директором отдела рыночного регулирования , касающимся встречи 15 января 2004 г., ее, председателя Комиссии по ценным бумагам и биржам Дональдсона, и Патрика фон Баргена с Филипом Перселлом, генеральным директором. Morgan Stanley и Стивен Кроуфорд, финансовый директор. 19 декабря 2003, Меморандум от Мэтью Дж Eichner, заместитель директора Отдела регулирования рынка охватывает заседаниетотденьучастием гEichner и ряда других членов Отдела персонала ниже уровня директора и многочисленного персонала Merrill Lynch, не включая его тогдашний Генеральный директор Стэн О'Нил. В меморандуме Бонни Гош от 6 января 2004 г. записана встреча 18 декабря 2004 г. между сотрудниками SEC и многочисленными отраслевыми фирмами, включая Goldman Sachs, которую представляли Марк Холлоуэй и Стив Кесслер.
- ^ Консолидированный отчет по надзору GAO на 25, особенно сноска 35. Выпуск 34-49830 Комиссии по ценным бумагам и биржам США, 69 Федеральный регистр на 34431.
- ^ Отчет «Делойт» о соответствии. Отчет GAO по капиталу, основанному на рисках, 135-136
- ^ SEC Release 34-49830, 69 Федеральный регистр по номерам 34432 и 34462. Как отмечалось в разделе 1.3 выше, SEC заявила, что такие «стрижки» на основе модели больше не будут разрешены для некоторых «менее ликвидных» ценных бумаг.
- ^ GAO Консолидированный надзор Доклад на 15 Фрешфилдс Брукхаус Дерингер, «финансовые конгломераты: новый ЕС требования» (январь 2004)
- ↑ Майкл Грусон, «Надзор за финансовыми конгломератами в Европейском союзе» (23 июня 2004 г.) («Gruson»)
- ^ SEC релиз № 34-39456 (17 декабря 1997) Для общего описания длительного участия СЕКУНДЫ с Базельскими стандартами, см GAO рисковоснове капитал и отчет GAO отчет, «Финансовое положение: промышленность Изменение Prompt Необходимость Пересмотрите США Нормативная база », ГАО-05-61 , октябрь 2004 г., стр. 102-103. Для брокеров-дилеров наиболее важным и наиболее спорным элементом Базельских стандартов является стандарт «рыночного риска», обнародованный в 1996 году.
- ^ См. Раздел 2.1 выше и Gruson на 33.
- ^ Консолидированный отчет по надзору GAO на 13.
- ^ См. Консолидированный отчет по надзору GAO на 13-14 и Gruson на 32-35. Для предложений 2003 г. см. Версию SEC 34-48690 («предложение CSE») и версию SEC 34-48694 («предложение SIBHC»). Окончательные правила 2004 года см. В версии SEC 34-49830 («правило CSE») и версии SEC 34-49831 («правило SIBHC»). Чтобы претендовать на участие в Программе CSE, брокеру-дилеру необходимо показать, что у него есть «ориентировочный чистый капитал» (т. Е. Акционерный капитал по GAAP плюс субординированный долг за вычетом «неликвидных активов», таких как основные средства, но не минус неликвидные ценные бумаги) не менее 5 миллиардов долларов. Альтернативный метод расчета чистого капитала указан в Приложении E к Правилу 15c3-1 SEC (17 CFR 240.15c3-1e) . Поскольку программа SIBHC была доступна только холдинговым компаниям инвестиционных банков, которые не владели никакими типами банков, холдинговые компании CSE, не являющиеся банковскими холдинговыми компаниями, не имели права на участие в этой программе из-за того, что они владеют «специализированными банками», такими как промышленные кредитные компании. . Lazard Ltd. был единственным инвестиционным банком, который стал «контролируемой холдинговой компанией инвестиционного банка» в рамках программы SIBHC. Эрик Сирри, «Свидетельство о беспорядках на кредитных рынках: изучение регулирования инвестиционных банков Комиссией по ценным бумагам и биржам» , Свидетельство перед Подкомитетом по ценным бумагам, страхованию и инвестициям, Сенат США, 7 мая 2008 г.
- ^ Отчет об основных правилах GAO. SEC Release 34-49830, 69 Federal Register at 34456. Банковские холдинговые компании, такие как Citigroup и JP Morgan Chase, уже подвергались такому консолидированному надзору, поэтому для них это не было проблемой.
- ^ Консолидированный отчет по надзору GAO на 22-25. Грусон, 32-35.
- ^ GAO, «Капитал, основанный на рисках, новые правила Базеля II снизили некоторые опасения в отношении конкуренции, но регуляторы банков должны учитывать остающуюся неопределенность», GAO-08-953 , сентябрь 2008 г. («Отчет GAO 2008 Basel II») на 13. Вилмер Катлер Пикеринг Hale and Dorr LLP, «Комиссия по ценным бумагам и биржам утверждает Правила консолидированного учета капитала и надзора за холдинговой компанией инвестиционного банка» , 14 июля 2004 г.
- ^ Консолидированный отчет по надзору GAO на 12 и (для вопроса о собственности банка) на 13. Как отмечалось 12, OTS действительно контролировал Merrill Lynch на консолидированной основе. Эрик Р. Сирри, «Регулирование инвестиционных банков SEC» , Свидетельство перед Комиссией по расследованию финансового кризиса, 5 мая 2010 г., стр. 2–3. Отчет OIG Bear Stearns по CSE на iv. На веб-сайте SEC хранятся копии разрешений фирм стать брокерами CSE и холдинговыми компаниями CSE. Приказ Bear вступил в силу 30 ноября 2005 г., Goldman’s - 23 марта 2005 г., Lehman’s - 9 ноября 2005 г., Merrill’s - 23 декабря 2004 г. и Morgan’s - 28 июля 2005 г. Две холдинговые компании коммерческих банков (Citigroup Inc. и JP Morgan Chase & Co .) также были утверждены программы CSE на 11 августа 2006 года, для Citigroup Global Markets Inc. , а 21 декабря 2007 года, в JP Morgan Securities Inc. . Их консолидированный надзор продолжал осуществляться Федеральной резервной системой.
- ^ SEC приказывает разрешить отдельным фирмам использовать новый метод, и даты их выпуска указаны в примечании 70 выше. В отчете Merrill Lynch 2004 по форме 10-K указано (в 16), что «с 1 января 2005 года» его брокер CSE (Merrill Lynch Pierce Fenner & Smith Incorporated (MLPF & S)) начнет использовать альтернативный метод для расчета капитальных затрат. Отчет Goldman Sachs от 27 мая 2005 г. по форме 10-Q показывает (33) его брокер CSE (Goldman Sachs & Co. (GS & Co.)), Впервые сообщающий о соответствии своего чистого капитала на основе альтернативного метода, включая требование сообщить в Комиссию по ценным бумагам и биржам, если ее ориентировочный чистый капитал упадет ниже 5 миллиардов долларов. Его более ранний отчет по форме 10-Q от 25 февраля 2005 г. не включал (на этапе 32) обсуждение этого требования, которое было наложено только изменением правил 2004 года. В отчете Bear Stearns по форме 10-K за 2005 год указывается (пункт 17), что «с 1 декабря 2005 года» его брокер CSE (Bear Stearns & Co., Inc.) начнет использовать альтернативный метод расчета рыночного и кредитного риска. В отчете Lehman Brothers по форме 10-K за 2005 год указано (пункт 11), что «с 1 декабря 2005 года» его CSE-брокер (Lehman Brothers Incorporated (LBI)) начнет использовать альтернативный метод расчета требований к капиталу. В отчете Morgan Stanley по форме 10-K за 2005 год указано (пункт 11), что «с 1 декабря 2005 года» его CSE-брокер (Morgan Stanley & Co. (MS & Co.)) Начнет использовать новый метод для расчета чистой стоимости капитала для рынка. и кредитный риск. Брокеры-дилеры должны соблюдать правило чистого капитала каждый день (Закон Макрэма / Хазена BD § 4: 5 на стр. 4-60) и должны уведомлять SEC, если они нарушают какое-либо из Правил SEC 17a-11 «раннее предупреждение». триггеры. Маркхэм / Хазен Б.Д. Закон § 4:39. Прежде чем он начал рассчитывать свой чистый капитал в соответствии с новым методом, каждый брокер CSE должен был ежедневно определять, составляет ли при «стандартном» методе сокращения его чистый капитал не менее 5% от совокупного дебета клиентов, что является «ранним предупреждением». триггер для альтернативного метода. Там же на стр. 4-178. Из-за постоянного значения соблюдения правил чистого капитала до тех пор, пока брокеры CSE не начнут использовать новый метод расчета соответствия, их операционная деятельность будет по-прежнему диктоваться старым методом. Это означает, что какое-либо влияние изменения правил на уровни кредитного плеча в холдинговых компаниях CSE за счет высвобождения капитала от брокеров CSE началось бы только после апреля 2004 г., а в случае Bear Stearns, Lehman и Morgan Stanley - до начало их 2006 финансового года. Согласно условиям, изменение правил 2004 года вступило в силу 20 августа 2004 года, через 60 дней после его публикации в Федеральном реестре. SEC Release 34-49830, 69 Федеральный регистр, 34428.
- ^ SEC релиз 34-49830 на 69 Федерального отчете Регистрации 34455. ГАО консолидированного надзора в 24 до 25,частностиFn. 35 и поддерживаемый им текст.
- ^ SEC Release 34-49830, 69 Федеральный регистр 34455. Информацию о избыточном капитале брокеров-дилеров см. Также в примечании 75 ниже.
- ^ Отчет GAO по рискам капитала, с 59 по 60. Финансовая ответственность Molinari / Kibler, 17, снос. 103.
- ^ Отчет GAO Risk-Based Capital Report на 58 и 136 (участники рынка "сказали нам, что крупнейшие брокеры-дилеры обычно держат 1 миллиард долларов или более сверх необходимого уровня капитала, потому что, среди прочего, их контрагенты требуют этого для ведения бизнеса с их."). Этот отчет показывает (59) требуемый уровень чистого капитала у пяти изученных крупных брокеров-дилеров в диапазоне от 73 до 433 миллионов долларов, а фактический уровень чистого капитала - от 1,047 до 2,249 миллиарда долларов. Все три фирмы с требуемым чистым капиталом в размере 400–433 миллиона долларов имели фактический чистый капитал не менее 1,77 миллиарда долларов. Для двух фирм с меньшим размером чистого капитала требовался уровень чистого капитала в 125 миллионов долларов и 73 миллиона долларов с фактическим чистым капиталом более 1 миллиарда долларов каждая. Отчет GAO о финансовой деятельности обнаружил (53), что по состоянию на июнь 1991 года тринадцать брокеров-дилеров, включенных в его исследование (которое, как указано в примечании 48 выше, включает 10 крупнейших), имели чистый капитал в диапазоне от максимумов, в 12 или более раз превышающих требуется минимум до минимумов примерно в 4-5 раз. Более свежие данные из отчетов по форме 10-K для Bear Stearns и Lehman Brothers показывают, что требуемый и фактический уровень чистого капитала их дочерних компаний CSE Broker (например, Bear Stearns & Co. Inc. и Lehman Brother Inc) выглядит следующим образом: 2002: Bear $ 50 требуется млн. / 1,46 млрд. долларов США, Lehman 128 млн. долларов США / 1,485 млрд. долларов США; 2003: Требуется Bear 40 миллионов долларов / 2,04 миллиарда долларов фактически, Lehman 180 миллионов долларов США / 2,033 миллиарда долларов фактически; 2004: Bear требуется 80 миллионов долларов / 1,8 миллиарда долларов фактически, Lehman требуется 200 миллионов долларов / 2,4 миллиарда долларов фактически; 2005: Bear требуется 90 млн долларов / 1,27 млрд долларов фактически, Lehman 300 млн долларов / 2,1 млрд долларов фактически; 2006: Bear требуется 550 млн долларов / 4,03 млрд долларов США, Lehman 500 млн долларов США / 4,7 млрд долларов США; 2007: Bear требуется 550 млн долларов / 3,6 млрд долларов фактически, Lehman 600 млн долларов / 2,7 млрд долларов фактически. Информация содержится в отчетах Bear Stearns по форме 10-K и Lehman по форме 10-K за 2002–2007 годы. В каждом случае информацию можно получить, выполнив поиск «Нормативные требования» или «чистый капитал» в отчетах по форме 10-K. В случае с Bear, информация содержится в экспонате 13 к каждому 10-K (Годовой отчет). Для Lehman Пример 13 используется только для 2002 и 2003 годов. В последующие годы информация содержится в полном файле размером 10 КБ.
- ^ Гэри Хаберман, «Требования к капиталу коммерческих и инвестиционных банков: контрасты в регулировании» , Федеральный резервный банк Нью-Йорка - Ежеквартальный обзор , осень / 1987, стр. 6. « Борьба и выживание» на 63 графиках показывает уровни избыточного чистого капитала с 1976 по 1992 год.
- ^ Отчет GAO о финансовом кризисе 2009 г., стр. 38-39. SEC Release 34-49830, 69 Federal Register at 34431 и другие источники, указанные в примечаниях 24 и 25 выше.
- ^ SEC Release 34-49830, 69 Federal Register at 34455 («Мы подсчитали, что брокер-дилер может перераспределить капитал для финансирования коммерческой деятельности, для которой норма прибыли будет примерно на 20 базисных пунктов (0,2%) выше»). Это изменение также может привести к снижению качества активов, не отображаемых в финансовой отчетности по GAAP. См., Однако, примечания 79 и 80 по этому вопросу ниже. См. Примечание 16 выше, чтобы узнать о важности механизма раннего предупреждения о предварительном чистом капитале в размере 5 миллиардов долларов для предотвращения значительного сокращения чистого капитала CSE Broker.
- ^ Отчет CRS для Конгресса, «Bear Stearns: кризис и« спасение »для крупного поставщика продуктов , связанных с ипотекой » , RL34420 (обновлено 26 марта 2008 г.). Тимоти Ф. Гайтнер, «Свидетельство перед комитетом Сената США по банковскому делу, жилищному строительству и городским делам» (3 апреля 2008 г.) («Свидетельство Гайтнера»). Хотя многие предполагали, что это были «токсичные активы», в свидетельстве Гейтнера утверждалось, что FRBNY выбрал активы, что все включенные ценные бумаги имели рейтинг инвестиционного уровня, и что все отдельные ссуды (то есть «целые ссуды») были «работоспособными». FRBNY поддерживает веб-страницу с описанием транзакции Maiden Lane LLC («Веб-страница Maiden Lane»). На веб-странице Maiden Lane описывается первоначальный портфель Bear Stearns, приобретенный Maiden Lane LLC 26 июня 2008 г. после того, как консультанты FRBNY провели «комплексную проверку» активов. Согласно веб-странице Maiden Lane, все активы принадлежали ипотечной службе Bear Stearns, а чуть более трети справедливой стоимости активов было получено от агентства MBS. На веб-странице Maiden Lane представлены отчеты о справедливой стоимости активов Maiden Lane LLC, которая определяется ежеквартально и еженедельно публикуется в статистическом выпуске Федеральной резервной системы H.4.1. («H.4.1»). Согласно квартальному отчету об активах и непогашенному остатку ссуды, содержащемуся в конце веб-страницы Maiden Lane, (1) первоначальная основная сумма кредита NYFRB составляла 28,820 млрд долларов США в виде основной суммы долга и процентов, причитающихся с NYFRB, и (2) по состоянию на сентябрь 30 ноября 2010 г. основная сумма долга и начисленные проценты перед NYFRB составляли 28,206 млрд долларов, а справедливая стоимость активов Maiden Lane составляла 29,021 млрд долларов.
- ^ SEC OIG, «Надзор SEC за Bear Stearns и связанными организациями: Программа оценки рисков брокерских дилеров», Отчет № 446-B (25 сентября 2008 г.). В 10-м отчете говорится, что кризис ликвидности Bear Stearns произошел на уровне холдинговых компаний. Некоторые или все ценные бумаги, финансируемые FRBNY, описанные в свидетельских показаниях Гайтнера, могли быть зарегистрированы у брокера Bear Stearns CSE как часть его собственной торговой книги. Поскольку свидетельство Гейтнера указывает на то, что все ценные бумаги, включенные в портфель, имели рейтинг инвестиционного уровня, похоже, что они могли быть подвергнуты «стрижке» в размере от 2% до 9% (в зависимости от срока погашения) в качестве долговых ценных бумаг с рейтингом инвестиционного уровня согласно предварительному рейтингу. Традиционные «стрижки» 2004 года (см. 17 CFR 240.15c3-1 (c) (2) (vi) (F) (1) для приемлемых долговых ценных бумаг инвестиционного уровня). Некоторые или все MBS агентства, включенные в портфель, могли быть подвергнуты стрижке правительственным агентством в соответствии с традиционными правилами стрижки в 17 CFR 240.15c3-1 (c) (2) (vi) (A) (1), которые варьируются от 0% до 6%. Эти сокращения ценных бумаг можно найти на страницах 316-317 (для государственных и агентских ценных бумаг) и 318-320 (для долговых ценных бумаг с рейтингом инвестиционного уровня) опубликованной версии 4-1-09 раздела 17, глава II, Кодекса ценных бумаг. Федеральные правила . Как указано в примечании 75 выше, последний публичный отчет о требуемом чистом капитале CSE Broker Bear на конец года составлял 550 миллионов долларов по состоянию на 30 ноября 2007 года. Отчет Bear Stearns Form 10-Q за период, закончившийся 29 февраля 2008 года , показывает тот же требуемый чистый капитал в размере 550 миллионов долларов. ПооценкеSEC [1] , требуемый чистый капитал CSE Broker составлял 560 миллионов долларов по состоянию на 14 марта 2008 г., а избыточный чистый капитал CSE Broker превышал 2 миллиарда долларов.
- ^ Пресс-релиз Управления финансового надзора (FINRA), «FINRA консультирует клиентов по вопросам защиты их брокерских счетов», 15 сентября 2008 г. («В то время как Lehman Brothers Holdings Inc. подала сегодня утром заявление о защите в соответствии с главой 11 закона о банкротстве. , брокер-дилер компании, регулируемый в США, Lehman Brothers, Inc., по-прежнему платежеспособен и функционирует. Брокер-дилер еще не объявил о банкротстве, и ожидается, что он закроется только после упорядоченного перевода клиентских счетов другому зарегистрированному и SIPC -застрахованный брокер-дилер. ") Пресс-релиз SIPC ," Заявление SIPC о проблемах, связанных с Lehman Brothers Inc: сейчас ожидается ликвидация " , 18 сентября 2008 г. (" SIPC решила, что такие действия подходят для защиты клиентов и облегчения перевод клиентских счетов LBI и упорядоченное закрытие бизнеса брокерской фирмы. "). Джек Херман и Иветт Шилдс, «Barclays приобретает брокера-дилера Lehman» , The Bond Buyer , 18 сентября 2008 г. («Приобретение включает торговые активы на сумму 72 млрд долларов и обязательства на сумму 68 млрд долларов с небольшими данными о ипотечных кредитах»). Гиббонс П.С., «Ликвидация Lehman Brothers Inc. фондовым брокером» , 22 октября 2008 г. («Хотя ожидается, что у LBI было достаточно ценных бумаг и денежных средств для покрытия счетов клиентов, клиент должен будет подать иск, чтобы устранить любые несоответствия между тем, что был переведен в Barclays или Neuberger Berman для его или ее счета, и то, что должно было быть переведено ».
- ↑ Эндрю Росс Соркин, «Как ФРС обратилась к Lehman» , New York Times, 16 декабря 2008 г., стр. B1 («Г-н Полсон сказал, что у Lehman не было залога для правительства, чтобы поддержать сделку между Lehman и Barclays. Но затем ФРС решила ссудить дочерней компании Lehman миллиарды долларов под такое же обеспечение ». Джон Блейкли,« Разрешение загадочной ссуды Lehman на 138 миллиардов долларов » , Dealscape, (17 декабря 2008 г.) (« По соглашению, что типично. для брокеров-дилеров, таких как Lehman, JP Morgan возмещает Lehman «инвесторам репо», которые финансируют сделки с ценными бумагами через ночь. Поскольку ценные бумаги обычно не переходят из рук в руки немедленно, клиринговый агент по этим сделкам, например JP Morgan, возмещает расходы за ночь. инвесторов каждое утро »). Объяснение процедур JP Morgan см. в « Заявлении JP Morgan Chase Bank, NA в поддержку предложения Lehman Brothers Holding Inc. о выдаче приказа в соответствии с разделом 105 Кодекса о банкротстве, подтверждающего статус клиринга. Достижения" , 16 сентября 2008 г., пункт 31 дела № 31 главы 11 Дело № 08-13555 (JMP), Суд США по делам о банкротстве Южного округа Нью-Йорка.
- ↑ Уильям Кохан, «Три дня, которые потрясли мир» , Fortune , 16 декабря 2008 г.
- ^ 2008 НьюЙорк Таймс Статья ( "Освобождение будет освобождать миллиарды долларов в резервекачестве подушки против потери своих инвестиций. Эти средства могут затем течь до материнской компании,позволяет ему инвестировать в быстро растущийно непрозрачный мир ценные бумаги с ипотечным покрытием; кредитные деривативы , форма страхования для держателей облигаций; и другие экзотические инструменты. ").
- ^ См. Выступление Сири за 2009 г. и Отчет о финансовом кризисе GAO 2009 г. на стр. 118-119, чтобы узнать, как рассчитывается ориентировочный чистый капитал, а предполагаемый чистый капитал CSE Brokers не был значительно уменьшен после того, как метод расчета, разрешенный изменением правил 2004 г., был использован эти брокеры CSE. См. Разделы 1.3, 3.1 и 5.3 выше, чтобы узнать, как обычно рассчитывается ориентировочный чистый капитал и как изменение правил 2004 г. позволило оценить «менее ликвидные» активы.
- ^ Как отмечалось в разделе 5 выше, это зависело от утверждения SEC моделей CSE Broker для применения «стрижки» к этим ценным бумагам.
- ^ Как объяснялось в разделе 5.2 выше, LBI стал брокером CSE с 1 декабря 2005 г. Последняя форма Lehman 10-K, поданная до того, как она стала холдинговой компанией CSE, была подана 30 ноября 2005 г. В этом отчете указано, что собственный капитал LBI составляет 3,788 млрд долларов. . 30 ноября LBI сообщила, что за первые два года, когда Lehman была холдинговой компанией CSE, собственный капитал составлял 4 миллиарда долларов (2006 год) и 4,446 миллиарда долларов (2007 год). За три отчетных периода до 30 ноября 2005 г. акционерный капитал LBI составил 3,281 миллиарда долларов на конец 2004 года, 3,306 миллиарда долларов на конец 2003 года и 3,152 миллиарда долларов на конец 2002 года. Форма 10 Lehman -K за эти годы можно найти по ссылке, приведенной в примечании 75 выше. Собственный капитал, представленный LBI, можно найти, выполнив поиск по «консолидированному балансу» в 10-K за годы с 2003 по 2007. 10-K 2003 показывает акционерный капитал LBI на конец 2003 и 2002 финансового года. до 2002 года LBI сообщал о собственном капитале в форме 10-Ks, поданной LBI в отношении субординированного долга. Брокеры-дилеры должны подавать в Комиссию по ценным бумагам и биржам форму X-17A-5 FOCUS Report (т. Е. Объединенный единый финансовый и операционный отчет), показывая их расчет чистого капитала и соблюдение правила чистого капитала, как указано в примечании 38 выше. . Эти документы доступны только в бумажной форме от SEC для брокеров Bear, Merrill и Morgan Stanley CSE. 17 CFR 240.17a-5 (e) (3) предусматривает, что финансовая информация в Части II или Части IIA таких отчетов является общедоступной. Информация для заполнения этих отчетов доступна по этим ссылкам: Bear Stearns , Merrill Lynch и Morgan Stanley.
- ^ Капитал на конец финансового года в 2005 году составил 4,536 миллиарда долларов, а в 2006 году - 4,686 миллиарда долларов. Финансовые отчеты Goldman Sachs & Co. с 2004 по 2008 год . Эти отчеты показывают большой субординированный долг Goldman Sachs & Co., как и отчет Bank of America Securities LLC FOCUS, упомянутый в примечании 43 выше. Соответствующий субординированный долг в целом является важным компонентом чистого капитала брокера и дилера. Помимо увеличения собственного капитала после изменения правил в 2004 году, Goldman Sachs & Co также демонстрирует рост субординированного долга с 12 миллиардов долларов на конец 2004 года до 18,25 миллиардов долларов на конец 2007 года.
- ^ Merrill Lynch 2005 Форма 10-K Report ( "2005 Меррилл 10-К"). На странице 123 этого отчета Merrill 10-K 2005 г., Merrill Lynch заявил: «Поправки к Правилам предназначены для снижения нормативных капитальных затрат для брокеров-дилеров, позволяя фирмам с очень высокой капитализацией, которые имеют комплексные методы внутреннего контроля и управления рисками, использовать свои математические методы. модели риска для расчета определенных вычетов из нормативного капитала. В результате, начиная с 3 января 2005 года, MLPF&S рассчитала определенные вычеты из чистого капитала в соответствии с поправками к Правилу SEC ». В том же 2005 году Merrill 10-K, на странице 124, Merrill заявила, что ее брокер CSE (то есть MLPF & S) «сократил и ожидает дальнейшего сокращения, при условии одобрения регулирующих органов, свой избыточный чистый капитал, чтобы реализовать преимущества правила. поправки. 31 марта 2005 года MLPF & S с одобрения SEC и Нью-Йоркской фондовой биржи («NYSE») осуществила платеж в размере 2,0 млрд долларов своей материнской компании ML & Co., состоящий из Дивиденды в размере 1,2 миллиарда долларов и погашение субординированного долга в размере 800 миллионов долларов. Кроме того, 6 декабря 2005 года, после получения необходимых разрешений, MLPF & S выплатила дивиденды в размере 500 миллионов долларов компании ML & Co. "
- ↑ Страница 40 из 2005 Merrill 10-K. Выплата дивидендов и погашение субординированного долга не повлияет на консолидированный акционерный капитал Merrill Lynch.
- ^ Goldman Sachs указала чистую капитальную позицию своего брокера CSE в отчетах по формам 10-K и 10-Q за 2003 и 2004 годы и восстановила эту отчетность, начиная с формы 10-K за 2008 год. Со второго финансового квартала 2005 года, когда Goldman начал отчетность по новой методологии, в своих отчетах по форме 10-Q за 2008 год Goldman сообщал только о том, что чистый капитал его CSE Broker и предварительные чистые позиции по капиталу превышают требуемые и «раннее предупреждение». уровни. Примеры отчетности о фактических уровнях чистого капитала и фактических потребностях можно найти на странице 97 в примечании 14 годового отчета Goldman за 2003 год , на странице 133 в примечании 14 к отчете Goldman по форме 10-K за 2004 год и на странице 200 в примечании 17 Goldman's Отчет по форме 10-К за 2008 год . Примеры отчетов, ограниченных заявлением о соблюдении требуемых уровней и уровней раннего предупреждения, можно найти на страницах 33-34 в примечании 12 к отчету Goldman за второй квартал 2005 г. 10-Q , на стр. 145 в примечании 15 к форме 10-K Goldman 2005 г. Отчет и на странице 168 в примечании 15 отчета Goldman по форме 10-K за 2007 год . Все соответствующие отчеты доступны по этим ссылкам для отчетов Goldman Form 10-Q и Goldman 10-K . Путем поиска по «чистому капиталу» можно найти отчеты Goldman об уровнях и требованиях к чистому капиталу.
- ^ В своем отчете по форме 10-Q за первый квартал 2006 года (когда компания впервые рассчитала чистый капитал с использованием нового метода) Bear Stearns сообщил о чистом капитале своего CSE-брокера в размере 5,1 миллиарда долларов, в то время как на конец 2005 года в своей форме 2005 года сообщил о 1,27 долларов. 10-K Report и 2,23 миллиарда долларов за предыдущий финансовый квартал в своем отчете по форме 10-Q за 31 августа 2005 г. В своем отчете по форме 10-Q за второй квартал 2006 года Lehman Brothers сообщил о 5,6 миллиарда долларов чистого капитала для своей CSE. Брокер после того, как сообщил о 2,1 миллиарда долларов на конец 2005 года в своем отчете по форме 10-K за 2005 год и 2,5 миллиарда долларов в своем отчете по форме 10-Q за финансовый квартал, закончившийся 31 мая 2005 года. В первом финансовом квартале 2006 года Lehman сообщил только о чистом капитале. как превышающие требуемую сумму. На самом низком уровне чистого капитала, о котором сообщалось позднее, для этих брокеров CSE, Bear Stearns сообщил о чистом капитале в размере 3,17 млрд долларов за второй финансовый квартал 2007 года, а Lehman сообщил о чистом капитале в размере 2,7 млрд долларов на конец 2007 года. Для Bear этот показатель составлял 38%. снижение, а для Lehman снижение более чем на 50%. В отчете по форме 10-K за 1999 год Bear Stearns сообщил о чистом капитале в размере 2,30 миллиарда долларов, который впоследствии стал ее брокером CSE. В своей форме 10-K за 2002 год компания Bear сообщила о 1,46 миллиарда долларов, снижение на 840 миллионов долларов или 36,5%. С 1999 по 2000 год произошло снижение на 760 миллионов долларов (33%), а с 2000 по 2001 год - увеличение на 520 миллионов долларов (34%). В отчете по форме 10-K за 2000 год Lehman Brothers сообщил о чистом капитале в размере 1,984 миллиарда долларов для того, что позже стало ее брокером CSE, а в своей форме 10-K 2002 года он сообщил о 1,485 миллиарда долларов, снижение на 499 миллионов долларов или более чем на 25%. Все отчетные уровни чистого капитала для четырех брокеров CSE, которые сообщили об этих уровнях, можно найти в отчетах по форме 10-Q, показывающих суммы за 1–3 квартал для каждой из этих фирм по этим ссылкам для Bear Stearns , Lehman , Merrill Lynch и Morgan Stanley, а также в отчетах по форме 10-K, показывающих суммы за 4 квартал или конец года по этим ссылкам для Bear Stearns , Lehman , Merrill Lynch и Morgan Stanley .
- ^ См. «Коэффициенты левериджа инвестиционных банков значительно выросли в 2003-2007 гг.», Исходные данные для графика в разделе «Кредитное плечо (финансы)» . Кредитное плечо здесь рассчитывается как отношение долга к собственному капиталу. Как показано там, коэффициенты кредитного плеча для (A) Bear Stearns: 2003: 27,4 к 1; 2004 год: 27,5 к 1; 2005 год: 26,1 к 1; 2006 год: 27,9 к 1; и 2007 год: 32,5 к 1; (B) Goldman Sachs: 2003: 17,7 к 1; 2004 год: 20,2 к 1; 2005 год: 24,2 к 1; 2006 год: 22,4 к 1; и 2007: 25,2 к 1; (C) Lehman Brothers: 2003: 22,7 к 1; 2004 год: 22,9 к 1; 2005 год: 23,4 к 1; 2006 год: 25,2 к 1; и 2007 год: 29,7 к 1; (D) Merrill Lynch: 2003: 15,6 к 1; 2004 год: 19,0 к 1; 2005 год: 18,1 к 1; 2006 год: 20,6 к 1; и 2007 год: 30,9 к 1; и (E) Morgan Stanley: 2003: 23,2 к 1; 2004 год: 25,5 к 1; 2005 год: 29,8 к 1; 2006 год: 30,7 к 1; и 2007: 32,4 к 1. Эти коэффициенты могут быть получены (и подтверждены базовые расчеты активов, долга и капитала) из раздела «Выборочные финансовые данные» отчетов по форме 10-K за 2007 год для Goldman Sachs , Lehman Brothers , Merrill. Линч и Морган Стэнли . Раздел Bear Stearns «Основные финансовые показатели» отчета Bear Stearns за 2007 год по форме 10-K содержит несоответствие (объясненное в сноске (1) к «Основные финансовые показатели») в том, что касается влияния изменений в бухгалтерском учете 2006 года, которые привели к снижению его активов (посредством взаимозачета). ) в течение трех лет 2003-2005 гг. без уменьшения собственного капитала, так что коэффициент левериджа, который он показывает, составляет 2003 г .: 27: 1; 2004 год: 27 к 1; и 2005: 25,6 к 1.
- ^ Отчет OIG Bear Stearns CSE на стр. 120 полного отчета. Кредитное плечо здесь рассчитывается как отношение активов к собственному капиталу, поэтому оно на 1 цифру больше, чем отношение долга к собственному капиталу. (т. е. активы равны долгу плюс собственный капитал, поэтому отношение долга к собственному капиталу 15: 1 равно соотношению актива к собственному капиталу 16: 1).
- ^ Для Bear «Избранные финансовые данные» в Приложении 13 из 10-K за 1997 год показывают кредитное плечо за предыдущий 5-летний период как: 1993: 31,3 к 1; 1994 год: 28,1 к 1; 1995 год: 28,8 к 1; 1996 год: 30,8 к 1; и 1997: 32,5 к 1, а из 10-K за 2002 год леверидж представлен как: 1998: 35,0 к 1; 1999 год: 30,1 к 1; 2000 год: 28,8 к 1; 2001 год: 32,0 к 1; и 2002: 28,0 к 1. Для Lehman «Выборочные финансовые данные» в Приложении 13.3 отчета 10-K за 1997 год показывают левередж как: 1993: 38,2 к 1; 1994 год: 31,4 к 1; 1995 год: 30,2 к 1; 1996 год: 32,2 к 1; и 1997: 32,5 к 1, а в Приложении 13.01 отчета 10-K за 2002 год кредитное плечо показано как: 1998: 27,4 к 1; 1999 год: 29,6 к 1; 2000 год: 27,9 к 1; 2001 год: 28,3 к 1; и 2002: 28,1 к 1. Для Merrill «Выборочные финансовые данные» в пункте 6 полной версии 10-K 1997 года показывают кредитное плечо как: 1993: 26,9 к 1; 1994 год: 27,1 к 1; 1995 год: 27,8 к 1; 1996 год: 29,9 к 1; и 1997: 34,2 к 1, а в Приложении 13 отчета 10-K за 2002 год леверидж показан как: 1998: 28,3 к 1; 1999 год: 24,2 к 1; 2000 год: 22,2 к 1; 2001 год: 20,8 к 1; и 2002: 18,6 к 1. Для Morgan Stanley "Выборочные финансовые данные" в Приложении 13.2 отчета 10-K за 1997 год показывают кредитное плечо как: 1993: 20,8 к 1; 1994 год: 17,6 к 1; 1995 год: 17,2 к 1; 1996 год: 19,4 к 1; и 1997: 20,7 к 1, а в пункте 6 отчета 10-K за 2002 год левередж показан как: 1998: 21,5 к 1; 1999 год: 20,6 к 1; 2000 год: 20,9 к 1; 2001 год: 22,3 к 1; и 2002: 23,2 к 1. Goldman Sachs стала корпорацией только в 1999 году. Финансовая информация до 1995 года доступна в форме 10-K Goldman 1999 года. Кредитное плечо до 1999 года рассчитывается как отношение долга к собственному капиталу партнеров, а не акционерного капитала. Для Goldman «Избранные финансовые данные» в пункте 6 отчета 10-K за 1999 год показывают кредитное плечо как: 1995: 19,3 к 1; 1996 год: 27,5 к 1; и 1997: 28,1 к 1, а в Приложении 13.4 отчета 10-K за 2002 год леверидж показан как: 1998: 31,6 к 1; 1999 год: 23,5 к 1; 2000 год: 16,2 к 1; 2001 год: 16,1 к 1; и 2002: 17,7 к 1. Кредитный долг за 1998 и 1999 гг. был выше в 10-K за 1999 г., но показатели долга и активов были скорректированы в 10-K за 2002 г.. Кредитное плечо здесь рассчитывается как отношение долга (т. Е. Совокупных обязательств) к собственному капиталу (т. Е. Собственному капиталу). Чтобы найти этот коэффициент кредитного плеча, выполните поиск «Выбранные финансовые данные» в каждой связанной Форме 10-K или приложите к этой Форме. Только Goldman сообщает об общей сумме обязательств отдельно в Избранных финансовых данных. Для других холдинговых компаний CSE общие обязательства были рассчитаны как общие активы за вычетом собственного капитала. Как описано в разделе 2.1 (примечание 29) выше, отчеты по форме 10-K для всех пяти холдинговых компаний CSE описывают в разделе «Обсуждение и анализ руководством финансового состояния и результатов операций» их подходы к использованию заемных средств и выделяют скорректированные отношение активов к материальным активам, используемое рейтинговым агентством. В качестве примера подхода холдинговой компании CSE к использованию кредитного плеча, помимо обсуждений в примечании 29 выше, см. Стр. 56 отчета Merrill Lynch & Co. Inc по форме 10-K за 2007 год («Поскольку коэффициенты левериджа не чувствительны к риску, мы не полагаться на них для измерения достаточности капитала. При оценке достаточности капитала мы рассматриваем более сложные меры, которые учитывают профили рисков активов, влияние хеджирования, внебалансовые риски, операционный риск, требования к нормативному капиталу и другие факторы. ") В своем ответе на отчет OIG Bear Stearns CSE (на стр. 93 полного отчета) Отдел торговли и рынков SEC утверждал, что коэффициент левериджа баланса по GAAP является" грубым показателем и косвенно предполагает, что каждый доллар баланса сопряжены с одинаковым риском, связанного с казначейскими облигациями или акциями развивающихся рынков ». Более раннее обсуждение ограничений коэффициентов левериджа баланса и важности оценки «экономического капитала» см. В Sherman J. Maisel, Risk and Capital Adequacy in Commercial Banks , (University of Chicago Press, 1981).
- ^ Приложение 13.2 к отчету по форме 10-K от Morgan Stanley Group Inc. за 1996 год показывает, что общая сумма активов в размере 196 446 миллионов долларов США к собственному капиталу в размере 6 538 долларов США при соотношении левериджа актива к собственному капиталу составляет 30,1 к 1. Это дает долг (т. Е. Активы за вычетом собственного капитала) в размере соотношение собственного капитала 29,1: 1. В том же Приложении 13.2 показано более чем удвоение активов менее чем за три года с 97 242 миллионов долларов 31 января 1994 года до 196 446 миллионов долларов 30 ноября 1996 года, в то время как собственный капитал увеличился менее чем на 50%. с 4 555 млн до 6 538 млн долларов за тот же период. Это привело к увеличению отношения долга к собственному капиталу с 20,8 до 1 до 29,1: 1.
- ^ Отношение долга к собственному капиталу, указанное в форме 10-Q Bear Stearns, на 1997 год: 1 квартал: 35,5 к 1; Q2: 38,3 к 1; 3 квартал: от 40,2 до 1; 1998 год: 1 квартал: от 37,8 до 1; Q2: 42,5 к 1; 3 квартал: от 36,7 до 1; 1999 год: 1 квартал: от 33,6 до 1; Q2: 36,1 к 1; 3 квартал: с 30,5 до 1; 2005 год: 1 квартал: от 27,2 до 1; Q2: 27,7 к 1; Третий квартал: с 27,8 до 1. 2006: Первый квартал: с 25,9 до 1; Q2: 26,9 к 1; Третий квартал: с 27,6 до 1. 2007 г .: Первый квартал: с 28,7 до 1; Q2: 30,8 к 1; Q3: 29,5–1. 2008 Q1: 32,5–1. Данные можно найти, выполнив поиск «финансовое состояние» в каждом из отчетов Bear Stearns Form 10-Q по этой ссылке .
- ^ По данным формы 10-Q Lehman Brothers соотношение долга к собственному капиталу за 1997 год: 1 квартал: 36,3 к 1; Q2: 34,1 к 1; 3 квартал: 33,4 к 1; 1998 год: 1 квартал: 36,5 к 1; Q2: 34,2 к 1; 3 квартал: от 34,7 до 1; 1999 год: 1 квартал: от 30,7 до 1; Q2: 32,2 к 1; 3 квартал: 32,9 к 1; 1 квартал 2005 г .: 22,1 к 1; Q2: 22,3 к 1; 3 квартал: с 22,5 до 1 квартала 2006 г .: 1 квартал: с 24,1 до 1; Q2: 24,4 к 1; 3 квартал: с 24,8 до 1 кв. 2007 г .: 1 квартал: с 27,1 до 1; Q2: 27,7 к 1; Q3: 29,3 к 1; 2008 год: первый квартал: 30,7 к 1; 2 квартал: 23,3 к 1. Коэффициент за 1 квартал 2008 г. (30,65) ниже коэффициента за 1 квартал 1999 г. (30,74) до округления. Соотношение за первый квартал 1994 года составляет 54,2 к 1, исходя из обязательств в размере 110 244 млн долларов, разделенных на 2 033 млн долларов акционерного капитала. Lehman 10-Qs доступны по этой ссылке .
- ^ Согласно отчету Merrill Lynch Form 10-Q отношения долга к собственному капиталу за 1997 год: 1 квартал: 34,7 к 1; Q2: 35,8 к 1; 3 квартал: от 35,9 до 1; 1998 год: 1 квартал: от 38,1 до 1; Q2: 36,5 к 1; Q3: 34,9–1. 1999: Q1: 28,2–1; Q2: 27,1 к 1; 3 квартал: с 24,6 до 1; 2005 г .: 1 квартал: с 18,9 до 1; Q2: 18,0 к 1; 3 квартал: с 19,0 до 1; 2006 год: с 18,4 до 1; Q2: 20,9 к 1; 3 квартал: с 19,8 до 1 кв. 2007 г .: 1 квартал с 22,5 до 1; Q2: 24,5 к 1; 3 квартал: с 27,4 до 1; 2008: 1 квартал: с 27,5 до 1; Q2: 26,8 к 1; 3 квартал: с 21,8 до 1 кв. 2009 г .: 1 квартал: с 13,2 до 1; Q2: 13,9 к 1; Q3: с 12.9 до 1. Тесты Merrill 10-Q доступны по этой ссылке.
- ^ См. Отчет Goldman 1999 Form 10-K, ссылка на который приведена в примечании 95 выше.
- ↑ Тобиас Адриан и Хён Сон Шин, «Ликвидность и леверидж» , Отчет персонала № 328, май 2008 г., пересмотренный в январе 2009 г., Федеральный резервный банк Нью-Йорка. На странице 25 на рис. 3.10 представлены графики коэффициентов левериджа, сообщаемые инвестиционными банками ежеквартально в отчетах по форме 10-Q и ежегодно в отчетах по форме 10-K, показывая те же квартальные всплески, что и в данных в примечаниях 97-99 выше. На страницах 10-11 авторы идентифицируют пять холдинговых компаний CSE как банки, по которым они исследовали данные, и различные периоды времени, используемые для каждого банка, что объясняет различия с данными в примечаниях 97-99 выше. Также неясно, могла ли Citigroup быть включена в данные на Рисунке 3.10, как указано на странице 11 Отчета персонала.
- ^ «Хедж-фонды, кредитное плечо и уроки долгосрочного управления капиталом», Отчет Президентской рабочей группы по финансовым рынкам, апрель 1999 г. Архивировано 31 августа 2009 г. в Wayback Machine , на 29 («На конец 1998 г. , пять крупнейших холдинговых компаний коммерческих банков имели средний коэффициент левериджа почти 14 к 1, в то время как средний коэффициент пяти крупнейших инвестиционных банков составлял 27 к 1. ") Франк Партной, Инфекционная жадность: как обман и риск развращают финансовые рынки (Нью-Йорк: Генри Холт и компания, 2003 г. (First Owl books ed. 2004)) на 262 («Во многих отношениях ведущие инвестиционные банки выглядели так же, как LTCM. У них было среднее отношение долга к собственному капиталу, равное 27-к-1 - точно так же, как у LTCM »). На странице 29 отчета PWG, на которую ссылается профессор Партной для этой информации, представлен немного более высокий коэффициент левериджа 28: 1 для LTCM на конец 1997 года и не представлен коэффициент левериджа на конец 1998 года (который был бы после " спасение »LTCM). Как отметил профессор Партной, продолжая на странице 262, коэффициент левериджа инвестиционного банка «не включает забалансовую задолженность, связанную с производными финансовыми инструментами (напомним, что свопы не учитывались как активы или обязательства), или дополнительные заимствования, которые произошли в течение квартала. до того, как должны были быть представлены финансовые отчеты ".
- ^ Отчет GAO LTCM на 7.
- ^ Отчет GAO о финансовом кризисе за 2009 г., стр. 40 к 41. В отчете также говорится, что коэффициент левериджа для Bear Stearns не указан, «но его соотношение также было выше 28 к 1 в 1998 году».
- ^ Кармен М. Рейнхардт и Кеннет С. Рогофф, На этот раз все по-другому: восемь веков финансового безумия (Princeton University Press 2009) на 214.
- ↑ Роберт Позен, « Слишком большой, чтобы спасти: как исправить финансовую систему США» (Хобокен, Нью-Джерси, John Wiley & Sons, Inc., 2010) на 139.
- ^ «Заявление Джейн Д'Ариста, представляющей американцев за финансовую реформу , перед Комитетом по финансовым услугам на слушаниях по системному регулированию, пруденциальным вопросам, органам по урегулированию несостоятельности и секьюритизации, 29 октября 2009 г.», стр. 3.
- ↑ Гаутам Мукунда и Уильям Дж. Трой, «Пойманные в сети: уроки финансового кризиса для сетевого будущего» , Параметры , Ежеквартальный отчет Военного колледжа армии США, Том XXXIX, Nr. 2 (лето 2009 г.), стр. 68 (в этом повествовании, рычаги воздействия являются аналогом специализации в воинских частях, и каждое из них представляет собой «ставку» на то, что кто-то правильно предсказал будущее, с потенциалом увеличения вознаграждения, что может привести к катастрофическим потерям).
- ↑ Эндрю Ло и Марк Т. Мюллер, «ПРЕДУПРЕЖДЕНИЕ: зависть к физике может быть опасна для вашего благосостояния» (черновик рабочего документа от 19 марта 2010 г.) («Зависть к физике»), стр. 53-57.
- ↑ Physics Envy, 57 лет.
- ↑ Найл Фергюсон, «Происхождение финансов» , Harvard Business Review, (июль – август 2009 г.), стр. 48 (стр. 3 связанной версии). Заявленная величина левериджа за 2006 год равна среднему коэффициенту левериджа активов к собственному капиталу (невзвешенному по размеру активов) 4 инвестиционных банков, представленных в своих отчетах по форме 10-K за 2007 год за 2007 финансовый год, а не за 2006 год. Приведенный средний коэффициент левериджа с 1993 по 2002 год равняется среднему (невзвешенному по размеру активов) годовому соотношению активов к собственному капиталу для четырех идентифицированных фирм за этот период (данные Goldman начинаются с 1995 года).
- ^ Джозеф Э. Стиглиц, Свободное падение: Америка, свободные рынки и падение мировой экономики (WW. Нортон, Нью-Йорк, 2010) на 163 «К 2002 году у крупных инвестиционных банков коэффициент левериджа достигал 29: 1. ... ничего не делая [Комиссия по ценным бумагам и биржам] отстаивала достоинства саморегулирования ... Затем, в спорном решении в апреле 2004 года, это, кажется, дало им еще больше свободы действий, поскольку некоторые инвестиционные банки увеличили свой кредитный рычаг до 40 до 1. " В примечании, подтверждающем этот отрывок (примечание 33), профессор Стиглиц цитируетстатью New York Sun 2008 г.и, «для противоположной позиции», речь Сирри 2009 г. Профессор Стиглиц характеризует аргумент, как Ли Пикард и другие ставят «в основу провала изменения в правиле 1975 года», а Комиссия по ценным бумагам и биржам утверждает «новое правило« усиление надзора »», что, по мнению профессора Стиглица, «неубедительно». учитывая проблемы во многих инвестиционных банках ».
- ^ «Кризис Отчет о финансовой Дознание» Заключительный отчет Национальной комиссии по канонизации финансового и экономического кризиса в Соединенных Штатах, который был представлен в соответствии по расследованию финансового кризиса Комиссия по публичному праву 111-21 архивации 2011-01-30 в The Wayback Machine , январь 2011 г. («Отчет FCIC»), стр. 153-154.
- ^ Отчет FCIC на xix.
- ^ Отчет FCIC на 152.
- ^ Отчет FCIC на 152-155.
- ^ Отчет FCIC на 151.
- ^ Отчет FCIC на 154. Фактическая цитата из выступления Sirri 2009 года относилась к «уровням капитала в дочерних брокерско-дилерских компаниях». Он имел в виду не чистый капитал и не «инвестиционные банки», а их дочерние брокерско-дилерские компании.
- ^ «Симпозиумы MIT 150: экономика и финансы: от теории к практике к политике» (комментарии профессора Холла начинаются с 36:15 в видео. Цитируемое заявление начинается с 43:44 в видео).
Внешние ссылки
- Руководство по отчетам о чистом капитале брокеров и дилеров Комиссии по ценным бумагам и биржам США
- Комиссия по ценным бумагам и биржам США, Отдел торговли и рынков, брокеры-дилеры, использующие альтернативный расчет чистого капитала согласно Приложению E к Правилу 15c3-1
- Основные правила финансовой ответственности SEC
- «Требования к капиталу коммерческих и инвестиционных банков: контрасты в регулировании» , Федеральный резервный банк Нью-Йорка - ежеквартальный обзор , осень / 1987.