В финансовой экономике под кризисом ликвидности понимается острая нехватка (или «высыхание») ликвидности . [1] Ликвидность может относиться к рыночной ликвидности (легкости, с которой актив может быть преобразован в ликвидный носитель, например, наличные деньги), ликвидности финансирования (легкости, с которой заемщики могут получить внешнее финансирование) или ликвидности бухгалтерского учета ( учреждения баланс измеряется в терминах его денежные средства , как активы). Кроме того, некоторые экономисты определяют рынок будет ликвидным , если он может поглотить «сделок ликвидности» (продажа ценных бумаг на инвесторовдля удовлетворения внезапной потребности в наличных деньгах) без больших изменений в цене. Эта нехватка ликвидности может отражать падение цен на активы ниже их долгосрочной базовой цены, ухудшение условий внешнего финансирования, сокращение числа участников рынка или просто трудности с торговлей активами. [2]
Вышеупомянутые силы взаимно усиливают друг друга во время кризиса ликвидности. Участникам рынка, нуждающимся в наличных деньгах, сложно найти потенциальных торговых партнеров для продажи своих активов . Это может произойти либо из-за ограниченного участия на рынке, либо из-за уменьшения денежных средств участников финансового рынка . Таким образом, держатели активов могут быть вынуждены продать свои активы по цене ниже долгосрочной базовой цены. Заемщики обычно сталкиваются с более высокими затратами на ссуду и более высокими требованиями к обеспечению по сравнению с периодами достаточной ликвидности, а получение необеспеченного долга практически невозможно. Как правило, во время кризиса ликвидности рынок межбанковского кредитования также не функционирует гладко.
Несколько механизмов, действующих за счет взаимного усиления ликвидности рынка активов и ликвидности финансирования, могут усилить последствия небольшого негативного шока для экономики и привести к нехватке ликвидности и, в конечном итоге, к полномасштабному финансовому кризису . [3]
Модель кризиса ликвидности
Одна из самых ранних и наиболее влиятельных моделей кризиса ликвидности и массового изъятия банков была предложена Даймондом и Дибвигом в 1983 году. Модель Даймонда-Дибвига демонстрирует, как банки осуществляют финансовое посредничество , принимая активы, которые по своей сути неликвидны, и предлагают гораздо большие обязательства. ликвидность (предлагает более плавную схему доходности), может сделать банки уязвимыми для банковского бегства . Подчеркивая роль, которую играют контракты на депозиты до востребования в обеспечении ликвидности и лучшем распределении рисков между людьми, они утверждают, что такой контракт на депозиты до востребования имеет потенциально нежелательное равновесие, когда все вкладчики впадают в панику и немедленно снимают свои депозиты. Это вызывает самореализующуюся панику среди вкладчиков, поскольку мы наблюдаем снятие средств даже теми вкладчиками, которые фактически предпочли бы оставить свои вклады, если бы они не были обеспокоены банкротством банка. Это может привести к банкротству даже «здоровых» банков и, в конечном итоге, к сокращению ликвидности в масштабах всей экономики, что приведет к полномасштабному финансовому кризису. [4]
Даймонд и Дибвиг демонстрируют, что, когда банки предоставляют чисто депозитные контракты до востребования, мы фактически можем иметь несколько равновесий. При сохранении уверенности такие контракты могут фактически улучшить результаты конкурентного рынка и обеспечить лучшее распределение рисков. В таком равновесии вкладчик будет снимать деньги только тогда, когда это целесообразно для него при оптимальном распределении рисков. Однако, если агенты впадают в панику, их стимулы искажаются, и в таком равновесии все вкладчики изымают свои депозиты. Поскольку ликвидированные активы продаются с убытком, поэтому в этом сценарии банк ликвидирует все свои активы, даже если не все вкладчики уйдут.
Обратите внимание, что основная причина снятия средств вкладчиками в модели Даймонда – Дибвига - это изменение ожиданий . В качестве альтернативы может произойти набег из банка, потому что активы банка, которые являются ликвидными, но рискованными, больше не покрывают номинально фиксированное обязательство (депозиты до востребования), и поэтому вкладчики быстро снимают средства, чтобы минимизировать свои потенциальные потери. [5]
Модель также обеспечивает подходящую основу для анализа устройств, которые можно использовать для сдерживания и даже предотвращения кризиса ликвидности (подробно описанных ниже).
Механизмы усиления
Одним из механизмов, который может усилить воздействие небольшого негативного шока на экономику, является механизм баланса . Согласно этому механизму, отрицательный шок на финансовом рынке снижает цены на активы и разрушает капитал финансового учреждения, тем самым ухудшая его баланс. Следовательно, вступают в действие две спирали ликвидности , которые усиливают воздействие первоначального негативного шока. Пытаясь сохранить коэффициент левериджа , финансовое учреждение должно продавать свои активы именно в то время, когда их цена невысока. Таким образом, если предположить, что цены на активы зависят от состояния баланса инвесторов, эрозия чистой стоимости активов инвесторов еще больше снижает цены на активы, что отражается в их балансе и так далее. Это то, что Бруннермайер и Педерсен (2008) называют «спиралью потерь». В то же время стандарты кредитования и маржа ужесточаются, что приводит к «спирали маржи». Оба эти эффекта заставляют заемщиков участвовать в распродаже , снижая цены и ухудшая условия внешнего финансирования. [6] [7]
Помимо «балансового механизма», описанного выше, канал кредитования может также иссякнуть по причинам, внешним для кредитоспособности заемщика . Например, банки могут быть обеспокоены своим будущим доступом к рынкам капитала в случае негативного шока и могут заняться осторожным накоплением средств. Это приведет к сокращению средств, имеющихся в экономике, и замедлению экономической активности. Кроме того, тот факт, что большинство финансовых учреждений одновременно занимаются кредитованием и заимствованием, может вызвать сетевой эффект . В условиях, когда задействовано несколько сторон, тупик может возникнуть, когда опасения по поводу кредитного риска контрагента приводят к неспособности аннулировать взаимозачеты. Затем каждая сторона должна иметь дополнительные средства для защиты от рисков, которые не компенсируются, что снижает ликвидность на рынке. Эти механизмы могут объяснить «тупик», наблюдаемый на рынке межбанковского кредитования во время недавнего кризиса ипотечных кредитов, когда банки не желали предоставлять друг другу ссуды и вместо этого копили свои резервы. [8]
Кроме того, кризис ликвидности может возникнуть даже из-за неопределенности, связанной с рыночной деятельностью. Обычно участники рынка вскакивают на подножку финансовых инноваций , часто до того, как они могут полностью осознать риски, связанные с новыми финансовыми активами. Неожиданное поведение таких новых финансовых активов может привести к тому, что участники рынка откажутся от рисков, которые они не понимают, и начнут инвестировать в более ликвидные или знакомые активы. Это можно охарактеризовать как механизм усиления информации . В условиях кризиса субстандартного ипотечного кредитования быстрое одобрение, а затем отказ от сложных продуктов структурированного финансирования, таких как обеспеченные долговые обязательства , ценные бумаги с ипотечным покрытием и т. Д., Сыграли решающую роль в усилении последствий падения цен на недвижимость. [9] [10]
Кризис ликвидности и цены на активы
Цены на многие активы значительно падают во время кризисов ликвидности. Следовательно, цены на активы подвержены риску ликвидности, и не склонные к риску инвесторы, естественно, требуют более высокую ожидаемую доходность в качестве компенсации за этот риск. Таким образом, модель ценообразования CAPM с поправкой на ликвидность утверждает, что чем выше риск рыночной ликвидности актива, тем выше его требуемая доходность. [11]
Кризисы ликвидности, такие как финансовый кризис 2007–2008 годов и кризис LTCM 1998 года, также приводят к отклонениям от Закона одной цены , что означает, что практически идентичные ценные бумаги торгуются по разным ценам. Это происходит, когда инвесторы ограничены в финансовом отношении, и спирали ликвидности влияют на большее количество ценных бумаг, под которые трудно получить займы. Следовательно, маржинальные требования к ценной бумаге могут повлиять на ее стоимость. [12] [13]
Кризис ликвидности и бегство к ликвидности
Явление, часто наблюдаемое во время кризисов ликвидности, - это бегство к ликвидности, когда инвесторы выходят из неликвидных инвестиций и обращаются на вторичные рынки в поисках активов, подобных наличным деньгам или легко продаваемых. Эмпирические данные указывают на увеличение разницы в ценах в периоды нехватки ликвидности между активами, которые в остальном похожи, но различаются по ликвидности на рынке активов. Например, часто существуют большие премии за ликвидность (в некоторых случаях до 10–15%) в ценах казначейских облигаций . Пример бегства к ликвидности произошел во время финансового кризиса в России 1998 года , когда цена казначейских облигаций резко выросла по сравнению с менее ликвидными долговыми инструментами. Это привело к расширению кредитных спредов и крупным убыткам Long-Term Capital Management и многих других хедж-фондов. [14] [15]
Роль для политики
Существует возможность для государственной политики смягчить кризис ликвидности за счет поглощения менее ликвидных активов и, в свою очередь, предоставления частному сектору более ликвидных активов, обеспеченных государством, по следующим каналам:
Преимущественный или экс-анте политик: Вынесение минимального капитала -До- капитала требования или потолки на отношении заемного капитала к собственному на других , чем коммерческие банки финансовых учреждений приведет к более упругим балансам. В контексте модели Даймонда-Дибвига примером контракта о депозите до востребования, который снижает уязвимость банков к массовому изъятию средств из банков, позволяя им быть поставщиками ликвидности и оптимальным распределением рисков, является тот, который влечет за собой приостановку конвертируемости, когда существует слишком много много выводов. Например, рассмотрим контракт, который идентичен контракту чистого депозита до востребования, за исключением того, что в нем говорится, что вкладчик ничего не получит в заданную дату, если он попытается досрочно снять средства после того, как определенная часть общих депозитов банка будет снята. . Такой контракт имеет уникальное равновесие по Нэшу, которое является стабильным и обеспечивает оптимальное распределение рисков.
Вмешательство в политику Expost: некоторые эксперты предлагают центральному банку обеспечить страхование убытков в случае кризиса ликвидности. Это может принять форму прямого страхования держателей активов от убытков или обязательства по покупке активов в случае, если цена актива упадет ниже порогового значения. Такая «покупка активов» поможет повысить спрос и, следовательно, цену соответствующего актива, тем самым уменьшив нехватку ликвидности, с которой сталкиваются заемщики. В качестве альтернативы правительство могло бы обеспечить «страхование вкладов», где оно гарантирует, что обещанный доход будет выплачен всем, кто уходит. В рамках модели Даймонда – Дибвига контракты на вклады до востребования с государственным страхованием вкладов помогают достичь оптимального равновесия, если государство устанавливает оптимальный налог для финансирования страхования вкладов. Альтернативные механизмы, с помощью которых центральный банк мог бы вмешаться, - это прямое вливание капитала в систему в случае нехватки ликвидности или участие в обмене долга на акции . Он также может предоставлять ссуды через дисконтное окно или другие кредитные механизмы, предоставляя кредиты проблемным финансовым учреждениям на более легких условиях. Эшкрафт, Гарлеану и Педерсен (2010) утверждают, что контроль предложения кредита с помощью таких кредитных механизмов с низкими маржинальными требованиями является важным вторым монетарным инструментом (в дополнение к инструменту процентной ставки), который может повысить цены на активы, снизить доходность облигаций и облегчить проблемы с финансированием в финансовой системе во время кризисов. [16] Хотя есть такие преимущества вмешательства, есть также и затраты. Многие экономисты утверждают, что, если центральный банк объявит себя кредитором последней инстанции (LLR), это может привести к проблеме морального риска , когда частный сектор станет слабым, и это может даже усугубить проблему. Поэтому многие экономисты утверждают, что LLR должен использоваться только в крайних случаях и должен быть по усмотрению правительства, а не правилом. [17] [18] [ требуется полная ссылка ]
Кризис ликвидности на развивающихся рынках
Некоторые экономисты утверждали, что финансовая либерализация и увеличение притока иностранного капитала, особенно краткосрочного, могут усугубить неликвидность банков и повысить их уязвимость. В этом контексте «международная неликвидность» относится к ситуации, в которой краткосрочные финансовые обязательства страны, выраженные в иностранной / твердой валюте, превышают сумму в иностранной / твердой валюте, которую она может получить в короткие сроки. Эмпирические данные показывают, что одни лишь слабые фундаментальные показатели не могут объяснить весь отток иностранного капитала, особенно с развивающихся рынков . Расширения открытой экономики модели Даймонда-Дибвига, в которой использование внутренних депозитов взаимодействует с паникой иностранных кредиторов (в зависимости от срока погашения внешнего долга и возможности международного дефолта), предлагают правдоподобное объяснение финансовых кризисов, которые наблюдались в Мексике. , Восточная Азия, Россия и др. Эти модели утверждают, что международные факторы могут играть особенно важную роль в повышении внутренней финансовой уязвимости и вероятности кризиса ликвидности. [19]
Начало оттока капитала может иметь особенно дестабилизирующие последствия для развивающихся рынков. В отличие от банков стран с развитой экономикой, которые обычно имеют ряд потенциальных инвесторов на мировых рынках капитала, информационные трения подразумевают, что инвесторы на развивающихся рынках являются «друзьями хорошей погоды». Таким образом, самореализующиеся паники, подобные тем, которые наблюдаются во время банкротства, гораздо более вероятны для этих экономик. Более того, перекосы в политике в этих странах усиливают воздействие неблагоприятных потрясений. Учитывая ограниченный доступ развивающихся рынков к мировым рынкам капитала, неликвидности в результате одновременной потери доверия внутренних и иностранных инвесторов почти достаточно, чтобы вызвать финансовый и валютный кризисы, примером чего может служить азиатский финансовый кризис 1997 года . [20] [21] [22]
Смотрите также
- Кредитный кризис
- Финансовый акселератор
- Несостоятельность
- Финансовый кризис 2007–2008 гг.
- Кризис субстандартной ипотеки
- Предпочтение ликвидности
- Денежная масса
Рекомендации
- ^ Обзор кризисов ликвидности и ликвидности в более широком смысле см. В книге Амихуда, Мендельсона и Педерсена «Рыночная ликвидность: ценообразование, риски и кризисы», Cambridge University Press, 2013. http://www.cambridge.org /aus/catalogue/catalogue.asp?isbn=9780521139656
- ^ Эти определения основаны на «Арвинде Кришнамурти, Механизмы усиления в кризисах ликвидности», Северо-западный, мимео.
- ^ «Арвинд Кришнамурти, Механизмы усиления в кризисах ликвидности», Северо-западный, мимео
- ^ Алмазные DW, Dybvig PH (1983). «Банковские пробеги, страхование вкладов и ликвидность». Журнал политической экономии 91 (3): 401–419. DOI : 10.1086 / 261155 . Переиздано (2000) Fed Res Bank Mn Q Rev 24 (1), 14–23
- ^ Ирвинг Фишер, Покупательная способность денег, ее определение и связь с кредитом, процентами и кризисами [1911]
- ^ "Арвинд Кришнамурти, Механизмы усиления в кризисах ликвидности", Северо-западный, мимео
- ^ Бруннермайер, Маркус и Лассе Х. Педерсен (2008), «Рыночная ликвидность и ликвидность финансирования», Обзор финансовых исследований
- ^ Бруннермайер, Маркус и Лассе Х. Педерсен (2008), «Рыночная ликвидность и ликвидность финансирования», Обзор финансовых исследований
- ^ Кабальеро, Рикардо Дж. И Арвинд Кришнамурти (2008), «Коллективное управление рисками на пути к качеству», Финансовый журнал 63 (5)
- ^ "Механизмы усиления в кризисах ликвидности", Северо-западный, мимео
- ^ Виральный Ачарья и Лассе Хедже Педерсен. «Ценообразование активов с учетом риска ликвидности». Журнал финансовой экономики 77, 2005.
- ^ См Geanakoplos (1997), "Promises, Promises", в: Экономика как развивающееся Complex System II , Addison Wesley Longman, С. 285-320..
- ^ Гарлеану и Педерсен (2011), «Маржинальное ценообразование активов и отклонения от закона единой цены» , Обзор финансовых исследований 24 (6), 1980–2022 гг. Гарлеану и Педерсен выводят модель оценки маржинальных капитальных активов (Margin CAPM), которая показывает, как более высокие маржинальные требования связаны с более высокими требуемыми доходами.
- ^ Лонгстафф, Фрэнсис А. 2004. «Премии от бегства к ликвидности в ценах казначейских облигаций США». Журнал бизнеса 77 (3): 511–526.
- ^ Кабальеро, Рикардо Дж. И Арвинд Кришнамурти (2008), «Коллективное управление рисками на пути к качеству», Финансовый журнал 63 (5).
- ^ Адам Эшкрафт, Николае Гарлеану и Лассе Х. Педерсен (2010), «Два монетарных инструмента: процентные ставки и стрижки» , NBER Macroeconomics Annual , 25, 143–180.
- ^ "Механизмы усиления в кризисах ликвидности", Северо-западный, мимео
- ^ Кабальеро, Рикардо Дж. И Пабло Курат. 2009. «Государственно-частное партнерство для предоставления ликвидности»
- ↑ Роберто Чанг и Андрес Веласко (май 2001 г.), «Модель финансового кризиса на развивающихся рынках», Ежеквартальный журнал экономики
- ↑ Чанг, Роберто и Андрес Веласко (1999), «Кризисы ликвидности на развивающихся рынках: теория и политика», в NBER Macroeconomics Annual 1999, под редакцией Бена Бернанке и Хулио Ротемберга, Кембридж: MIT Press
- ^ Чари, В. В. и Пэт Кехо (2003), «Горячие деньги», Журнал политической экономии 111, стр. 1262-1292
- ↑ Роберто Чанг и Андрес Веласко (май 2001 г.), «Модель финансового кризиса на развивающихся рынках», Ежеквартальный журнал экономики
дальнейшее чтение
- Аллен, Ларри (2009). Энциклопедия денег (2-е изд.). Санта-Барбара, Калифорния : ABC-CLIO . С. 265–266. ISBN 978-1598842517.